（来源：合肥市投资基金协会）

  引导基金对子基金的考核，越来越严了。

“今年引导基金对我们的考核中，相比此前各项标准得分更严了，并且有了扣分项，像没完成返投、基金没有按计划完成退出任务、基金延期等都会额外扣分。据我了解，也有其他GP收到了来自引导基金LP类似的考核要求变化。”VC投资人李湘（化名）告诉母基金研究中心。

也有GP的考核结果不合格，被扣除了一定比例的管理费。

“我们没有完成去年的返投任务，被扣管理费了。按照要求，上年度的考核结果不合格，扣除了我们20%的管理费。”某VC机构合伙人王东（化名）告诉母基金研究中心。

不仅是管理费可能会因考核结果而扣除，已经收到手的管理费，也可能需要“返还”——上述合伙人告诉母基金研究中心，现在有许多国资LP约定，如不满足业绩指标或返投等要求，后续GP需要将部分管理费退还给LP。

近期，基金管理费的事情让一众GP很“头疼”。

“此前业内惯例是GP每年度收取基金认缴规模2%的管理费。近期多地出台政府投资基金新规，有地区对管理费的规定是具体标准每年合计不超过基金实际投资金额的2%， 以实际投资时间计算。管理费可按季度先行预提，按绩效考核结果最终确认。也有地区提出基金管理费一般应以实缴出资或实际投资金额为计费基础，并且从基金收益或利息中支付，原则上不允许在本金中列支，如基金暂未产生收益或利息，可先从本金中预支，待基金产生收益或利息后补回。和不少同行交流，大家都觉得这会加速行业竞争和出清，某种意义上，管理费是GP运营最确定的收入，行业下行期很多机构在靠着管理费维持。”北京某早期基金执行董事林棋（化名）对母基金研究中心表示。

“管理费的变化，也反映出来行业对GP的要求越来越高了，只靠收管理费过活不太可能了，本质上还是要靠投出有价值的项目来挣钱。另外，LP对管理费的支付也在加强管理，比如绩效考核等，也反映出其加强了对GP的约束。”北京某早期基金执行董事林棋（化名）对母基金研究中心表示。

林棋指出，一级市场整体管理费正在出现下降趋势——“1月国务院办公厅印发的《关于促进政府投资基金高质量发展的指导意见》，其中明确了政府投资基金的管理费标准：一般应以实缴出资或实际投资金额为计费基础。此前业内通行的计费基础为认缴规模，以实缴出资或实际投资金额为计费基础意味着管理费标准会大概率整体下降。并且近两年各地引导基金给GP的管理费就算不用认缴规模为基数也一般是用实缴规模，按实际投资金额为计费基础还真是个新提法，已经有地区在采用。”

此外，基金延期也成了不少子基金在绩效考核中的“扣分项”。

在当下这个时间点，踩着2015-2016年的“双创”浪潮募集设立的基金正进入到了退出的关键阶段。GP现阶段正面临着，大批存量已投项目等待退出，DPI成为悬在头上的达摩克利斯之剑。在退出策略上，国内一直以来高度依赖IPO的单一退出路径。在国内，此前创投基金90%以上项目退出主要通过IPO实现，随着IPO节奏放缓，一级市场出现退出“堰塞湖”。

而对GP而言，也有苦衷——“既要收益回报，又要招商引资，还要产能落地……现在的这种退出形势，我们作为管理人只能积极寻找退出机会同时给基金做延期。在向LP征求延期意见的时候，LP对我们灵魂拷问：延了就能退吗？延到什么时候能拿回来钱？还有国资LP对我们发函，不同意延期，就是要退出。有的引导基金LP同意延期，但也会在子基金考核中有所体现，会扣分。”某北京VC机构合伙人李力（化名）对母基金研究中心坦言。

李力表示，当前国内创投基金能够按期清算的极少，尤其是2015-2016成立的那一波基金，基本上都是一延再延。“成立时间久的GP手里都会有不少这样的基金。”

母基金研究中心了解到，国内创投基金的存续期以“5+2”为主，但真正能做到在存续期内完成退出清算的可谓是凤毛麟角。延期是无奈的选择，但能顺利延期也并不容易。

某华东地区VC投资总监王程（化名）向母基金研究中心表达了相似的经历：“其他LP都同意延期了，但国资LP就是不同意，我们配合做了很多找份额受让方和市场挂牌转让的工作，但也没能成功，还要追责我们。最后没有办法，我们老板个人以及找了几个朋友一起凑了凑把份额接了。”

其实，对很多LP而言，如果基金已投项目运营状况良好，退出前景明朗，并且最关键的是已经收回成本（DPI到1），就算前两点都不符合但只要符合DPI到1，基金延期那也无可厚非。但现实情况是，现在很多基金，DPI都达不到1，这也让很多国资LP无法接受。

“我们不同意延期也是有原因的。是否同意延期，其实不是一刀切地一定不同意，我们可以按实际情况看是否同意延期。但DPI不到1，基本上是不会同意的，作为国资，我们有风控要求、也有审计、考核等方面的要求。”某国资LP相关人士对母基金研究中心表示。

上海某早期基金的吴可（化名）告诉母基金研究中心，现在很多引导基金投资子基金的协议里就对退出有强制条款约束：“引导基金会设置强制退出条款，也即引导基金作为权利方，有权在特定条件成就时要求以股权转让、股东回购及破产清算等方式强制退出子基金；且强制退出条款往往会强调引导基金有权单方决定，无需履行决策程序或经其他出资人同意。”

李力也表示，上述情况是业内的普遍情况，引导基金会设置一些约束条款，如果GP没有满足要求，引导基金可以要求GP回购当时的股份，以实现本金的退出，甚至本金退还后股权还可以继续保留。

有国资LP已经因退出问题对GP追责：“引导基金着急退出，把我们起诉到法院了，但我们账上没钱，只有股份。他们把能关联的都关联了，能查封的也查封了，我们股东都被采取‘限高’、‘失信’措施了。”一家被强制执行的GP告诉母基金研究中心。

从国资LP角度来看，其本身的基金期限也是其不同意延期甚至是“强制退出”的重要原因之一：一家成立于2015年的创投引导基金负责人郭强（化名）对母基金研究中心表示，引导基金也有期限，到期必须清算，“我们不同意子基金GP延期，是因为我们引导基金本身就到期了，我们引导基金不让延期，必须要按期清算。基本上就是两种：有协议的按照协议条款来执行；协议里没约定的就去和GP谈退出，管理人层面解决不了退出的，就去找受让方或者去市场上挂牌。并且如果有条款能支撑强制退我们就强制清算。”

另外一位引导基金负责人王涛（化名）也表达了相似的观点：“现在的大形势是真的不好退，但基金到期了我们就要尽职尽责的去履行退出程序，引导基金是财政属性的资金，引导基金退出的成败，事关政府预算和财政出资。所以，我们并非为难GP，而是做好我们作为引导基金管理人的工作。”

王涛指出，国内绝大多数GP过度依赖IPO退出，DPI根本不到1，而随着IPO节奏放缓、加之大环境下大量项目估值缩水，就更难以达到DPI大于等于1的要求。GP回不来钱，引导基金管理人就得自己想办法，但有效的退出方法并不多，在大环境下更是难上加难，不到万不得已谁都不想走到起诉GP、强制清算这一步，因为即使这样也不代表能收回资金，并且整个流程非常长。

他举例，旗下表现最好的一支子基金的份额已经找好了受让方，协议都签好了，但因为受让方自己资金周转不灵没钱了，接不了了；还有的子基金份额已经和受让方达成交易共识，但就在促成交易这几个月里子基金已投的部分项目估值断崖式下跌，受让方不愿意接了……

“这些能出手去找受让方的子基金还算好的。我们过往投了一些文娱、消费类子基金，这些才是真的不知如何是好。目前我们也一直在和管理人沟通退出事宜，但GP也一直不给我们准话到底能不能拿回来钱、能拿回来多少，耗到到期可能还是要走法律程序。”王涛无奈道。

对于处理退出困境下国资LP与GP的关系，已有地方引导基金做出积极探索：2024年12月10日，深圳市福田引导基金投资有限公司对各子基金管理机构发布了一则《关于支持延长在管子基金存续期2年的通知》：为率先响应深圳市委市政府、福田区委区政府关于培育壮大“耐心资本”的政策号召，福田引导基金经研究决定：（一）支持延长在管子基金存续期 2 年； （二）积极推动各子基金按照合伙协议约定程序执行延长存续期操作。

这在全国母基金行业范围内可谓是极具前瞻性，有利于在当前业内退出“堰塞湖”的环境下，为处理国资LP和GP的关系提供了正向的参考。

“这样的举措对我们GP来说是大大减轻了压力。我们也非常希望各引导基金对子基金的考核方面，能够根据实际情况，进行一定的放宽或豁免。”李力对母基金研究中心表示。

未来，期待着国内更多地区能够优化政府投资基金和国资基金相关机制，驱动更多资本成为长期资本、耐心资本。