（来源：东四十条资本）

前段时间，一篇来自德意志银行的报告频繁出现在投资人的社群里。这篇报告的标题就很吸睛，叫《中国的“斯普特尼克“时刻》——这是一个典故，概念源自1957年苏联成功发射“斯普特尼克1号”人造卫星，史学家们普遍认为“斯普特尼克1号”的升空震惊了美国，促使其加速太空竞赛，才有了后来的“阿波罗登月计划”以及“星球大战计划——德银的分析师认为以ChatGPT为代表的AI产品横空出世，同样带给了中国人强烈的集体刺激，一场将铭记在历史上的变革即将开始。

具体内容就更刺激了。概括起来，通篇有3个重要观点：中国股市即将走出“折价”的周期，并将一举突破高点；贸易战不会对中国产生根本性的影响；未来全世界将不得不“做多中国”。

但很快，这篇“做多”的报告，自身被“做空”了。有人说，德银业务能力就不行，作为投行近二十年股价下跌了70%，相比之下标普1200全球金融股指数累计上涨60%，算是远远跑输同行。还有人举证，认为德银的报告天雷滚滚，错判过的例子包括2008年次贷危机、2010年希腊债务危机、2014年石油危机等等。

这批反方的最终观点是：这就是一篇蹭热度、传播优先的报告。

这场争论激活了我的很多记忆。我在广告公司工作一段时间，服务过不少当年有头有脸的明星互联网产品，给他们做事件营销——其中，“出一篇用来传播的报告”还真就是我们的保留节目之一。后来开始做科技自媒体，需要拿出与众不同的观点，没少在报告里寻找一些潜在的逻辑。

加入投中之后，“报告”就更加重要的。一方面，报告本身就是我司的重要产品，我们的投中研究院，定期会发布VC/PE行业报告。最近还新开了一个叫“投中嘉川”的栏目，定期发布有关于创投市场热点的轻研究；另一方面，在我潜伏的每个投资人社群里，报告似乎就是每个投资人社群最重要的“社交货币”，有些甚至是唯一主题。工作、调研、看项目、唠嗑打哈哈，哪儿哪儿都能看到他。

那么，这样一个支撑起我们工作场景的事物到底是如何产生的？一篇报告的“好与坏”的界定标准是什么？我们在看报告的时候，需要优先关注哪些信息以避免自己的“精力”被浪费？我认为很有必要借着“315”这个特殊节点，找一位内行人来聊一聊。

本期研讨会成员：投中研究咨询事业部负责人、投中轻研究形态《投中嘉川》主理人 吴浠；投中网编辑 张楠、蒲凡

《中国的“斯普特尼克“时刻》，火了（04:52）

蒲凡：咱们先从《中国的“斯普特尼克“时刻》这篇2月份大火的报告聊起。我先抛砖引玉，我个人觉得这一篇报告是一篇非常“非主流”的报告，观感上更像是一篇媒体记者攒的文章——观点前置、带着非常强烈的观点找论据——有强烈的“拿弓箭找靶子”的感觉。

我们平时印象里的报告似乎就没这一层东西，最多就是有一个特定的主题，然后按照主题罗列数据和例证，最后梳理几个可能性，好坏都放在那里，不做过多的评价。

我不知道你们是否也有同感。而且我觉得，能在朋友圈里边大火的报告，都不是特别典型的“报告”，都是带有很强烈文章属性的报告。

吴浠：其实“读报告”是一个非常主观的事情，像我就是一个很“唯我主义”的人。从我的角度出发，我不是很关注一篇报告结论到底是什么样的，因为结论总是不可避免地带有参与方的诉求。我更多在意的反而是其中所使用的论据，因为“论据”通常都是客观事实。那么在“为我所用”的框架里，我可能会去看看有哪些“论据”，对于我之后的观点论述有所支撑。

具体到这份报告，它提到了中国公司的技术实力强，其中的论据包括商品的出口额与技术实力的关系、专利申请数量与技术实力的关系——站在我的角度，我会关注这些论据是否能够支撑起一个稳定的推论，比如出口额高是否就能等于我的技术实力强，专利申请数量多是否就能等于我的技术实力强，必须阐述清楚，结论才是稳定有效的。

当然，“观点前置”也是报告中的一个常见分类，有很多报告其实都是这种方向的。比如行业演讲，演讲肯定需要给大家一些鼓励，给大家信心的，那么一定会提前确定整体传达的基调，再围绕这个基调展开论述。

你印象里的那种报告，通常主题更加宏观，写报告的人也并不清楚说目前该命题是一个什么样的形态，只能基于数据、调研去得出一个结论。

这两种报告，找论据的过程会很不一样。所以（作为读者）需要鉴别一篇报告有多少是倾注了作者自己的想法，也会影响到我们对它整个的报告质量报告可信度的判断。

一篇报告是如何产生的？（09:01）

张楠：你觉得你们的报告，是“自上而下”还是“自下而上”的？

在我的理解里，纯调研的报告，就是一种“自下而上”的创作。通过你对行业的一些调研，得出一些观察，最终形成一个大概结论。而这份德银报告，则是一篇“自上而下”的结论。因为它是一篇宏观报告，“宏观”就意味着你有一个大的研究框架，当一切指标都满足的时候，那就可以得出这么一个结论。

所以觉得德银的这篇报告谈不上“对错”，因为他的结论，就是基于它的研究框架。他们所收集到的现象和数据，都支撑它做出这些观点。

吴浠：我先讲一下做报告的大概流程。以一个比较典型的报告为例，比如我们每年要发的《政府引导基金报告》、包括我们现在正在写的“PE二级市场”报告。

一般来说，因为投中信息有很扎实的数据库，所以首先我会用数据的方式，来描述目前行业的大概走向，这些数据也是我们后面预测趋势的一个基础框架。

然后基于这个框架（会有一些固定的版块），比如在《政府引导基金报告》中，会包含数据、趋势、案例。（在完成之后），我会思考是否能够去拓展的一些新的研究角度。比如近期引导基金的管理办法不是有很多调整吗？我会以“管理办法调整”作为一个方向，去对比旧办法和新办法中间的调整差异，去总结一些客观现象，再去得出一个未来的趋势。

我们还会去调研行业的主要的参与者。调研的目的，第一是验证我们的观点，第二是看看有没有我们遗漏的地方，去了解大家真正关注的问题是什么，或者看看我们通过数据工具得出来的结论，有哪些和大家的理解不一样。我们会基于调研的结果，再去优化我们整个研究的框架。

回到楠哥的问题，我觉得我们的报告是一个“自上而下”的过程。我们得出的结论，并不是直接依赖于我们的调研结果。“调研”的意义不仅仅是提供优化思路，也同时是为了解受调研的这些群体，看看他们是否有一些比较关注的共性的问题，看看有没有必要纳入我们的报告的研究方向里去，本质上是作为我们整体研究框架的一个补充。

张楠：所以，因为报告有“自上而下”和“自下而上”两种研究方法，所以不同报告得出的结论完全冲突，也是很正常的事情。如果站在一个非常宏观的角度去做报告，那么它就会体现全行业的平均值；如果是自下而上的话，它可能更体现市场情绪会多一些。

所以我个人认为，果你看到一份结论非常离谱的报告，其实不用去喷，而是要先去看一下它的框架是什么。如果你认为整体框架是合理的，那么它得出的结论就有一定合理性。如果整体框架不合理，那么它得出什么样的结论其实都是不合理的。

行业报告，允许“个人色彩”浓厚吗？（13:24）

蒲凡：我觉得更准确的分类，或许是“由内而外”和“由外而内”这两种。比如从吴浠同学的介绍里，你能明显的感受到一种由外而内的创作模式——虽然有一个顶层的框架在，但是制作团队会通过调研，了解外部正在关注一个什么样的问题，并且将这些外部关注纳入自身研究框架的优化当中。

而德银这篇报告，就有一个非常强烈的体系，非常自我封闭，很明显能感受到他试图将你带入他的讨论场域里。比如他很自然地让人们开始讨论起，中国的经济周期到底是像80年代初的日本、还是80年代末的日本。实际上我们为什么一定要拿中国和日本当标的进行比较？

我想问，这种带有强烈的自我体系的报告虽然受欢迎，但它是好报告吗？再细化一点就是说，一个分析师可以在一篇报告里边展现多少“我”？

吴浠：首先，“投中研究”是非常鼓励团队去下结论、带入主观判断的。有一句话叫“悲观者永远正确，乐观者永远前行”——这和我们的思路很像，一个不下结论的人，虽然做的报告大概率不会出什么错，但是我们更需敢于思考、敢于探索的人。因为只有这样的人，他才处在一个“持续动脑、不断往前”的状态。

我们经常在修改报告的时候，给同学们批注，说你这个东西只写了事实，但没有判断。分析师的价值并不是反映事实，而是你基于多少的事实、你能够找到多少事实，找到多少能够结合去分析的事实，去得出一些你个人的判断。

这个判断有可能错，有可能支撑论据不够详实，但是分析师要写出一篇好的报告，一定是要敢于去做最后的那一步，去基于事实去做判断，否则我觉得整个过程就没有意义。回到你说的《中国的“斯普特尼克”时刻》，我理解你的意思，它把读者框在一个预设范围之内。

蒲凡：对，在我看来挖了一个很大的坑。

吴浠：但是读者其实在读的时候，如果你有明显的感觉，认为作者在引导你往某个方向走，而你不同意，你其实完全可以将他的论据放到你自己的框架里，去得出你自己的主观判断。

张楠：其实有些报告虽然没有明确结论的，但是你能看到它里面可能会有一些明确的价值观在里面。比如我经常看一个社科类自媒体账号，他们会针对当前出现的一些社会现象，去写一篇研究类的文章，里面会罗列大量的历史上的类似事件事情。但最后他们本身不会给任何结论，而是让你自己去得出结论，或者帮你梳理出一个框架出来。

“类比”是一篇报告中的“陷阱”吗？（19:11）

张楠：刚才蒲凡发出疑问，为什么（德银）要拿日本做类比？其实我觉得这个一点问题都没有，因为日本在文化、经济、人口结构，很多层面跟中国都是有相通的地方。所以在一个专业的论文里面，拿中国和日本比，我觉得是很正确的选择，无可厚非。

你质疑的点可能在于说为什么要去比。纵观所有用来和中国进行类比的国家，其实都会有一些特定的用途。例如拿和美国做类比，通常出现在科技、金融等领域的讨论。拿德国做类比，大家讨论的可能就是制造业、高端制造、智能制造。拿日本比的时候，通常就是在讨论经济、社会、人口结构之类的宏观事物。

蒲凡：为什么我认为在讨论或者辩论中要慎用类比？王建国说过一个段子，别人问他为什么喜欢说“谐音梗”，他回答“一句话如果很押韵，那么听起来就会很有道理”。这句话用来报告的论述过程中其实也适用，人最大的弱点就是我们的注意力有限——当我使用了类比，你必然会分散一部分注意力去思考我所类比的事物，思考我刚刚所表述的内容。有时候一场好的讨论，常常就因为一个不恰当的比喻，而发生了重心偏移。

而且人类的思维就是有惰性的。当类比出现的时候，虽然我们可以思考类比的恰当性、思考本体的特殊性，但这又是需要一定的智力成本，对于很多人来说又是一个很高的门槛。

当然，这或许就是我对报告的刻板印象。我认为一份好的报告应该遵循一个比较干净的逻辑、清晰的逻辑来阐述这件事情，而不是借用类比这件事情，稀里糊涂地把一些需要论述得足够清楚的东西给糊弄过去了。

张楠：那我想问吴浠同学一个具体的问题，你通常会在什么情况下拿中美去对比。可以理解具体案例，比如你们正在写的S报告里面，你会不会拿美国的S市场去跟中国市场做比对？

吴浠：其实我们在很多时候都会对比中美。这种对比有几个原因，一个因素是目前我们就站在这样的一个位置上，这两个国家免不了时时刻刻都需要去对比。第二，无论是讨论VC/PE的发展，还是讨论S基金的发展，我们好像都默认说美国先于我们开始发展的。我们会思考按照美国的发展路径，我们未来S基金将会是一个什么样子。

我们可能更多（借用美国的发展过程）谈S基金发展过程中影响起落的那些关键因素，然后带入自身的情况，看一下我们目前的天时、地利、人和到底是一个什么样的情况，分析未来我们会不会按照同样的逻辑和趋势发展下去。我觉得用到对比的时候还很多，大多数的时候都是去做中美对比。

蒲凡：但是你这么一听，感觉分析师们使用“类比”并不只是为了论证某个观点，而是去引导某个情绪。比如你刚才有一个“类比”前提，就是我们到了这个时刻，我们需要跟美国对比。

套用这个逻辑，德银分析师们用中国和日本做对比，可能就是希望借用我们已经基于日本发展史形成的一种情绪，试图将这种情绪挪到中国市场上，希望我们在中国目前的发展状态下也产生同样的情绪。

吴浠：我使用类比的时候，更多还是去看美国的S基金的发展起落是一个什么样的情况，比如它起的时候因为S基金交易S份额交易更多，还是基于双方供求的变化。除了起落的因素之外，还可以通过“类比”去观察中国市场的差异化表现。

总之，“类比”并不一定是为了预测未来的发展方向。他可以帮我们拆解一下事物的影响因素是什么，我们的差别在哪里，那我们未来的发展可能受到什么因素的影响，从这个角度我们其实会更多地去拆解，但是你是有必要去看它的起落的影响因素的，我觉得这个角度可能会更加准确一些。

有哪些让你印象深刻的“报告”？（23:42）

蒲凡：你们在读一篇报告的时候，会因为什么样的东西觉得这篇报告很坑，又因为什么样的因素觉得这篇报告太爽了太优秀了？

张楠：你这么突然一问，我想起了2015年的一篇报告。作者是某个券商，发了一篇《春风吹，战鼓擂，A股XXXXX》为题的报告，一度掀起了券商做报告用这种类似于大字报式的标题的热潮。结果大家也都看到了，2015年虽然出现了一个结构性的牛市，但非常遗憾，短时间下跌了很多。

为什么我会提到那篇报告，那就是因为我对它的推理过程、包含的数据都记不起来了，唯一记起来的就是那篇标题和它带起来的一些现象。所以回到刚才的话题，你提到报告是否允许包含情绪，我觉得是可以相关联的。事实上，所有的市场，所有的资金其实都是有情绪的，这个情绪在短期内可以引导到情绪共振的一些地方去。在长期来看，如果再出现不断的正反馈，那么这些情绪还会跟着加强。

报告去带情绪，这个事情本身是没有问题的。问题还是在于你的逻辑框架到底支不支撑得起你的结论。

你现在回头来看，当时那篇券商的报告——包括后面跟风的很多报告——结论都在胡扯，他们唯一的目的就是为了带起情绪来，也确实带得很不错，如果你光从一篇报告是否达到了目的来看，那么那篇报告很明显是非常成功的。但是从结果来看，这篇报告无疑又是非常失败的。

这篇德银的报告也一样。他们在当下这个时间点，发出了一篇这样的文章，用1980年代的日本跟中国现在去比，然后得出一个引发广泛讨论的结论，明显是非常成功的。就像我经常引用赫拉利他说的那句话“人类的发展它其实就是在一次次的叙事崩塌和重建的过程中构建的”如果当很多人相信了这个东西之后，他会参与进来，这个点我是毋庸置疑的，

蒲凡：所以你觉得报告不要怕错，对吧？

张楠：对，报告怎么能怕错？我觉得吴浠刚才说得很对，如果一篇报告没有结论，其实对多数人来说是没有价值的。

蒲凡：再反过来说，即使这篇报告我们事后验证了它的结论是错的，但是也不影响它仍然是一篇好报告、可读的报告，有很高的可读性的报告，对吧？

张楠：可以定义为一篇成功的报告，这篇报告可能达到了他当时写这篇报告的目的。

蒲凡：如果让我来评价你提到的那份券商，我会觉得它是一份很有价值的报告。我之前带过一位实习生，现在在四川大学读新闻传播学博士，做的课题叫“媒介记忆”。简单来说，就是通过媒介的记录来还原当时的情绪、当时人们的审美、当时人们的集体价值观——你刚才提到的那篇报告，我觉得就达到了媒介记忆的效果。它是一个媒介记忆载体。通过阅读它，你可以还原当时人们在想什么、 狂热什么，好恶什么。

吴浠：是不是还有一篇风水报告？

蒲凡：对，也是券商做的。

吴浠：你认真的想下去，能够记忆深刻的报告还是那种会有一部分，大部分都会有主观的判断，基于个人的判断，因为这个部分其实我觉得真正会体现分析师的能力。最后这一下的判断，有时候是基于一个完整逻辑链，有时候就是基于一些个人的感觉。

我觉得在报告中进行“预测”吸引人们的地方在于，你是如何满足自己和观众的好奇心的。你是怎么样通过差异化的方法、差异化的问题拆解方法、差异化的论据联立使用方法，来实现的这一切。“预测”的部分能看到思维上的那种跳跃的光辉，那种灵动的感觉，是一篇报告中最具价值的部分。

一名好的分析师，不需要太理性（30:27）

蒲凡：所以一名好的分析师，不需要那么的理性？

吴浠：逻辑的构建，逻辑思维的缜密性，如果你把这些东西认为是理性的，那肯定还是需要的。比如说我们很少使用媒体报道作为溯源，更多的会溯到最本真的源头以及数据上。再比如对数据口径的核验，也是分析师需要拥有的理性部分。你说的感性或者主观，在我们工作过程中，可能指的是如何拆解这个问题，你的思维如何去构建观点。

前面那一部分，都是分析师一定要做到的。后面的部分，更多是体现分析师自身价值的地方。

张楠：你信不信“工具理性”是一回事，然后你用不用“工具理性”又是另外一回事。

吴浠：什么叫工具理性？

张楠：这是一个相对哲学的概念。简单来说，就是你是否相信通过大量的事实逻辑可以去判断一件事情。如果你相信，那就是工具理性，如果你觉得这是错误的，那就不是工具理性。

吴浠：如果我不相信工具理性，那么“研究”还有价值吗？

张楠：当然不是，你可以不相信工具理性，但你依然可以用工具理性的方法，这个不冲突。就像你自己是P人，然后你做的事情是J事。

DeepSeek的闪光点，在于它展现了“非工具”的一面（32:33）

吴浠：可如果我都不相信这件事情了，我还能把它做好吗？

张楠：你们有没有思考过DeepSeek这波火到底是为什么？我下一个非常暴论的判断，我认为DeepSeek这波之所以能火起来，就是因为它展现推理的过程。你们在用DeepSeek的时候，可能更关注的不是它得出的结论或者正式输出的文本，而是中间很长很长的推理思考过程。我认为DeepSeek之所以能火起来，80%都是因为它推理的展示方式。

具体到我们的工作。写一篇文章的时候，你没有办法通过DS得出很明确的结论，因为它有很多幻觉，根本没法用。但是它给你提供的那种推导的过程、发散的过程，都可以引发你的思考。这个才是DeepSeek能爆火的最根本原因。而这不妨碍它确实比我们之前用的模型，输出的结果也会好一些。

报告其实是一样的。我在看一篇报告的时候，它的结论其实并没有那么重要。我更关注的是，它提供了一个很完整、很有系统性的逻辑思考的框架，而你是可以沿着它的框架去思考的，它也能帮助你发散出新的东西，我觉得这个是很关键。

蒲凡：这或许解释了德银那篇报告为什么受欢迎。我们如何把通过理性工具找到的线索、信息用起来、组合起来。这里没有一个能明确说出来，能明确量化的方法。我就是这么想到的，它可以这么联系起来，这可能就是最有魅力的地方，有时候甚至分析师自己都不知道如何联系在一起的，现在用现在比较潮的话叫抽象。

所以再回到分析师的那一个话题里边，我想知道，你们在培训分析师的时候，你会更看重他感性闪光的那一面，还是强调对于理性工具的掌握？

吴浠：我刚才其实基本上回答这个问题，理性是必须做到的事情，是一个基础。在这个基础之上，你才能追逐思维的光辉了。所以我们在培训分析师的时候，会把你需要达到的理性的东西告诉你，然后避免在他还是一张白纸的时候，用一个框架去框住他可能的感性的方向。

未来你如何去读报告，你如何去评价一份报告，最终都是要形成一个属于自己的判断逻辑。你收集到的所有信息、事实、线索，都是用来填补填充你自己对于世界的认知、对于事物的认知。无非就是最后基于你自己的一套逻辑所构建出来的东西，给出了一个错误的结果。但是这也没有关系，完全可以当做作为完善、修复你自身的整体逻辑的经验包。

这个部分，是一名分析师成长过程中的一个亮点，但是从我们招人的情况来看，可遇又不可求的，很灵性。

如何一眼洞察报告中的“行活儿”（37:44）

蒲凡：所以你们看报告的时候，能否基于你这样的经验，一眼看出行活儿？

吴浠：行活是什么？

蒲凡：行活儿就是不需要调动更多的功底，不需要激活你的灵性，你只是套用你已有的公式。

张楠：其实你没发现行活儿和行活儿是有很大差别的。比如，写报告这件事，熟练掌握行活儿是基础。你去做市场分析，就需要用到什么4S、4P的框架，套用这些是没问题的。但你也可能看到，行活儿的使用也是能分“好坏”的。

当然这一点可能在媒体稿件上体现得会更多一些。有的稿子你一看这就是行活儿，写的还一般，没有什么出彩的东西。但是有的稿子，它是行活儿不假，但写得非常好。

吴浠：我就很好奇了，媒体稿件的“行活儿”具体是什么样的？

蒲凡：最典型的就是三段式。比如一家公司融资了，我们需要写一篇赛道稿，那么就先介绍一下它的融资状况，然后再说一下它的赛道环境，最后简单预测一下它的未来可能走向。这都是肌肉记忆，看到新闻线索就能马上展开。

张楠：实际上即使是行活儿，你也能看到每一名作者、每一家媒体展开的方式、角度是不一样的，细分的角度是不一样的。比如在财务分析这件事上，当蜜雪冰城启动上市，你们可以去看一看所有相关的稿件中，有哪些稿件写财务数据的时候，是直接把财务数据往上搬的，罗列它的营收多少、利润多少、利润率多少、毛利率多少。又有哪些媒体是可以从三张表，里面判断出一些其它东西出来的。

这些就是“行活儿”之间的差异。同样都是分析财报，有些人可能得出一个完全不一样的结论，有些人可能会得出一个很深刻、角度完全不一样的结论。

不存在提前预判“报告好坏”的小技巧？（41:25）

蒲凡：对，但这仍然需要你感性的一面去激活它，需要扪心自问自己想不想做这件事情，需要有一个感性的冲动。比如未来霸王茶姬登上美股了，我会有动力去发现一些不一样的东西，因为张俊杰这个人确实很传奇，我希望能够从他的经历里获得灵光一闪。

但是讨论到这里，我觉得就有点悲观了。我们似乎没有办法用一些小技巧，去提前判断一篇报告或者一篇报道的成色。我们必须完整读完，然后调动一些更多的脑力，才能洞察到哪里闪光、哪里不同。至少还挺浪费时间的。

张楠：你的意思是，你希望找到一种方法，在不看报告，提前知道这篇报告好坏吗？

蒲凡：因为在聊这些话题之前，我做过调研，问了问我身边经常读报告的人，比如庄明浩老师、方亮老师。他们读报告的原因都很一致，都有分析师背景，都有一定的信息焦虑，希望拥有行业全面的知识图谱，希望能和市场保持同步的节奏。

但是我问他们有没有什么筛选的方法，答案都是没有。如果强行要有，那就是看品牌——比如麦肯锡——做出来的报告会相对的扎实一些、基本功会好一些，会告诉你这个数据从哪里、统计路径收窄到一个非常明确的标准。只有这一个判断标准，大多数时候还是要通读。

庄明浩老师就非常明确地跟我说，他读任何报告都没有筛选。我说那不是太浪费时间了，一篇报告有时候长达有100多页。方亮老师就给我发了这样一个反例，是一篇全英文的半导体报告，长达120页。他是在花了很长时间阅读之后，逐渐感受到太坑了。

这对于我们现代人来说，对于我们普遍有信息焦虑症的人群来说，实在太耽误个人精力了。所以我一直在想，有没有一些好技巧，能快速鉴定一份报告的成色，能看了头几页我就知道这篇报告的分析师功力不行。但是通过刚才的讨论，我们觉得好像不能这样投机取巧。

张楠：两位老师说的对啊，就像财经媒体一样，你去看财经、财新的出品就是有保证的，至少是80%有保证。

蒲凡：但这也是一种经验的前置，属于先验主义的一种方法。我先笃定你是对的，然后我带有你的强者预设来看你的输出。这同样可能会掉到坑里面，导致你在毫无防备的情况下被引导。

吴浠：我感觉也是。我自己也有这样的感受。比如我自己的Google Alert，只要稍加一不注意，每天就会推200条信息过来，根本就读不完。读报告这件事，确实也没有什么比较革新的判断方法。

不过我们自己读报告的时候，比如我们正在持续的S基金赛道，那我们希望首先是一个口径明确的信息。这一点上，确实国外的机构做得更好。它的很多统计口径，会有明确的材料去帮助你定位。你在使用的时候，就会有一个比较清楚的认知，自己到底取用了一个什么范围内的数心。

第二就是信息否是延续。因为我需要在统一口径下观察一个行业的变迁，所以会偏向于选用比较连续数据的这一家机构报告，确定性也会更高一些。而有些报告今年出了明年就没了。

对于报告中的逻辑展现部分，应该就没有什么比较取巧的办法去判断了。你就是得通读，你需要去验证一遍他的逻辑。

好报告都是“防守逻辑”，只谈一个观点（47:08）

蒲凡：我有一个好奇。媒体传播的火，很多时候比较非标。那么一篇报告，你们是否能够感知到他的出彩？

吴浠：对，本质上来说，因为我们内容流量不大，所以很难通过这种外部的指标去反馈（报告的质量）。更多的时候，是在与其他机构合作撰写的时候，才有机会听到一些外部的评价。

其实当报告的框架一搭建，写到七七八八的时候，就能够知道这个报告到底好不好，大家的主观判断也比较一致。很少会出现我觉得特别好的报告，然后大家觉得不行。这可能是因为我们的理性工具比你们会更多，理性成分比你们更多一些。包括你的角度选取的是否有新颖、有差别，其实在报告框架搭建的时候，基本上就都已经可以看得七七八八了。

蒲凡：我就想起王晶评价《长城》的时候，他说张艺谋在拍到一半的时候，他肯定已经知道这部电影就扑街。

吴浠：还控制不住走向扑街的趋势是吗？

张楠：徐克拍《射雕》的时候知道自己要扑吗？

蒲凡：我觉得他知道，如果他不知道的话，我只能解释为他命好遇到了那个时代。

吴浠：这里就要提到我们分析师的另外一个任职基础，那就是必须负责任。这里的负责任不仅体现在对于客户的负责，更多的是你要对你的产出物是负责，我不能忍受我的产出物只是一个什么的状态，是我对自己是有一定要求的。这是一个基础，任何的东西只有在这个基础之上才能得以延展。

包括整体的推导是否是严密，中间会不会有一些口径差异导致的逻辑漏洞，数据勾连是否会产生的一些没有考虑到的事情。比如做企业估值，如果你是用自由现金流折现（的方法去计算），你会发现哪怕只有一个小小的东西被错过，都可能对于结果产生一个比较大的影响。

蒲凡：我突然觉得一篇好的报告或者一个好的分析师，都遵循着一个防御性的逻辑。就拿足球比赛举例，当1:0的时候，对于编辑作者来说，会下意识地追求2:0，要追求战果的扩大。但是分析师会追求把这个1:0守好，严丝合缝不能让这个优势失去。就像你刚才说的，逻辑一定得扎实，不能让别人觉得你这个观点得到的特别草率，有什么特别明显的漏洞。

吴浠：所以你这个观点的2.0是什么？

蒲凡：如果套用这个标准，那一篇好的报告里边所展现的观点不会特别多。反过来说，如果你看到一个观点满天飞的报告，肯定也是不好的报告。就像我刚才提到的，如果观点多了，那么相应的你需要论述的东西也多了，平均分配的注意力也就减少了，那必然会出现漏洞。

我们回到之前最开头德银《中国“斯普特克尼克”》那篇报告，它至少都有三个观点了，你要论证的话当然容易被挑刺了，也必然会带来很多讨论的噪音在里面。从这个角度上来看，这又不是一篇好报告。

吴浠：对，但是也有一些其他情况。《中国“斯普特克尼克”》是一篇宏观报告，他或许应该遵循“防御性”逻辑。而像我们做政府引导基金发展趋势的报告，中间会有很多的零碎观点，但这些零碎观点是用来反映这个市场整体的一个发展现状的。这种情况下，反而很难给出一个明确的主观点。

“连续出错”不可怕，起码证明作者是真诚的（54:42）

蒲凡：听下来，我感受到了预期的强烈不同。你看我刚才谈到了自己对一篇报告的预期，如果它展露出过多的“我”过多的主观因素，我就会警惕。但是写文章大家就没有这个预期。我在想或许是你们做报告的人的一个压力。无论是工作上的要求，还是读者的要求，都会限制你们。

吴浠：我们不痛苦。

蒲凡：你们不痛苦吗？

吴浠：不是，你加班的过程可能是痛苦的，但满足你好奇心的过程是快乐的。

蒲凡：我是在找素材，然后突然我想到了一种逻辑，把它建立起联系的时候，那一刻我是最开心的。

吴浠：对，就是这种感觉，突然发现这两个东西或许有关系，又验证了他们的确有点关系，这个过程是比较快乐的。

蒲凡：所以我就更好奇了，既然你是这样的性格，那你为什么不会觉得会很痛苦？如果是我的话，我会觉得有一位old brother始终在看着我——这里的old brother不是监管者，而是我们这个行业的祖师爷，代表着行业准则、职业道德——他看着我，我就会下意识地规范自己行为，克制内心想要改变点什么的冲动。

吴浠：什么叫规范行为？

蒲凡：比如我喜欢洞察一些细节，然后根据细节去发散。但是你做报告的时候，这种偏好会带来风险，有可能会强加逻辑，有可能是钻牛角尖了。

吴浠：你是说祖师爷，我理解为大的叙事框架。先看一看政策，再看一看数据的变化，最后结合案例。这个框架是固定的。但在大的框架基础上，至少我个人是允许我自己在具体展开的时候，有一些小的方向的探索的。因为你只有说一次一次的判断，你才能去迭代。如果我一直不做判断、不下结论的话，我可能就永远停滞不前，也永远不敢对这个东西形成一定的结论。所以之所以没有觉得特别的痛苦，可能就是因为自己主动调整了认知。

蒲凡：所以我们是否可以得出一个结论，不能再因为这个作者做出过多少错误的判断，或者这个作者夹带了私货而去否定一篇报告。甚至相反，这个作者敢于做出很多错误的判断，他敢于在一篇报告里夹带私货，甚至证明这个作者他最起码是真诚的，对吧？

吴浠：或许也要看你使用到的论据和结果的紧密程度。我相信一名优秀的分析师，他在得到结果的过程中，会充分考虑到所有的扰动因素。所以分析的扎实程度也能体现结果是否真诚。

所以就有了投中嘉川（1:01:24）

蒲凡：这个是不是你们做嘉川的真实目的？因为这样说起来，报告对读者的要求太高了，与此同时，报告又很有用。

吴浠：但是嘉川不是一个传统意义上的报告。

蒲凡：你先介绍一下什么是嘉川吧。

吴浠：投中过往的研究，整体都是比较针对固定客户的。我们希望基于CVSource的数据能力，以及我们的研究能力，合力打造出来的一个既有靠谱数据，又有基于数据的、有逻辑的推理分析，然后又带一定的传播效应的报告。

但投中嘉川更多时候是在做“选题”。当然选题不是我们的强项，所以我们可能还是会用研究思路去进行拆解。后面附加一些我们的数据输出，这里就是我们夹带的“小私货”，是我们对自己数据能力的展示，希望通过嘉川对外展示的是我们的研究能力和数据能力。我们再将这些东西加工成一个更适合传播的形态，最终产生了一种轻研究的形态，也就是“投中嘉川”的视频号。

蒲凡：我感觉就是把刚才咱们论证的，一篇好报告的标准给摘出来了。

吴浠：对，所以说它是一个研究逻辑的体现，告诉大家我们对哪些问题感到好奇，解决一些大家不太懂的、认知出现偏差的一些问题。目前更多的时候，我们的选题是在满足我们自己的好奇心。

没有差的报告，只有差的读者？（1:03:34）

蒲凡：我之前跟方亮老师聊过一个话题，我说读报告和逛展会跟的逻辑是一样的。现在满天飞的报告很同质，就像现在各个展会很多也很同质一样，导致很多人觉得就没有读报告的必要，反正看的都是市面上已有的东西。

但是实际上根据方亮老师的经验，当他带着扎实的知识图谱去逛展会的时候，是能够捕捉到有一些新信息，能观察到一些信息只有在展会上面才可能展示出来的。我觉得放在读报告这件事上一样，再同质化的报告，你仍然能够挖出有价值的一些观点。

所以我刚才在想，是不是可以得出一个结论，没有差的报告，只有差的读者？

张楠：这太暴论了。

蒲凡：我是觉得，没有任何的一篇传播出来的报告是差报告，因为它首先就经过了传播的筛选。

张楠：加上这个定语是可以的。一篇被很多人追捧或者是骂的报告，它一定是有价值的。

蒲凡：对，它首先经过了传播的筛选。当它出现在你的面前的时候，就一定有某种独特性。这个时候如果我们再以一种傲慢的心态，说报告都是为了博眼球，那或许真会错过很多重要的信息。所以我们今天这个主题就是想聊一下如何避雷一篇报告，但是聊到这里，我还想我们可能在避雷之前首先……

张楠：先要反思自己是吧？

蒲凡：对啊，反思怪上线了。

吴浠：核心的问题在于，即使它只是一篇陈述事实的报告，也会有一些数据和信息在里面，而数据和信息的存在意味着作者至少做了整理的工作的。无非是说你看这个报告能不能对你自身的体系去做补充。比如大家都觉得特别好，我一个人觉得特别差，有些时候我也会反思一下是不是自己的体系有问题。我觉得，所有的报告都是一个试验的素材。

蒲凡：庄明浩老师说过一句话，叫一个人变老的一个标志，就是习惯性地说三个字，“不就是”。这三个字背后的潜台词是你放弃了深度思考的权利，陷入了一个先验的陷阱里面。

吴浠：我经常自省，今天这个是不是说的不太对，这个是不是更好一些，老会去陷入反复的自我怀疑中去。

蒲凡：我觉得你们做研究的人需要反复的自我怀疑，而做内容的人才是反复的怀疑别人。毕竟你们反复怀疑自己，可以确保你们的产出更好，对吧？我觉得这个是必要的，所以我觉得我还挺希望你们保持焦虑的。

吴浠：谢谢你对我们的期待。