（来源：中航证券研究）

投资要点

本期（02.22-03.01）上证指数收于3320.90，下跌1.72%；沪深300指数收于3890.05，下跌2.22%；中小100指数收于3890.05，下跌3.78%；本期申万医药行业指数收于7302.50，下跌2.72%，在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第23位。其中，中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械的周涨跌幅分别为-0.76%、-3.57%、1.45%、-2.36%、-7.94%、4.72%、-3.44%。

核心观点

         2月19日，中国保险行业协会组织召开专题座谈会，积极研究商业健康保险药品目录工作事宜，推进行业商业健康保险药品目录体系建设。

  国家基本医保作为“保基本”的支付基金，在全力支持创新药发展的基调下，对创新药的准入及待遇水平仍会有一定限制。因此，未来商业健康保险在创新药多元支付中或将成为除基本医疗保险之外最重要的支付主体。

从发展现状上看，过去十年中，商业健康险快速发展，增速领先。根据镁信健康报告，截至2023年12月，商业健康保险原保费收入达到9.035亿元，而2013年这一数值为1.124亿元，10年间年复合增长率超过23%。从商业健康险的保费结构来看，疾病险和医疗险占据市场主导地位，其中，近年来医疗险的保费增速超过疾病险。

从对创新药的支付力度上看，目前多种形态的商业健康险都为创新药提供保障。根据《中国创新药械多元支付白皮书（2025）》，惠民保、百万医疗险通过特药目录对院外创新药实现直接支付；重疾险为创新药械提供间接支付；企业补充医疗险在门急诊及住院责任中也为少量创新药械提供保障；高端医疗险通常不加限定地对所有医疗费用提供保障；带病体特病特药保险面向特定患病群体，探索患者、保险公司及药企共担风险的支付模式。其中，城市定制型商业医疗保险（惠民保）、百万医疗险及特药险是对创新药的支付贡献较大的商业健康险产品形态。截至2023年，超过90%的惠民保产品包含特药责任。

从创新药纳入数量上看，2023年，惠民保药品纳入绝对数量达到550个，而商业医疗保险药品纳入绝对数量达到441个；从创新药纳入类型上看，惠民保纳入药品包括罕见药、海外药、肿瘤治疗药及其他药品，而商业医疗保险纳入药品在罕见药方面相对保守，主要以海外药、肿瘤治疗药为主，两种保险类型均以国内上市的肿瘤创新药为核心，2023年，两种保险的药品目录中均包含246款内地上市的肿瘤创新药；从保险产品纳入药品数量上看，2023年，惠民保平均纳入的药品数量达到了44种，商业医疗保险平均纳入的药品数量达到了50种，呈现出明显的增长趋势，其中，2020-2023年惠民保平均纳入的药品数量的年均复合增长率达到了34.7%。

海外经验表明，因其在支付效率上有独特优势，商业健康保险均是各个市场除社会保险（保障）外创新药械最主要的支付主体。根据《中国创新药械多元支付白皮书（2025）》预测，假设我国医药市场规模保持近年的增长势头，到2035年，其市场规模将超过3.4万亿元；假设创新药械占医药市场规模的比例在未来十年不断提升达到30%左右，2035年创新药械市场规模将达到1万亿元。参考美国、日本等成熟药械市场中患者对医疗服务的自费占比，到2035年，创新药械销售额中医保支付占比将为36%，商业健康保险对创新药械的支付占比需达到44%，约为4400亿元。

       据中再寿险、BCG 和镁信健康测算，2024年创新药械市场规模约1620亿元，商业健康险对创新药械的支付总额约124亿元，约占创新药械市场规模的7.7%，仍具有较大的提升空间。我们认为，随着商业健康险对创新药械的支付力度不断加强，我国创新药研发面临的关键限制因素有望改善，因此将从长期维度利好创新药产业链的发展。建议关注创新能力强，产品临床价值高的企业，如：恒瑞医药、百济神州、迪哲医药等。

     长期来看，随着药品、耗材带量采购工作持续推进，安全边际高、创新能力强、产品管线丰富和竞争格局较好的企业有望在长周期持续受益，建议继续围绕创新药及创新药产业链、高端医疗器械、医疗消费终端和和具备稀缺性和消费属性的医疗消费等布局，同时挖掘估值相对较低的二线蓝筹：

1） 创新能力强、或具有国际化潜力的创新药及创新药产业链，包括综合类和专科创新药企业，建议关注恒瑞医药、百济神州、迪哲医药-U、恩华药业、复星医药、科伦药业、君实生物-U、信立泰、康辰药业、博腾股份、药明康德、泰格医药、一品红等；

2）受益医疗新基建以及医疗器械出海，具备进口替代和自主可控能力的高端医疗器械龙头，建议关注迈瑞医疗、联影医疗、乐普医疗、普门科技、欧普康视、开立医疗、海尔生物等；

3）受益市场集中度提升的连锁药店龙头，建议关注一心堂、益丰药房等；

4）受益竞争力突出的综合医疗服务行业，建议关注爱尔眼科、通策医疗、普瑞眼科、美年健康等；

5）具备消费和保健属性的药品生产企业，建议关注天士力、华润三九、同仁堂、东阿阿胶等。

风险提示：行业政策风险；市场调整风险

市场行情回顾

（2025.2.22-2025.03.01）

（一）医药行业本期表现排名居后

本期（02.22-03.01）上证指数收于3320.90，下跌1.72%；沪深300指数收于3890.05，下跌2.22%；中小100指数收于3890.05，下跌3.78%；本期申万医药行业指数收于7302.50，下跌2.72%，在申万31个一级行业指数中涨跌幅排名居第23位。其中，中药、医药商业、化学制剂、生物制品、医疗服务、原料药、医疗器械的周涨跌幅分别为-0.76%、-3.57%、1.45%、-2.36%、-7.94%、4.72%、-3.44%。

（二）本期个股表现

本期行业内市场涨幅前五的个股分别为：诺诚健华（20.98%）、长药控股（20.96%）、上海谊众（18.78%）、新诺威（18.46%）、奥泰生物（14.25%）。市场跌幅前五的个股分别为：江苏吴中（-20.85%）、新赣江（-20.00%）、安必平（-16.05%）、塞力医疗（-15.51%）、美年健康（-15.31%）。

（三）本期科创板个股表现

截至3月1日，科创板共有医药行业上市公司111家，本期行业内市场涨幅前五的个股分别为：上海谊众（18.78%）、奥泰生物（14.25%）、益方生物（13.44%）、安杰思（13.36%）、佰仁医疗（12.52%）。市场跌幅前五的个股分别为：安必平（-16.05%）、嘉和美康（-15.53%）、心脉医疗（-14.91%）、毕得医药（-13.69%）、祥生医疗（-10.80%）。

商业险药品目录体系开启，创新药械支付空间有望打开

（一）商业健康险快速发展，增速领先

2月19日，中国保险行业协会组织召开专题座谈会，积极研究商业健康保险药品目录工作事宜，推进行业商业健康保险药品目录体系建设。

        国家基本医保作为“保基本”的支付基金，在全力支持创新药发展的基调下，对创新药的准入及待遇水平仍会有一定限制。因此，未来商业健康保险在创新药多元支付中或将成为除基本医疗保险之外最重要的支付主体。

       从发展现状上看，过去十年中，商业健康险快速发展，增速领先。根据镁信健康报告，截至2023年12月，商业健康保险原保费收入达到9.035亿元，而2013年这一数值为1.124亿元，10年间年复合增长率超过23%。从商业健康险的保费结构来看，疾病险和医疗险占据市场主导地位，其中，近年来医疗险的保费增速超过疾病险。

（二）多种形态的商业健康险为创新药提供支付保障

从对创新药的支付力度上看，目前多种形态的商业健康险都为创新药提供保障。根据《中国创新药械多元支付白皮书（2025）》，惠民保、百万医疗险通过特药目录对院外创新药实现直接支付；重疾险为创新药械提供间接支付；企业补充医疗险在门急诊及住院责任中也为少量创新药械提供保障；高端医疗险通常不加限定地对所有医疗费用提供保障；带病体特病特药保险面向特定患病群体，探索患者、保险公司及药企共担风险的支付模式。其中，城市定制型商业医疗保险（惠民保）、百万医疗险及特药险是对创新药的支付贡献较大的商业健康险产品形态。截至2023年，超过90%的惠民保产品包含特药责任。

从创新药纳入数量上看，2023年，惠民保药品纳入绝对数量达到550个，而商业医疗保险药品纳入绝对数量达到441个；从创新药纳入类型上看，惠民保纳入药品包括罕见药、海外药、肿瘤治疗药及其他药品，而商业医疗保险纳入药品在罕见药方面相对保守，主要以海外药、肿瘤治疗药为主，两种保险类型均以国内上市的肿瘤创新药为核心，2023年，两种保险的药品目录中均包含246款内地上市的肿瘤创新药；从保险产品纳入药品数量上看，2023年，惠民保平均纳入的药品数量达到了44种，商业医疗保险平均纳入的药品数量达到了50种，呈现出明显的增长趋势，其中，2020-2023年惠民保平均纳入的药品数量的年均复合增长率达到了34.7%。

（三）我国商业健康险有较大提升潜力，创新药支付空间有望进一步打开

海外经验表明，因其在支付效率上有独特优势，商业健康保险均是各个市场除社会保险（保障）外创新药械最主要的支付主体。根据《中国创新药械多元支付白皮书（2025）》预测，假设我国医药市场规模保持近年的增长势头，到2035年，其市场规模将超过3.4万亿元；假设创新药械占医药市场规模的比例在未来十年不断提升达到30%左右，2035年创新药械市场规模将达到1万亿元。参考美国、日本等成熟药械市场中患者对医疗服务的自费占比，到2035年，创新药械销售额中医保支付占比将为36%，商业健康保险对创新药械的支付占比需达到44%，约为4400亿元。

据中再寿险、BCG 和镁信健康测算，2024年创新药械市场规模约1620亿元，商业健康险对创新药械的支付总额约124亿元，约占创新药械市场规模的7.7%，仍具有较大的提升空间。

行业重要新闻

（一）两类支架耗材集采即将来袭

      2月25日，河北省医保局发布《关于开展胸主动脉支架、腹主动脉支架两类医用耗材产品介绍的通知》，明确将开展线下产品介绍，邀请各有关生产企业参加。

       2024年7月，河北省曾在《河北省医疗保障局关于公告6类血管介入类医用耗材介绍企业的通知》中提及胸主动脉支架，但在后续的正式采购中并未将其纳入。根据本次河北省医保局发布的通知，将正式对胸主动脉支架、腹主动脉支架开展产品介绍工作，目的是为做好河北省牵头胸主动脉支架、腹主动脉支架两类医用耗材集中带量采购工作。

https://news.yaozh.com/archive/45055.html

（二）神州细胞抗PD-1单抗联合疗法获批治疗一线治疗肝癌

      2月28日，中国国家药监局（NMPA）官网公示，神州细胞控股子公司神州细胞工程递交的菲诺利单抗注射液（SCT-I10A）与贝伐珠单抗注射液（SCT510）联合疗法的上市许可申请已获得批准。根据神州细胞此前发布的新闻稿，该药本次获批的适应症为：适用于既往未接受过系统治疗的不可切除或转移性肝细胞癌患者。

      SCT510为神州细胞自主研发的重组人源化抗VEGF单克隆抗体注射液，是贝伐珠单抗注射液的生物类似药。靶向特异的VEGF抗体药物可以通过阻断游离态VEGF与 VEGF受体（VEGFRs）结合降低肿瘤内部新生血管生成，从而致使肿瘤组织丧失供应生存和增生所需营养环境，提高肿瘤免疫激活环境。SCT510已在中国获批用于转移性结直肠癌，晚期、转移性或复发性非小细胞肺癌，复发性胶质母细胞瘤，肝细胞癌，上皮性卵巢癌、输卵管癌或原发性腹膜癌，宫颈癌的治疗。

https://finance.sina.com.cn/stock/med/2025-02-28/doc-inemzpzn9922257.shtml

（三）“癌症之王”患者总生存期延长超2倍，潜在“first-in-class”免疫疗法组合最新临床结果发布

      Candel Therapeutics公司日前发布了在研疗法CAN-2409与抗病毒药物valacyclovir联用，结合标准放化疗（SoC），治疗难以完全切除的胰腺导管腺癌（PDAC）患者的随机对照2期临床试验最终总生存期数据。数据显示，CAN-2409组合疗法组患者的估计中位总生存期（OS）达到31.4个月，是对照组（12.5个月）的两倍以上。

       胰腺癌因为致死率高而被称为“癌症之王”。确诊患者的5年生存率只有13%，即使患者的肿瘤能够被手术切除，大约80%的患者会在5年内复发。放疗、化疗、靶向疗法、以及免疫疗法对胰腺癌的疗效都不理想，因此患者急需创新治疗选择。

      CAN-2409是Candel公司的潜在“first-in-class”在研免疫疗法。它是一种复制缺陷的现货型腺病毒，可将表达单纯疱疹病毒胸苷激酶（HSV-tk）的转基因递送入患者肿瘤，从而诱导个体化的抗肿瘤免疫反应。HSV-tk是一种酶，可局部将口服药物valacyclovir转化为有毒代谢物acyclovir。该候选疗法通过直接注射到肿瘤组织内，可杀死局部的肿瘤细胞，导致微环境中肿瘤特异性新抗原的释放，进而激活全身的抗肿瘤免疫反应。CAN-2409有潜力治疗多种实体瘤类型，先前已有多项临床前和临床研究显示了单药治疗以及与标准放疗、手术、化疗和免疫检查点抑制剂联合治疗的积极活性。

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重要公司公告

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证券研究报告名称：《中航证券医药生物行业周报：商业险药品目录体系开启，创新药械支付空间有望打开》

对外发布时间：2025年3月2日