（来源：中国银河宏观 中国银河宏观）

本周关注：本周国内经济延续需求韧性犹存、生产结构分化、价格由供给与地缘主导的特征。国内方面，出行链条维持同比增长，地铁客运量、国内外航班均好于去年同期，但汽车消费仍弱。生产端黑色普遍走弱，高炉、焦炉开工及铁水产量同步回落，化工链在前期低位上连续两周修复，石油链仅炼油回升、沥青开工续降，实物工作量改善仍然有限。价格端猪肉温和回升、果蔬价格回落，原油因地缘风险溢价回吐由涨转跌，双焦受供给偏紧支撑领涨，铜铝转为上涨。财政端地方债发行提速，特殊新增专项债进度已近尾声，发力重点或由“加快发行”转向“加快使用”，地方附加税法公开征求意见。货币端央行跨月大额投放、资金利率下行，但MLF转为净回笼，国债收益率小幅上移，地产信贷新政延长贷款期限。海外方面，沃什讲话偏鹰，年内加息预期回升推升美债收益率与美元、压制黄金，美国地产与就业偏弱但消费不弱，不确定性上升。

国内宏观-需求端：（1）消费：居民出行仍有韧性，国内外航班维持同比增长，汽车消费仍偏弱。截至8月27日，地铁客运量较去年8月日均水平上升2.9%。截至8月28日，国内执行航班数平均1.5万架次，较去年8月均值上升4.5%；国际执行航班数平均1891.1架次，较去年8月均值上升1.1%。截至8月29日，电影日均票房收入19220.3万元，较去年8月均值下降1.5%。截至8月23日，8月乘用车销量95.6万辆，同比下降22.4%，较上月同期下降3.8%。（2）外需：干散货运价继续上行，集装箱运价高位趋稳；天气扰动减弱后，港口吞吐量有所反弹。截至8月28日，波罗的海干散货指数(BDI)8月均值2951.1，环比上升6.4%，同比增长47.5%。中国出口集装箱运价指数均值1835.6，较前月下降1.9%，同比上涨54.1%。8月23日当周港口货物吞吐量27512.6万吨，环比上升24.0%，同比上升2.6%；集装箱吞吐量701.0万箱，环比上升13.0%，同比上升3.5%。随着台风及强降雨影响消退，前期积压船舶和货物集中恢复作业，推动吞吐量回补。

国内宏观-生产端：黑色系延续回落，化工延续修复，石油链涨跌互现。截至8月28日，生产高频整体仍呈结构性分化，黑色普遍走弱，化工链在前期低位下连续两周修复，石油链则仅炼油环节回升。黑色系生产边际普遍走弱，高炉开工率环比回落0.52个百分点至82.3%，焦炉生产率回落4.25pct至64.44%；本周日均铁水产量环比下降0.5%至236.53万吨，螺纹钢和热卷产量分别环比下降4%和1.4%。汽车制造继续分化。半钢胎开工率下降0.4个百分点至65.34%，全钢胎开工率上涨0.92个百分点至63.71%。化工链条延续修复态势。PTA产量环比增加5.03万吨至116.41万吨，开工率上涨2.61个百分点至60.34%；纯碱开工率继续上涨2.13个百分点至80.44%，显示前期减产后供给集中恢复。石油链内部涨跌互现。炼油厂开工率上涨2.19个百分点至53.33%，但石油沥青装置开工率下降1.9个百分点至21.6%，石油链回暖尚未全面扩散。

物价表现：（1）CPI：猪肉价格温和回升，蔬菜价格有所回落。截止8月28日，猪肉平均批发价周环比上涨1.06%，生猪期货价格回落3.1%，本周生猪价格温和回升。供给端，前期规模场出栏进度偏慢、肥标价差走扩，养殖端惜售情绪增强，阶段性收紧市场供给；需求端，立秋后气温回落叠加开学备货，终端消费边际改善，屠宰量有所回升。

果蔬方面，28种重点监测蔬菜平均批发价格环比回落1.25%，6种重点监测水果平均批发价下跌2.45%，苹果期货结算价格环比下跌3.86%。本周蔬菜价格整体呈现回落态势，主要受到前期强降雨对北方蔬菜采摘、运输的扰动消退，秋菜陆续上市，供应宽松压制盘面，后续关注9月上旬南方秋菜上市节奏与“双节”备货拉动的对冲关系。本周鸡蛋价格环比上涨3.2%。

（2）PPI：原油价格由涨转跌，双焦价格继续上行。截止8月28日，WTI原油环比回落2.94%，布伦特原油环比下跌3.05%。本周国际油价由涨转跌，地缘风险溢价回吐是主导变量。伊朗与阿曼就霍尔木兹海峡建立临时通航通道的谈判传出进展，叠加美方对伊施压弱于市场预期，交易盘提前定价断供风险缓和并触发多头平仓；美联储高层偏鹰信号推升美元，进一步压制以美元计价的原油。短期油价仍将主要取决于美伊通航协议落地强度及海峡实际通行量，地缘溢价或高位回落但难以出清。黑色系商品方面。焦煤、焦炭、铁矿石、螺纹钢价格环比分别上涨6.98%、6.63%、1.41%和2.02%。本周双焦价格再度领涨黑色系，核心仍在于国内煤矿复产偏慢、蒙煤通关下降以及库存持续去化，供给约束推动部分紧缺煤种价格加速上涨。焦炭方面，第二轮提涨全面落地、第三轮已定于8月31日执行，成本传导顺畅，但焦企日产下降，提涨更多源于原料被动推升而非需求拉动。短期双焦供给偏紧格局难改，但钢价上行高度将受制于旺季需求能否兑现。有色等工业产品方面，本周铜铝价格由跌转涨，铜、铝价格环比上涨1.36%和0.27%。

国内宏观-财政：本周地方债发行提速，特殊新增专项债全年发行近乎尾声。本周发行一般国债3,200.7亿元，净融资进度55.3%（环比提升6.3pct，前值6.7pct）；本周未发行特别国债，累计净融资进度74.8%；发行地方新增一般债372.5亿元，发行进度69.1%（环比提升4.7pct，前值4.1pct）；发行地方政府新增专项债1,865.14亿元，发行进度65.9%（环比提升4.2pct，前值2.3pct）；发行特殊新增专项债717.73亿元，发行进度98.8%（环比提升6.8pct，前值5.8pct）。整体看，财政政策仍在持续发力，地方政府债发行节奏加快，后续财政发力重点或逐步由“加快发行”转向“加快使用、提升资金效益”。8月28日，财政部会同税务总局就《中华人民共和国地方附加税法（征求意见稿）》向社会公开征求意见。征求意见稿总体遵循税费平移思路，拟将现行城市维护建设税、教育费附加、地方教育附加合并为地方附加税，地方附加税税制要素保持基本稳定，实行11%至13%的幅度税率，税负水平保持总体稳定。同日，国家发展改革委召开全国投资工作推进会议，提出加大“两重”建设和中央预算内投资项目调度督促力度，加快推进“十五五”规划重大工程项目实施，抓好地方政府专项债券全流程投融资管理，并推出一批吸引民营企业参与的重大项目，支持民营企业参与基础设施REITs发行和PPP新机制项目建设运营。

货币和流动性：国债收益率曲线上移。本周中国人民银行、国家金融监督管理总局印发《关于改革完善房地产信贷管理 推动加快构建房地产发展新模式的意见》的通知，中国人民银行有关部门负责人就相关问题回答了记者提问。为更好满足房地产合理信贷需求，该意见重点对开发贷款和个人住房贷款两项核心制度进行了优化，涉及供给端和需求端两个方面。其中将个人住房贷款期限由最长30年延长至最长40年，将减轻个人购房者的月供压力，有利于释放购房需求。近期房地产的优化政策较为密集的出台，我们认为一方面进入新一轮“因城施策”的地产政策放松周期，另一方面本次意见的出台标志着中央层面的相关政策亦在推出。

本周央行公布为保持银行体系流动性充裕，将开展5000亿元1年期MLF操作，本月到期量为6000亿元，该工具本月净回笼1000亿元，打破了连续3个月的净投放。综合考虑本月2个期限的买断式逆回购合计净投放2000亿，现阶段央行呵护流动性充裕，与财政政策协同发力的政策意图未变。

本周公开市场逆回购操作合计净投放13265亿元，月末央行季节性加大资金投放。主要货币市场利率环比上周明显下行，其中 SHIBOR007收于1.3870%（-4BP）、DR007收于1.3859%（-5BP）、DR001收于1.3378%（-10BP）。银行间质押式回购日均成交量6.03万亿元（前值6.60万亿元），环比上周明显下降。国债收益率曲线上移。30年期国债收益率收于2.1480%（+2BP），10年期收于1.6949%（+1BP），1年期收于1.2132%（+1BP）。1年期国有银行同业存单发行利率收于1.49%（+2BP），环比上周上行。

海外宏观：沃什提供鹰派引导提升年内加息可能，美债收益率走高压制黄金和风险偏好。政策与事件：（1）沃什Jackson Hole讲话鹰派以回应市场预期，美债收益率因年内加息预期回升而显著走高。7月被打上“口头鹰派，内心鸽派”标签的沃什，在本次讲话中加强了其鹰派姿态；他强调了经济有韧性、金融条件可能不够具有限制性、双重目标中就业达标而需要紧盯通胀、并暗示如果对通胀趋势回到目标的信心不足，就会加息。我们仍倾向于从经济内生动力和27年潜在通胀的角度看，年内没有加息的必要，但从市场给沃什的压力考虑，26年出现1次25bp“预防性”加息的概率在提升。如果未来通胀降速不够快，美联储很可能加息表明态度，但9月加息门槛仍较高。市场感受到美联储的鹰派态度，短端收益率抬升幅度大于长端并缩小期限溢价，美元回升而黄金下跌，风险偏好短期承压。（2）美国升级与加拿大贸易战，寻求对半导体加征新关税，禁止电网使用部分外国设备。美加贸易谈判破裂后，特朗普威胁称自2027年起，对所有来自加拿大的车辆和零部件征收50%的关税，加拿大考虑反制。此外，有消息称特朗普政府考虑实施新一轮半导体关税，不仅针对芯片本身，可能还包含电脑、数据中心服务器等。同时，特朗普以国家紧急状态禁止电网使用部分外国（中国）制造的设备。（3）伊朗与阿曼继续沟通航道，卡塔尔也尝试重启谈判，但美伊并未有效接触。伊朗与阿曼划定航道和收入分配的细节仍在沟通，但伊朗称两方已经达成一致；同时伊朗表示如果美国不满足其6月停火协定中的条件，将不会重开霍尔木兹海峡。（4）欧日央行9月可能加息。欧央行公布的纪要显示，官员们认为为应对伊朗战争造成的影响，可能需要再加息一次，最早可能在9月。日央行方面，大量经济学家认为，为了防止日元贬值以及控制通胀，日央行9月将再次加息，利率达到1.25%。

海外数据方面，美国经济数据好坏参半，地产、就业偏弱但私人需求仍不弱：（1）美国7月PCE通胀和消费略强于预期。7月核心PCE通胀同比3.3%并符合预期，但PCE通胀同比3.7%，环比0.2%，稍强。此外，7月个人消费者支出环比0.2%，同样略强于预期，居民消费并未弱化。虽然Q2美国GDP环比折年率修正值仍为1.5%，但其中消费小幅上修至3.4%。（2）美国7月新房销售年化总数降低至60.7万户，低于62万户的预期。新房销售继续低迷意味着高库存难以消化，地产开工投资增长困难。6月FHFA房价指数同比2.3%，标普20座大中城市房价指数同比2.4%。（3）美国消费者信心低位，通胀预期下行。8月密歇根大学消费者信心指数终值51.7%，8月一年期通胀终值从4.3%回落至4.0%并低于预期，长期通胀预期保持3.3%。（4）美国非农就业再度下修。截至2026年3月的非农修订的一年中，非农就业下修7.9万个岗位，预计增加18.3万个。虽然沃什认为供给减少后，新增就业弱化实属正常，但不能否认的是就业市场并没有二季度初市场预想的那么强。

虽然部分投资者仍认为沃什本周的沟通仍不够清晰，但从资产价格来看，市场认可了沃什的信号，出现典型的鹰派交易。美债收益率曲线有所平坦化，美元反弹，金价受压制。虽然如此，目前加息预期计入相对充分，长端的实际利率具有吸引力，不论是从票息还是后续收益率潜在的回落空间，我们认为长端美债都有一定性价比；长端TIPS较高的实际利率从持有角度值得推荐；同时，长端的期限溢价预计出现压缩。此外，对调整后的黄金价格也不悲观。

风险提示：政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险。

风险提示

政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险。

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本文摘自：中国银河证券2026年8月30日发布的研究报告《地缘溢价退潮，政策换挡提质——宏观周报（8月24日-8月30日）》

分析师：张迪 S0130524060001；詹璐 S0130522110001；吕雷 S0130524080002；于金潼 S0130524080003；赵红蕾 S0130524060005；

评级标准：

评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。

行业评级

推荐：相对基准指数涨幅10%以上。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

公司评级

推荐：相对基准指数涨幅20%以上。

谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。

中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。

回避：相对基准指数跌幅5%以上。

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