（转自：信达证券研究）

【固收】城投债专题报告：5月城投净偿还量增大，协会新增融资仍以交通基建为主（李一爽）

【固收】信用债专题报告：信用债收益率跟随利率下行，中短久期低等级表现强势（李一爽）

国家统计局：5月CPI环比下降0.2% PPI环比下降0.4%

国家统计局6月9日发布数据显示，5月份，居民消费价格指数（CPI）环比下降0.2%，同比下降0.1%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.6%，涨幅比上月扩大0.1个百分点。工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下降0.4%，降幅与上月相同，同比下降3.3%，降幅比上月扩大0.6个百分点。

海关总署：今年前5个月货物贸易进出口同比增长2.5%

海关总署6月9日对外公布，今年前5个月，我国货物贸易进出口总值17.94万亿元，同比增长2.5%，延续增长态势。5月份进出口3.81万亿元，增长2.7%。5月当月，我国出口2.28万亿元，增长6.3%。

海关总署：今年前5个月中非贸易规模创历史同期新高

海关总署6月9日对外公布，今年前5个月，我国对非洲国家进出口9632.1亿元，增长12.4%，占我国进出口总值的5.4%。其中，出口5995.7亿元，增长20.2%；进口3636.4亿元，增长1.6%。

两部门：开展养老机器人应用试点

工信部、民政部发布开展智能养老服务机器人结对攻关与场景应用试点工作的通知，试点期为2025-2027年。通知提出，在家庭、社区和养老机构等场景中试点应用，在应用验证过程中完成产品迭代升级，应用验证周期不少于6个月。居家养老服务机器人产品需完成不少于200户家庭应用验证，部署不少于200台套；社区和机构类养老服务机器人产品需完成不少于20个社区或20家养老机构应用验证，部署不少于20台套。

国家医保局：一季度跨省异地就医为群众减少垫付469.92亿元

国家医保局发布的数据显示，2025年一季度，全国跨省异地就医直接结算惠及参保群众7075.26万人次，为群众减少垫付469.92亿元。同时，跨省联网定点医药机构数量也在逐步增加。截至2025年一季度末，全国跨省联网定点医药机构65.16万家。

交通运输部：5月共有54个城市开通运营城市轨道交通线路326条

据交通运输部消息，2025年5月，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团共有54个城市开通运营城市轨道交通线路326条，运营里程10978.3公里，实际开行列车368万列次，完成客运量28.7亿人次，进站量17.1亿人次。

税务总局：前5个月办理跨区域通办业务超52万笔

国家税务总局6月9日消息，今年1月至5月，税务部门累计办理跨区域通办业务52.77万笔；全国有1.47万户纳税人顺利完成跨省迁移，同比增长13.52%，以实实在在的成效助力全国统一大市场建设。

长三角经济总量破33万亿

第七届长三角一体化发展高层论坛在江苏省南京市举行。会议表示，2024年，长三角区域经济总量突破33万亿元大关，占全国比重达到24.6%，区域平均增速为5.6%，拥有9个万亿GDP城市。面向“十五五”，上海将以先进制造业为骨干，携手三省，共建长三角世界级产业集群，积极推进高层次协同开放，打造双循环战略枢纽，不断巩固提升长三角一体化发展战略增长极，推动一体化发展行稳致远。

上海：推动银行机构研发更多质量融资增信金融产品

上海市市场监督管理局印发《上海市市场监管部门聚焦提升企业感受持续打造国际一流营商环境行动方案》。《行动方案》提出，探索增值服务改革。深化质量融资增信服务，推动银行机构研发更多质量融资增信金融产品。推动质量贷等产品纳入上海市融资担保和风险补偿相关政策范围，更好惠及质量效益型企业。

北京市四部门发文实施扩大时尚消费专项行动

6月9日，北京市商务局、北京市经济和信息化局、北京市文化和旅游局、北京市体育局等四部门印发《北京市扩大时尚消费专项行动方案》。《方案》围绕实施时尚场景育新行动、时尚活动提升行动、时尚品牌创新行动、时尚产业赋能行动等六方面提出21项具体举措。

固收：李一爽

首席分析师

S1500520050002

城投债专题报告：5月城投净偿还量增大，协会新增融资仍以交通基建为主

5月城投债净偿还572亿元，净偿还规模较4月小幅提升，交易所城投债净融资规模减少，协会城投债净偿还规模有所提升。5月仅山东、广东、贵州等9个省市城投债净融资为正，江苏、四川、湖北等19个省市的城投债融资均呈现净偿还。近一年来多数省份城投债净融资明显回落，江苏、湖南、天津、重庆、安徽、浙江等省市净融资为负，山东净融资规模有所回落，广东净融资规模升幅最大，而吉林、广西、云南等部分重点省份近一年来城投债净融资有所回升。

5月城投债实际提前偿还规模较4月下降108亿元至51亿元，还有24只城投债发布债券持有人会议公告拟提前兑付，拟兑付金额较4月上升2.33亿至108.69亿元，还有13只城投公告拟现金要约购回债券，拟购回规模较4月增加8.79亿至29.69亿元。

5月首次发债平台主体共17家，相较4月减少8家，类型上均为私募公司债，在13家披露募集说明书的主体中有11家实现了新增融资。这些首发债平台主要分布在山东、浙江等区域。在这些主体中，在原发债平台上架设新平台作为母公司发债仅有北京通州城市建设运行集团有限公司1家，在原发债平台下重组一家子公司作为新发债主体的包括景德镇枫荻产业发展有限公司、南平实业集团有限公司、宁波象开建设发展有限公司等，而武汉武昌古城文旅投资发展集团有限公司、日照农发集团有限公司、山东阳昇发展集团有限公司等在股权架构上和当地原有的发债平台关联较浅，但它们主营业务的产业化特征更加突出。

5月城投发债用途为借新还旧的比重小幅回落2.9pct至81.7%，补流、项目建设和股权投资的比重同样小幅回落，偿还有息债务占比抬升。分区域来看，5月贵州、宁夏和天津的借新还旧占比依然维持100%，广东、广西和河北等8个省市城投发债借新还旧占比上升，而安徽、北京和福建等14个省市借新还旧占比有所下降。

在新增融资主体中，5月协会产品发行11只，涉及10家主体，发行规模137.5亿元，其中偿还有息债务8只，补充流动资金3只，发行规模分别为92.5亿元和45亿元，尽管较4月小幅回升，大多仍为交通基建主体，还有少量公用事业和国资运营主体，包含9家为AAA主体和1家AA+主体，主要分布于江苏和广东，均不在Wind城投名单上。

5月交易所新增融资债券发行36只，涉及31家主体，发行规模267.65亿元，其中偿还有息债务17只，补充流动资金8只，项目建设6只，股权投资5只。在5月交易所新增融资主体中，仅有2家主体尚在Wind城投名单上，其中基础建设和交通基建类主体各1家，分别位于北京和河南。基础建设类主体为北京通州城市建设运行集团有限公司，实际控制人为北京市通州区国资委，是通州区城市综合运行服务商，本次发行公司债用于北京海昌海洋公园项目建设。交通基建类主体为郑州交通发展投资集团有限公司，实际控制人为郑州市财政局，主要负责郑州市轨道交通系统的工程建设、运营管理以及附属资源开发经营，本次发行公司债用于偿还有息债务。同4月相同，5月城投发债资金用途为借新还旧的债项均不能覆盖利息。

截至5月末，累计有375家城投主体在债券发行时声明自身为“市场化经营主体”。从发行品种上看，有356家主体在发行协会产品时声明市场化经营主体，19家在发行交易所产品时声明化经营主体，仅海宁市资产经营公司在交易所和协会均声明市场化，其他主体在交易所声明市场化后尚未发行协会产品。从募集资金用途来看，绝大多数协会发行产品用途为借新还旧，部分主体在2024年下半年不再声明市场化经营主体后实现了新增，但25年4月后发行的协会债券均只能借新还旧且不能覆盖利息。另一方面，自2023年10月以来，在交易所声明的市场化经营主体在首次声明后有中13只规模合计93.25亿用途为借新还旧，6只规模合计72亿用途为偿还有息债务，3只34.5亿用于项目建设。交易所与协会发行产品时进行市场化经营声明的逻辑可能存在差异。

5月新增14家城投在债券募集说明书中披露其为市场化经营主体，其中协会声明有8家，交易所有6家。协会声明的8家主体有4家在声明前实现了协会债券新增融资，但本次声明市场化经营主体的债券用途均为借新还旧且不能覆盖利息支出，这可能仍然协会对平台财务和现金流测试要求趋严，新增融资要求的难度增大。

5月交易所新增的6家市场化声明主体中有2家募集资金用途均为借新还旧且不能覆盖利息支出，其他4家为偿还有息债务，其中苏州市轨道交通集团有限公司和甘肃省公路航空旅游投资集团有限公司在交易所声明市场化经营前并未在协会声明但同样实现了新增融资，而这两家主体在协会新增融资的时点均在2024年10月之后，5月在协会新增后也是首次发行交易所产品。因此，我们推测这两家主体在2024年10月后实现了退平台名单，此后在协会发债通过了财务和现金流测试无需声明市场化并可新增融资，但退平台名单后发行交易所产品均需声明市场化经营，但由于业务偏产业因此仍可实现新增融资。此外，5月在协会声明市场化经营的青岛海发国有资本投资运营集团有限公司，5月末还在上交所发行一期私募债用途为借新还旧，且并未进行市场化声明，这家主体可能原先就在名单外，但在协会政策趋严后需要声明市场化经营且发债用途受限，但对其发行交易所产品的影响仍需观察。

截至5月30日，隐含评级AA级市场化经营主体信用利差46.21BP，较4月末收敛10.22BP，未声明市场化经营主体信用利差46.42BP，较4月末月收敛9.58BP，市场化经营主体与未声明主体信用利差偏离由4月末的0.43BP转为-0.21BP，收敛0.64BP。AA（2）级主体市场化经营主体信用利差67.59BP，较4月末收敛11.98BP，未声明市场化经营主体信用利差63.93BP，较4月末收敛10.40BP，市场化经营主体与未声明主体信用利差偏离在3.66BP，较4月末收敛1.58BP。从分区域数据来看，5月AA和AA（2）等级信用利差绝大多数震荡下行，AA级城投债中，山东、陕西等地市场化经营主体利差收敛幅度相对明显，AA（2）级城投债中河北、陕西等地市场化经营主体利差收敛相对明显。整体来看，市场化经营主体和未声明市场化经营主体利差仍未分化。

风险因素：监管政策调整超预期，数据提取和处理存在误差。

固收：李一爽

首席分析师

S1500520050002

信用债专题报告：信用债收益率跟随利率下行，中短久期低等级表现强势

信用债收益率跟随利率下行，中短久期低等级品种表现强势。本周利率债收益率陡峭化回落，1Y、3Y和5Y期国开债收益率下行3BP，7Y、10Y期国开债收益率分别下行2BP和1BP。信用债收益率多数跟随利率下行，中短久期AA-级品种表现偏强，收益率大幅下行。1Y期AA+及以上等级信用债收益率基本持平，AA级收益率下行1BP，AA-下行8BP；3Y期AA及以上品种收益率下行1-2BP，AA-级下行9BP；5Y期AA及以上品种收益率下行2-3BP，AA-品种下行6BP；7Y期各等级收益率下行2-3BP；10Y期各等级收益率下行1-2BP。信用利差多数小幅上行，中短久期AA-利差明显压缩。1Y期AA及以上等级信用利差上行1-3BP，AA-级利差下行5BP；3Y期AA及以上等级信用利差上行1-2BP，AA-品种下行6BP；5Y期AA及以上等级信用债利差上行0-1BP，AA-下行3BP；7Y期各等级信用债利差基本持平；10Y期AA+级信用债利差下行1BP，其余品种持平。

城投债利差小幅上行，部分弱资质平台表现较好。外部评级AAA和AA+级平台信用利差上行2BP，AA平台信用利差上行1BP。各省AAA级平台利差多数上行1-3BP，辽宁下行1BP；AA+级平台利差多数上行1-3BP，西藏上行6BP，云南下行2BP；AA级平台利差多数上行0-3BP，陕西下行2BP，云南下行5BP。分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差均上行2BP。各省级平台利差均上行1-3BP；各地市级平台利差多数上行0-3BP，西藏上行5BP，辽宁、贵州、云南下行1BP；区县级平台利差多数上行1-3BP，山西下行1BP，陕西下行3BP，云南下行7BP，贵州下行8BP。

产业债利差多数小幅上行，民企地产债上行幅度较大。本周央国企地产债利差上行0-2BP，混合所有制地产债利差抬升21BP，民企地产债利差抬升23BP。龙湖下行4BP，金地下行35BP，美的置业上行1BP，万科上行52BP，旭辉上行462BP。各等级煤炭债利差上行1BP。AAA级钢铁债上行2BP，AA+级钢铁债利差持平。AAA级化工债利差上行1BP，AA+级化工债下行1BP。陕煤利差上行2BP，晋控煤业上行3BP，河钢利差上行2BP。

二永债利差相对平稳，3Y期二级债表现偏强。1Y期各等级二级资本债收益率下行3BP，利差下行0-1BP；永续债收益率下行2BP，利差基本持平。3Y期各等级二级资本债收益率下行3-4BP，利差下行1BP；AA+级以上永续债收益率下行2-3BP，利差上行0-1BP，AA级永续债收益率下行5BP，利差下行2BP。5Y期各等级二永债收益率下行1-3BP，利差上行0-1BP。

永续债超额利差整体有所回升，3Y产业永续利差下行。本周3Y期产业AAA级永续债超额利差下行1.17BP至8.36BP，处于2015年以来的6.90%分位数,5Y期超额利差上行1.00BP至10.22BP，处于2015年以来的12.47%分位数；3Y期城投AAA永续债超额利差上行1.63BP至5.94BP，处于1.91%分位数，5Y期超额利差上行0.30BP至10.60BP，处于10.42%分位数。

风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。

近期调研活动预告

证券研究报告名称：《5月城投净偿还量增大，协会新增融资仍以交通基建为主——2025年5月城投债发行审批月度跟踪》

对外发布时间：2025年6月9日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽 S1500520050002；朱金保 S1500524080002

证券研究报告名称：《信用债收益率跟随利率下行 中短久期低等级表现强势——信用利差周度跟踪》

对外发布时间：2025年6月7日

报告发布机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽 S1500520050002；朱金保 S1500524080002