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（来源：国金证券第5小时）

券商：并购浪潮

再起，估值修复可期

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11月19日晚，中金公司、东兴证券、信达证券发布《关于筹划重大资产重组的停牌公告》，三家公司正在筹划由中金公司通过向东兴证券全体A股换股股东发行A股股票、向信达证券全体A股换股股东发行A股股票的方式换股吸收合并东兴证券、信达证券。

背景逻辑

◼权益资产吸引力提升，零售业务与资管业务乘势而上

监管积极推动以保险资金为代表的中长期资金持续流入资本市场，赚钱效应下主动权益基金和居民资金净流入或继续扩张，2026年A股市场的成交中枢或将继续维持高位。成交继续活跃下券商经纪和两融均将明显受益，赚钱效应加强或将推动资管业务景气回升。

◼指数向上突破下预计券商权益自营重要性继续提升

2025年股牛债熊下券商自营表现持续优异，但不同券商呈现明显分化；虽然目前券商方向性权益配置比例不高，但主动投资+量化做市+衍生品+私募另类相关的泛权益资产仍明显受益于权益市场的改善。2026年行业对权益投资的重视程度或将继续增加，投资收入仍是影响业绩的关键因素。

◼互联互通加深驱动券商投行修复+国际业务快速发展

2025年内地和中国香港市场的互联互通持续加深，资产资金南下趋势明确。截至2025年9月末，港股市场的南向资金占比提升至25%；2025年前三季度港股市场IPO规模为1883亿港元，其中A股上市公司赴港上市规模占比高达71%。在两地资本市场互联互通进一步深化下，一方面中资券商在港股排队项目丰富，“十五五”建议稿鼓励积极发展直接融资，预计2026年上市券商投行净收入将进一步修复；另一方面国际业务已经成为头部券商发展的重要引擎之一，重视程度不断提升。

◼行业供给侧改革或将延续，行业集中度继续提升

虽然2025年新增并购节奏减缓，但监管政策指导下行业供给侧改革趋势有望延续，行业并购重组或会继续发生。

◼板块处于低估低配状态，未来配置重点将重回基本面

低估：当前券商板块PB（LF）1.41倍，处于2018年以来47%分位数。低配：《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》文件发布，目前SW一级行业中非银金融处于极度欠配状态，边际有望获得公募基金增配。

催化引擎

基本面持续向好、市场回暖、政策利好

风险提示

资本市场改革进度不及预期、资本市场波动风险、行业竞争加剧风险、信用风险。

本文撰稿人：毛锐  登记编号：S1130622080021

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