2026

作者：孙彬彬/隋修平/李飞丹（联系人）

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摘 要

本周信用债表现依旧较好，收益率和利差整体下行，长端二永表现尤为不错。跨季后，理财规模回升，我们认为4月中上旬信用债行情依旧会加速。观点层面，3月理财明显偏好3Y以内非金信用债，但由于利率曲线不会进一步陡峭化，且市场资金抢跑，我们建议交易盘可以适度拉长期限增配3-5y非金信用债，配置盘可以增配5y以上二永。

• 跨季后，信用是否会有加速行情？

回顾2022-2025年4月份的债券市场行情，跨季后理财资金集中入场抢配均推动债市走强，且行情启动速度较快，在4月的第一个交易日或第二个交易日即表现出利率债与信用债收益率同步下行，基本可以维持到4月的第10个交易日。分券种来看，除了2025年之外，其余年份4月前10个交易日的行情中，非金信用债的行情均优于二永债，且5Y以内债券表现相对更优。

且从机构行为的角度，历年来4月理财增配时对于5Y以内非金信用债尤其是短债的偏好更为明显，分品种来看，则对非金信用债的买入力度更强。

• 今年是否会不一样？

我们认为4月理财规模仍将季节性放量，但今年的特殊点在于，2025年7月以来的行情中，资金一直拥挤在短端，导致短端修复力度明显高于中长端，不论是收益率还是利差都已经位于低位。所以我们认为在4月理财资金加配时，可能会优先寻找阻力最小的位置，略微拉长一些期限。

进入4月，流动性预计会进一步宽松，我们认为5Y以内非金信用债可能在4月迎来一波比较明显的行情。3月理财明显偏好3Y以内非金信用债，但由于后续利率曲线进一步陡峭化的可能性不高，且市场资金可能抢跑，因此我们建议交易盘可以适度拉长期限增配3-5y非金信用债，配置盘可以增配5y以上二永。

报告核心图表（点击可查看大图，完整图表详见正文）

风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期

报告目录

01

信用债整体走强，中长端二永债表现更好

上周（3.23-3.27）信用债收益率和利差整体下行，部分品种期限略有回调，中长端二永债表现更好。1Y以内短债收益率继续下行，其中普信债下行幅度大于二永债；2-3Y信用债收益率走势分化，2Y二永债略有回调而非金信用债明显走强；5Y及以上收益率整体下行，二永债表现更好。信用利差走势分化，二永债呈现出中短端利差走阔，长端利差大幅下行的态势，非金信用债利差整体下行，部分期限品种略有上行。

交易指标方面，信用债成交平均久期升至3.46年。TKN成交占比下滑至60%附近，低估值成交占比同步回落至70%左右。

02

跨季后，信用是否会有加速行情？

3月底4月初，理财规模通常会有一波明显的季节性表现，主要系银行季末监管考核与存款冲量驱动理财资金回表，导致 3 月末规模显著收缩；4 月初考核结束后，资金回流理财市场，叠加低利率环境下“存款搬家”效应，推动规模快速修复回升。

由于理财规模为周度数据，历年阶段性低点均出现在 3 月最后一周，2022-2025年分别为2022/3/27、2023/4/2、2024/3/31、2025/3/30，由此推测下周（3.30-4.5）理财规模可能会有明显的下行。

而跨季之后仅一周，理财规模就会有明显的回升，且后续规模持续扩大。

我们根据历史规模观察跨季后信用债市场是否会有阶段性行情，及行情何时启动。

2022-2025年4月份的债券市场受到跨季后理财资金集中入场抢配的利好，均明显走强，且行情启动速度较快，在4月的第一个交易日或第二个交易日即表现出利率债与信用债收益率同步下行，且基本可以维持到4月的第10个交易日。

分券种来看，除了2025年之外，其余年份4月前10个交易日的行情中，非金信用债的行情均优于二永债，且5Y以内债券表现相对更优。

我们回顾历年4月前10个交易日理财的机构行为，也可以明显发现，其在4月前10个交易日增配时，对于5Y以内非金信用债尤其是短债的偏好更为明显，分品种来看，则对非金信用债的买入力度更强。

今年是否会不一样呢？

我们认为从理财规模变动来看，可能仍然存在着明显的跨季特征，4月理财将迎来季节性修复，规模可能大幅回升。

但今年的特殊点在于，2025年7月以来的行情中，资金一直拥挤在短端，导致短端修复力度明显高于中长端，不论是收益率还是利差都已经位于低位。所以我们认为在4月理财资金加配时，可能会优先寻找阻力最小的位置，略微拉长一些期限。

3月理财配置主要集中在3Y以内中短债，在市场震荡环境下，市场偏好于中短端票息策略，拥挤度已然较高。

进入4月，流动性预计会进一步宽松，我们认为5Y以内非金信用债可能在4月迎来一波比较明显的行情。3月理财明显偏好3Y以内非金信用债，但由于后续利率曲线进一步陡峭化的可能性不高，且市场资金可能抢跑，因此我们建议交易盘可以适度拉长期限增配3-5y非金信用债，配置盘可以增配5y以上二永。

03

机构行为：本周保险增持力度回升

上周（3.23-3.27），保险普信债买入力度明显回升，合计净买入规模42.49亿元，环比增长27.36亿元，其中超长债配置力度增强，净买入5Y以上债券33.62亿元。

保险对二永债净买入亦有所回升，合计净买入规模为33.33亿元，主要增加了1-3Y期限的净买入规模。

基金增持普信债力度小幅下降，上周合计净买入规模384.98亿元，继续大幅增持3Y内短债。

二永债方面，基金净买入规模大幅下降，但仍然为净买入，上周大幅减持了1-3Y期限品种，增配了3-5Y配置，整体净买入规模为16.38亿元。

理财对普信债增持规模32.77亿元，增持力度环比明显下降，主要增加了1Y以内品种配置。理财继续大规模增持二永债，增持力度明显上升，达153.1亿元，环比增长138%。

04

一级跟踪：发行情绪明显提升

上周（3.23-3.27）城投债净融资403.3亿元，产业债净融资713.4亿元，二永债净融资-392亿元，其他金融债净融资-398.8亿元。

城投债分省份看，截至上周末今年净融资规模前三地区为：广东（499.8亿元）、江苏（432.2亿元）、浙江（360.8亿元）。净流出规模前三地区为：湖北（-121.6亿元）、上海（31.7亿元）、福建（-24.7亿元）。

产业债分行业看，截至上周末今年净融资规模前三行业为：公用事业、综合、建筑装饰。

城投债加权平均发行期限小幅拉长至3.4年，其中1Y以内发行占比明显下降。产业债加权平均发行期限拉长至2.78年， 5Y以上发行占比明显增加。

信用债一级发行情绪小幅提升，城投债全场倍数2倍以上占比提升至90%；产业债发行全场倍数3倍以上占比提升至35%。

本周共2只非金信用债取消发行，合计计划发行规模15亿元。

05

二级跟踪：中长二永成交占比大幅下滑

城投债3Y以上中长久期成交占比上升2pct，产业债环比下降2pct，二永债环比下降9pct。

城投债AA(2)及以下成交占比较上周下降2pct，产业债AA及以下成交占比环比上升2pct，二永债AA及以下成交占比下降1pct。

风险提示

1、数据统计或有遗漏：由于数据收集的局限性、统计方法的差异、信息披露的不完整性或更新延迟，可能导致部分分析结果存在偏差。

2、宏观经济表现超预期：宏观经济环境和财政政策是影响债券市场的关键因素。如果宏观环境出现超预期的变化，如经济增长放缓、通货膨胀率波动或外部经济冲击等，可能会对信用债市场表现形成冲击。

3、信用风险事件发展超预期：若出现信用舆情事件，可能会对信用债市场形成短期冲击。