【财经分析】8月债市微观结构变迁 配置与交易盘从分化走向共识

保险机构则延续了抢筹式的增配操作，在超长端国债票息性价比不足的背景下，持续加速布局超长端地方债，彻底扭转了去年底和今年初的悲观预期，为长端利率下行提供了源源不断的长期资金。

新华财经上海8月19日电（记者杨溢仁）近期，债券市场迎来了不同类型机构行为的显著边际变化，大行、中小行、保险、券商、公募基金等各类机构的操作路径出现了明显分化，却又在长端利率方向上逐步形成了合力。

进入8月，随着“资产荒”的延续，以及利空因素的逐步消化，配置盘的长期需求与交易盘的趋势性做多力量正在从前期的分歧走向趋同，这为长端利率的下行打开了空间。

从谨慎观望到全面增配 筑牢利率下行“安全垫”

7月以来，以银行、保险为代表的配置盘完成了从纠结观望到主动做多的情绪转向。“大行”一改过往利率下行周期中的观望惯性，在7月最后两周大额增持了7年至10年期国债，超长端卖出力度明显收窄，配置力量加速回归。

来自中信证券 的研究观点指出，回顾2022年至2025年的历史行情，三季度债市 往往存在回调“魔咒”，但今年三季度的市场环境不同以往，债市 有望保持“慢牛”节奏。7 月以来，权益市场波动率大幅上行，并维持在高位运行，受此影响，各机构的风险偏好维持低位，这也意味着债市 能获得更多资金的青睐。

再看到欠配压力较大的中小银行方面，其在高抛低吸兑现部分超长端国债的浮盈后，同样未选择离场，反而大幅增持了7年至10年期国开债，保留了充足的头寸等待利率调整窗口，成为了利率“上有顶”的坚实支撑。

保险机构则延续了抢筹式的增配操作，在超长端国债票息性价比不足的背景下，持续加速布局超长端地方债，彻底扭转了去年底和今年初的悲观预期，为长端利率下行提供了源源不断的长期资金。

中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至8月18日收盘，银行间利率债市 场收益率整体下行。举例来看，中债国债收益率曲线3M期限稳定在1.19%附近；2年期收益率行至1.23%；10年期收益率下行1BP至1.69%。

从波段博弈到趋势转向 成为行情突破“主引擎”

值得一提的是，在配置盘“发力”布局长端的同时，以券商、公募基金为代表的交易盘，也在7月完成了从“波段交易”到“趋势做多”的思路切换。

具体来看，“券商自营虽仍保留波段操作的习惯，在7月初利率调整时大额卖出，于超长债发行窗口灵活调仓，但7月中旬以来，其买入规模持续放量，成为了本轮超长端国债利率下行的主导力量之一，空头思维已经显著弱化。”财通证券 首席经济学家孙彬彬指出，与此同时，公募基金的整体买盘虽弱于季节性，且内部久期分歧尚处于高位，但资金正集中涌向超长端国债，高久期基金坚定持有长端头寸，而中低久期基金的超长债持仓占比本就偏低，因此不存在集中卖出的抛压，反而在“逼空”行情下存在明显的补仓动力，这也为行情的延续提供了充足的增量资金。

“如果不参与30年期长端利率产品的布局，今年其实就踏空了债券行情。”一位机构交易员向记者表示，“就性价比而言，目前30年期各券依然是最优品种。眼下，10年-5年的利差处于两年内的高点，而5年-7年期产品的利率正快速下行，这无疑也打开了10年和以上期限品种利率向下的空间。”

浙商证券 固收团队判断，8月仍可继续做多超长债，核心观察变量是基金与券商在30年期国债上的净买入能否延续。若这一变量不变，那么超长债仍是曲线中最有弹性的方向，反之，超长端波动也可能放大。

从观点分化到预期统一 把握调整即买入的核心窗口

记者观察发现，进入8月，配置盘与交易盘的做多方向正在快速收敛，一致性预期逐步形成。

聚焦配置盘方面，保险正持续抢配、大行情绪转向、中小行等待调整入场；至于交易盘，券商、公募基金整体偏向多头，叠加负债属性更稳定的其他类机构持续全面做多，因此各类资金的做多力量已形成共振。

“当前市场利空因素已被充分定价，利率调整的空间十分有限，趋势性下行的行情已经明确，操作上无需过度博弈短期波动，应当把握每一次调整带来的买入机会，重点布局超长期国债和地方债、5年至10年期国开债、5年至10年期二永债，充分享受本轮趋势行情的红利。”孙彬彬说。

无疑，资产荒逻辑是当前市场最核心的支撑，配置盘稳定托底与交易盘合力推升共同构筑了突破的微观基础——银行、保险等配置盘面临持续的欠配压力，长久期资产供给有限而配置需求旺盛，每一次收益率回调都会迎来配置盘的坚定承接；保险等长久期负债具有刚性匹配需求，超长债是其核心配置品种。

方正证券 方面判断，后续做多仍是高胜率方向，操作上建议顺势而为、逢回调布局，避免追高。第一目标位盯住30年期国债收益率2.15%附近的去年11月强阻力位，到达后可能迎来回踩蓄力。趋势一旦形成便具有惯性，做多已是高胜率方向——目前30年-10年的期限利差已从7月中旬的52BP收窄至46BP左右，距40BP至45BP的合理中枢仍有压缩空间，建议交易盘顺势持有超长端仓位并设置移动止盈，亦可等待收益率回踩至关键支撑位后再加仓。

聚焦品种选择，目前30年期国债仍是核心beta品种（指跟随市场整体系统性行情的债券品种，行情特征是普涨普跌、跟着大盘走），其兼具流动性与久期弹性；50年期国债供给稀缺、无期货做空工具，上行阻力更小，适合配置型资金长期持有；10年期国债在1.70%附近可能仍有反复调整，交易盘需盯紧资金面和供给节奏，1.70%之后市场的容错空间已显著缩小。

编辑：王菁

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（来源：新华财经）