（来源：市场投研资讯）

归母净利润大幅增长，资产负债表持续改善

公司25年上半年实现归母净利润3.4亿美金，同比大增1511%。主驱动来自于Las Bambas、Khoemacau和Kinsevere铜矿产量的强劲增长，同时铜、金、银和锌等金属价格攀升携来充裕现金流。资产负债表持续改善，自Las Bambas收购以来，净债务和杠杆率创下历史新低。

铜产销大幅增长，Las Bambas增量明显

25H1，铜/锌产量分别为25.9万吨和10.8万吨，同比+64%和-1%，副产黄金5.7万盎司/白银532万盎司，同比+36%/13%。全年生产指引维持不变，按照生产指引上限来计算，铜/锌已经分别完成49.6%/45%。

分项目看，三大铜矿增幅显著：Las Bambas、Khoemacau、Kinsevere铜产量分别为21.1万吨、2.2万吨和2.5万吨，yoy+67%、120%和19%，其中Las Bambas H1已实现全年生产指引上限的52.7%进度，Khoemacau年产13万吨扩建项目进度基本符合预期，力争年底前完成可行性研究，Kinsevere年产8万吨阴极铜改扩建项目关键技术指标接近设计参数。

降本增效超预期，副产贡献边际弹性

2025年上半年Las Bambas和Khoemacau铜C1成本分别为1.06$/lb、2.05$/lb，低于1.40-1.60$/lb（此前预期为1.50-1.70$/lb）和2.3-2.65$/lb指引区间，其中Las Bambas在全球铜矿成本曲线中已从50-75%分位区间下降至25-50%分位区间，且接近25%分位成本线，Dugald River和Rosebery锌C1成本分别为0.65$/lb和-0.32$/lb，亦低于0.75-0.90$/lb和-0.10-0.15$/lb（此前预期为0.25-0.40$/lb）的指引区间。成本的改善主要来自于入选品位提升、回收率提高等运营改进项目，同时得益于金、银等副产品价格的提升。

比较明显的费用变化是：1）投资业务所用的现金净流出同比下降，2024年上半年的支出中包含收购Khoemacau100%股权支付的20.43亿美元，鉴于收购已完成，2025年上半年高额支出骤减。2）运营现金流持续强劲，公司提前偿还Khoemacau合资公司5亿美元借款，优化了财务结构和财务成本。

投资建议：公司半年报业绩超预期，在Las Bambas等良好资源秉赋条件之上，依托于公司自身提高回收率等措施来降低成本，也受益于铜和金等金属的量价齐涨，公司盈利跃升，亦交出了低杠杆率的优异成绩。随着公司铜矿产能放量稳步进行，叠加铜价有望在矿端紧张逻辑和联储降息中获得长期利好，公司盈利有望继续增长。我们上调25-27年公司归母净利润，分别为6.1/8.2/8.7亿美元（前值为4.2/6.4/7.5亿美元），同比+275%/+35%/+5%；EPS分别为0.05/0.07/0.07美元，对应当前股价PE为11.7/8.6/8.2倍，维持“买入”评级。

风险提示：矿山社区问题及天气等不可抗因素；铜、锌、金和银等金属价格波动；全球经济不及预期导致的需求不足等风险。

天风金属&材料团队

刘奕町 | 首席分析师

2020年加入天风证券，深耕金属与新材料行业，专注于产业链深度跟踪和优质个股挖掘，善于把握产业动态及发展趋势，兼具周期与成长思路。曾获2020年有色金属材料新财富第2名(核心成员)；2021年有色金属材料新财富第4名(核心成员)；2022年有色金属材料新财富第3名(核心成员)；2021年wind金牌分析师第3名(核心成员)；2023年机构投资者·财新资本市场分析师成就奖金属材料大陆第七名；2024年有色金属材料新财富入围；2024年卖方分析师水晶球奖有色金属第五名；2024年Hehson财经金麒麟菁英分析师新能源金属第一名等荣誉。

曾先毅 | 研究员

曼彻斯特大学经济学硕士，2022年加入天风证券，主要覆盖贵金属、战略金属板块。

胡十尹 | 研究员

莫骁雄 | 研究员

中南大学冶金工程学士，西南财经大学金融硕士，曾就职于国泰君安期货，2025年加入天风证券，主要跟踪铜板块。

吴亚宁 | 研究员

上海财经大学本硕，2024年加入天风证券，主要跟踪电解铝及金属新材料板块。

注：文中报告文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《五矿资源（01208）：25H1铜量价齐增，盈利超预期》

对外发布时间：2025年08月15日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告作者：

分析师：刘奕町    邮箱：liuyiting@tfzq.com