21世纪经济报道记者 唐韶葵

8月26日，绿城管理控股有限公司（09979.HK，简称“绿城管理”）发布2026年中期业绩。公司期内实现营业收入14.66亿元，同比增长7%；归母净利润2.71亿元，同比增长6%；经营性现金流净额1.34亿元，同比提升20%；销售及管理费用2.5亿元，同比压降7%。

业务端，绿城管理新拓代建项目预估代建费34.1亿元，该指标稳居行业第一；交付面积545.6万平方米，同比上升17%。公司维持中期股息每股0.076 元，并给出全年派息不低于归母净利润80%的指引。

营收利润双增长之下，“代建一哥”仍背负约10亿元应收款项。截至2026年6月末，绿城管理应收款项类资产账面余额合计约10.82亿元，其中贸易应收款项约3.49亿元、其他应收款约7.33亿元；扣除信贷亏损拨备约0.93亿元后，应收款项净额合计约9.90亿元。

2026年上半年，绿城管理经营性现金流净额1.34亿元，同比提升20%，在手现金约14亿元，显示短期回款压力有所缓解。

与此同时，资金锁定压力也在同步增加。绿城管理贸易及其他应收款净额占营收比重，从2025年6月末的70.1%降至2026年6月末的67.5%。但同期，合同资产净额从14.37亿元升至17.54亿元，广义应收类资产合计从24亿元增至27.44亿元，占营收比重从174.7%扩大至超187%。

这表明，在短期回款压力改善的背后，是绿城管理的回款压力从“已到结算节点未收款”向“已履约未到结算节点”的转移。“代建一哥”轻资产模式下的回款风险敞口不容忽视。

（绿城管理8月31日股价走势）

绿城管理董事会主席赵晖在业绩会上表态，盈利质量最终要落到现金回款之上。“我们始终坚持有营收的合同、有利润的营收和有现金流的利润，保障盈利质量与现金流安全，筑牢公司财务底盘。”

短期回款压力减轻，或与回款端的结构差异有关。副总裁程敏披露，2026年上半年从回款金额看，国企及政府委托方占比77%，民营企业占比23%。

与此同时，将2026年上半年与上年年末的账龄结构对比显示，绿城管理的长账龄风险呈现下降趋势：180天以内短期应收从2.37亿元降至1.47亿元，365天以上长账龄应收从0.92亿元降至0.65亿元，降幅达29%；仅180天至365天中期应收从0.12亿元增至0.98亿元，属业务推进中的正常账龄迁移。

这一改善得益于差异化的应收管控体系。绿城管理副总裁程敏表示，针对国企及政府类委托方，公司建立常态化对账机制，锚定各结算节点推动账款回笼；面对市场化民营委托方，则前置开展合作资质评估，动态跟踪项目资金状况，对长账龄疑难应收联合委托方搭建专项协同清收机制。双周回款攻坚、考核激励、重难点项目清单化管理及物业抵债等手段多管齐下，共同推动了长账龄风险的加速出清。

然而，应收端的改善并未消除全部回款压力，合同资产的持续攀升构成另一重挑战。截至2025年末，公司合同资产净额约15.42亿元，同比增长14.7%。至2026年6月末，合同资产账面余额进一步升至约18.61亿元，计提信贷亏损拨备约1.07亿元后净额约17.54亿元，环比再增13.7%。

合同资产的持续扩张，意味着绿城管理回款压力正从应收款项端向合同资产端蔓延。

回顾过去5年的财务数据，绿城管理合同资产从2021年的约4.82亿元持续增至2026年6月末的17.54亿元，增速显著高于营收增速，且两者差距在2024年后急剧拉大。

分析人士指出，合同资产与履约条件（验收、里程碑、竣工备案等）更相关，代建企业在高速扩张期合同资产增加属正常现象，不能简单等同于回款恶化。与应收账款仅面临信用风险不同，合同资产同时背负履约风险与信用风险。项目一旦停工、延期或委托方终止合作，企业已履约部分的代建费可能无法兑现。

正是基于这一风险特征，绿城管理开始对合同资产计提减值准备。数据显示，绿城管理2024年起首次对合同资产计提减值，2026年6月末相关拨备已达1.07亿元。

管理层的应收管控路径能否真正落地见效，仍有待市场检验。截至2026年6月末，绿城管理在手合约总建面约1.2亿平方米，规模继续稳居行业首位。但硬币的另一面是，在手订单的待开发面积占比已从2025年末的37.4%抬升至44.7%，由此匡算待开发总建面约5364万平方米。

业内人士指出，代建行业在手订单的潜在风险在于，一旦项目开工节奏不及预期，财报所隐含的中长期收入预期便需相应下调。对此，管理层多次提示合约面积的局限性风险。据披露，今年上半年，绿城管理新拓项目12个月开工率较2025年年末提升3个百分点至73%，但这一指标仅针对当期新签约项目，不能简单推演至存量待开发订单的开工转化率。

绿城管理执行董事、首席运营官聂焕新表示：“我们现在内部考核不再只看签约合约面积，更看重开工转化率、回款达成率，合约面积不等于未来收入。”赵晖亦进一步提示：“在手合约不等于必然兑现的收入，部分项目存在开工滞后、方案调整甚至终止风险，我们内部会做动态剔除，不能简单用合约面积线性推演未来营收。”

作为对比，代建行业另一家上市企业中原建业（09982.HK）2025年实现营业收入1.88亿元，年末贸易应收款项却高达3.22亿元，贸易应收款占营收比重达171.3%。

此外，2025年，中原建业贸易应收款项计提减值3534万元，占当年净利润（5170万元）的68.4%，减值对利润侵蚀严重。中原建业于8月26日发布盈利警告，预期上半年由盈转亏，应收款项持续计提减值，回款放缓成为拖累业绩的重要因素。

行业分化之下，绿城管理的应收管控成效相对较好。展望未来，绿城管理表示仍看好两大增长赛道，依据有二：一是拿地主体多元化，城投存量土地仍是代建业务的重要机会；二是行业已正式步入增量与存量并举的时代。2026年5月，国务院印发国内城市更新领域首部国家级专项规划《城市更新“十五五”规划》。有机构测算，2026年—2030年全国城市更新市场容量约20万亿元，年均投资近4万亿元。