（来源：价值目录）

锂价回暖+上游放量，赣锋的"戴维斯双击"来了？

赣锋锂业刚交出2026年半年报，摩根士丹利立刻跟了一份研报，态度很明确——维持增持，目标价HK$70，较当前股价还有69%的空间。

赣锋这半年不是简单地在吃锂价上涨的红利，而是上游资源的布局开始真正兑现产能了。

从阿根廷的盐湖到非洲的锂辉石，从马里到塞拉利昂，赣锋的"全球买矿"战略正在变成实实在在的产量和利润。半年净利润42.6亿，锂业务毛利率飙升34个百分点，净负债率还在降——这组数据放在一年前锂价低谷期，简直不敢想。

摩根士丹利亚太区研报：赣锋锂业2026年上半年受益于锂价上涨，上游资源取得进一步进展

要点如下：

1）半年净利润42.6亿，落在预告区间内，但结构比数字更重要

赣锋1H26净利润42.6亿人民币，正好卡在预告区间36.5-46亿的中上沿。经常性净利润38.5亿，同样在预告区间30-42.2亿之内。拆分来看，二季度明显强于一季度：2Q26净利润24亿 vs 1Q26的18亿，经常性净利润24亿 vs 1Q26的14亿。环比改善的势头很清晰。大摩给了一个"In-line"的定性评价，意思是符合预期，不算惊喜，但站长觉得，在锂价波动这么大的行业里，"符合预期"本身就是件不容易的事。

2）锂业务毛利率飙升34个百分点，从"亏钱边缘"直接拉到"暴利区间"

这是整份财报最亮眼的一块。1H26锂业务收入142亿，同比增长199%；毛利直接飙到60亿，而去年同期才约4亿。毛利率同比提升34个百分点——这个幅度，放在任何制造业里都是炸裂的。说明锂价上涨的红利几乎全额传导到了利润端，赣锋的成本控制没有拖后腿。当然，这也跟去年同期基数太低有关，但即便如此，毛利率的修复速度还是超出了不少人的预期。相比之下，锂电池业务虽然收入增长163%至78亿，但毛利率反而微降1.8个百分点至12.4%，毛利增长131%至9.73亿。大摩提到电池销售给宜春（联营公司）的部分，这块的利润率显然没有锂盐那么性感。

3）净负债率降到45%，财务结构在改善，不是"借钱扩产"的赌徒模式

2Q26末净负债率45%，较2025年末下降4个百分点。在锂业这种重资产行业里，这个负债水平算是比较健康的。更关键的是，这是在赣锋同时推进多个海外大项目的情况下实现的——说明利润改善带来的现金流正在覆盖资本开支，而不是靠继续加杠杆硬撑。站长觉得这一点容易被市场忽略，但对长期投资者来说，财务纪律和产能扩张的平衡，往往比短期利润数字更能决定一家矿企能走多远。

4）上游资源全面开花：阿根廷、马里、塞拉利昂多点推进

大摩花了不小的篇幅梳理赣锋的上游进展，站长挑几个重点的列一下。阿根廷Cauchari-Olaroz（CO）项目1H26生产了1.9万吨LCE，二期4.5万吨LCE已经拿到RIGI（大型投资激励制度）批准，这意味着后续扩产的税收优惠和政策支持有了保障。马里的Goulamina项目1H26生产了23.38万吨锂辉石精矿（SC），这个量已经相当可观。非洲另一处Gabus项目（品位0.67% Li2O，年采矿选矿60万吨）1H26产出4.23万吨SC（品位4.25% Li2O），说明选矿提品位做得不错。塞拉利昂的Bombali项目（品位1.24% Li2O，年采矿选矿200万吨）正在建设中，计划2027年投产。另外，PPGS项目（赣锋持股67%）的RIGI申请是1Q26提交的，预计2026年底获批；Mt. Marion项目也在推进扩产至年产60万吨SC。一句话总结：赣锋的"矿版图"正在从"有矿"变成"出矿"，而且节奏比市场预期的要快。

5）大摩给的目标价HK$70，隐含69%上涨空间，估值逻辑是P/B对标同行

大摩维持Overweight（增持）评级，行业观点Attractive（有吸引力）。H股目标价HK$70，当前股价HK$41.34，上涨空间69%。估值方法上，基准情景给2026e P/B 2.4x，跟中国锂业同行平均水平相当。从盈利预测看，2026e EPS 4.00人民币（P/E 8.9x），2027e 4.06人民币（P/E 8.7x），2028e 3.85人民币（P/E 9.2x）。站长注意到2028年EPS略有回调，可能反映了大摩对锂价中长期回归均值的假设。但即便如此，当前不到9倍的市盈率，对于一个资源端正在放量、下游电池也在扩张的龙头来说，确实不算贵。

6）风险在哪？供应恢复速度和电动车需求是两个关键变量

大摩列的风险比较对称。上行风险包括：津巴布韦出口限制导致供应恢复慢于预期、中国锂云母减产、电动车市场增长超预期。下行风险则是反过来：供应恢复快于预期、电动车需求低于预期。站长觉得还有一个隐含风险没写进报告——A-H溢价。大摩在估值时明确提到了A/H溢价约44%这个因素，如果溢价收窄，H股的相对吸引力会打折扣。不过对H股投资者来说，这既是风险也是机会，毕竟H股估值折让本身就提供了安全边际。

总结

赣锋这份半年报，表面看是锂价回暖带来的周期性利润反弹，但深层逻辑是上游资源布局从"投入期"进入"收获期"。

CO盐湖、Goulamina锂辉石、Gabus、Bombali——这些曾经写在PPT上的项目，正在变成实实在在的产量和现金流。

大摩的HK$70目标价和69%上涨空间，不是拍脑袋给的，而是基于P/B对标同行、基于资源放量节奏、基于锂价中枢抬升的系统性判断。站长觉得，对于还在犹豫要不要重新关注锂板块的投资者，赣锋的这份财报和这份研报，至少提供了一个值得认真看看的样本。

文本参考研报：

《摩根士丹利-赣锋锂业(1772.HK)：2026年上半年受益于锂价上涨，上游资源取得进一步进展-1H26：riding on rising lithium prices;further progress on upstream resources-20260828【9页】》