（来源：盐财经）

作者 | 任早羽

编辑 |宝珠

新媒体编辑｜辰夕

视觉 | 顾芗

“国货崛起”的口号，把许多国产品牌带到了港交所前。冲击港交所者众，但真正叩开港交所大门者寥寥。

今年7月底，国货护肤品牌HBN母公司护家科技在港交所提交的招股书状态，变更为“失效”，上市进程按下暂停键。

直接原因很简单：从1月26日递交港股招股书开始算起，护家科技的申请材料已过了六个月有效期。

今年7月底，国货护肤品牌HBN母公司护家科技在港交所提交的招股书状态，变更为“失效”

“失效”并不等于失败。在港交所的“上市规则”中，企业仍然可以重新递表。更吸引外界眼光的，是证监会此前曾要求护家科技补齐三大项说明材料，包括所募集资金在境内外的具体投资金额，上市后具体的股权激励计划以及全流通股份等问题。

并且招股书还透露，护家科技在递交招股书之前还进行了一笔大额分红。2026年1月，公司股东批准宣派现金股息1亿元，截止最后实际可行日期已支付5600万元。而HBN创始人姚哲男与配偶汪女士合计持股48.68%，按持股比例计算，近半数分红将流入创始人夫妇的口袋。

盐财经记者就后续IPO安排问题，以电话与邮件形式联系护家科技，截至发稿前，暂未收到回复。

在国货美妆市场里摸爬滚打，护家科技无法免俗。国货美妆品牌们的“做事”思路，也在HBN身上体现得淋漓尽致。

极高的营销费用，与对功效护肤的趋势洞察相结合，护家科技成功把主打“早C晚A”护肤概念的HBN推进了消费者视野里，也成就了招股书上漂亮的营收数据。

根据招股书，护家科技在2023年、2024年、2025年前9个月的营收分别是19.48亿元、20.83亿元与15.14亿元。

和诸多美妆品牌一样，用钱换来的线上流量，也成为了护家科技招股书里，难以抛却的沉重负担。招股书同时显示，仅推广开支一项，2023年护家科技就花费了约11.1亿元，占同期总收入的57.2%，这一数字在2024年为10.48亿元，占同期总收入的50.4%。

仅推广开支一项，2023年护家科技就花费了约11.1亿元，2024年为10.48亿元

当HBN从一众国货美妆中闯出来，成为消费者口中“风很大”的品牌后，它需要向资本市场证明，自己的竞争力不止于营销，它已经建立了难以复制的竞争优势。但占去营收5成以上的营销费用，侵蚀着护家科技的利润率，也影响着资本市场对其“可持续盈利”的判断。

这不是HBN一个品牌面临的问题。在线上渠道蓬勃发展的这些年里，大多数想要更上一层楼的美妆护肤品牌，都困在一个循环里：不投流无生存，重投流难生存。流量总是一把双刃剑。在品牌无名时它可以是竞争优势，在品牌成名时，反而可能成为竞争弱势。

流量打法

陈黎第一次认识HBN，是在网上一位生活博主那里。

“针对熬夜人群”，博主vlog里中插的HBN软广直接抓住了陈黎的眼球。她盘算了一下，家里类似功能的精华恰好用完，“试一下”的念头在陈黎脑海里冒出。

陈黎购买了HBN的王牌套组：顶着“早C晚A”“涂抹式热玛吉”名头的精华油与精华液各30ml，花费629.1元。“感觉还没‘尝’出来什么感觉，一下子就用完了”，空瓶之后，陈黎只有这一个感想。

与陈黎类似，常年熬夜的林琳也是被社交平台的广告吸引，“VC衍生物”的概念直接击中了林琳“去黄气”的需求。于是，她在2025年的双十一“节庆”周期里，购入了HBN的产品，在熬夜后需要皮肤急救的情况下使用。

陈黎和林琳的经历，恰好诠释了HBN当初能够在一众美妆护肤品牌中闯出来的原因：利用各个平台的KOL和KOC，把HBN与“功效护肤”的标签牢牢绑定在一起。

通过社交平台的推广，HBN已与“功效护肤”的标签牢牢绑定在一起

化妆品行业专家白云虎告诉盐财经，“HBN这类新锐品牌，把握了流量营销的风口，以‘成分党’快速起量，获得了一定的消费用户和营收规模。对于这些新锐品牌而言，‘流量营销’和‘内容变现’，的确是其竞争模式的核心。”

HBN成立于2019年，公开资料显示，其创始人姚哲男曾在深圳大学数字媒体艺术系任教。推出HBN前，他还在2014年创立卫生巾品牌“美则”，通过私域运营获取客户。

HBN并没有从一开始便走常规的“代言人塑造品牌形象路径”，而是选择了建立庞大的KOL与KOC矩阵。知名成分党博主Kenji Joel，还有精致大姨夫，都曾是HBN的“座上宾”。

蝉魔方数据显示，仅2023年Q2，HBN从头部、肩部、腰部、尾部KOL，到KOC，一共“布局”了634人，其中以腰部与尾部KOL居多。

蝉魔方数据显示，2023年Q2，HBN从头部、肩部、腰部、尾部KOL，到KOC，一共“布局”了634人

634个以“真实测评”为场景的种草笔记铺开去，HBN想做的是把“早C晚A”（白天使用VC类产品抗氧化，夜间使用A醇产品抗老）的护肤概念，绑定在自身品牌上。

彼时正值成分叙事优先的年份，烟酰胺、锌、VC与A醇等等专业术语，慢慢进入消费者视野，主打成分的The Ordinary在国内市场势头正猛。越来越多的消费者开始为原料成分买单，而不只是为品牌。

HBN便是在这样的环境下成长起来的，也因此，HBN走的也是"功效护肤”或者是“技术护肤”的路线。

从包材设计上，也可以看出这种趋势。HBN与The Ordinary，或者主打“自然”的Aesop在包材设计上尽量简洁，字与字的排列横平竖直，给消费者营造一种“实验室”出品的氛围感。

仅仅依靠KOL矩阵，只是进行“素人种草”显然还不足够。为了成功打造“主打成分”的品牌人设，HBN与Discovery合作了《肌肤衰老的秘密》，还与腾讯视频合作了《百位美妆博主的抗老真相》，各类内容营销项目层出不穷。

HBN与Discovery合作影片《肌肤衰老的秘密》段落截选

正是经由不同渠道且高密度的“抗老科普”，HBN成功在消费者心智中拥有了名字。当然，这不代表HBN落下了“请代言人”这一课。从周柯宇、王子文、曾舜晞到汪苏泷、白敬亭，HBN也热衷于与明星艺人合作，希望催动销量。

通过庞大的KOL矩阵、不停更换的各产品线代言人合作以及各类科普内容，HBN标榜自己是“国内A醇开拓者”，也确实达成了用流量换销量的目的。招股书显示，2023年HBN的营收就已经逼近20亿元。

但往往，流量也是把双刃剑。在美妆市场，这样的前车之鉴不在少数。

竞争弱势

流量与营销不是原罪，大多数的国货美妆品牌，都无法避开投流或者营销谈业绩。投得好的流量，的确能在短期内把品牌高高捧起，但是当品牌想要更进一步时，就必须思考自己与流量之间的关系。

因为不可避免的是，流量转化也存在边际效用，如果仅仅依靠流量提高销量，或者仅仅依靠流量作为竞争力，则会陷入大量资金投入的泥潭。这在品牌后期的业绩里，便会成为一种负担。

2023年、2024年及2025年前九个月，护家科技的销售及分销开支分别达到12.68亿元、12.38亿元和8.71亿元，占收入的65.1%、59.4%和57.6%。尽管费用率有所下降，但销售开支仍然占到公司收入的一半以上，并未摆脱对高营销的依赖。

2023年、2024年及2025年前九个月，护家科技的销售及分销开支分别达到12.68亿元、12.38亿元和8.71亿元

与此同时，HBN的收入已经告别了爆发式增长，营收增速从2023年的约90%下降至2024年的6.9%。

“一旦流量见顶、用户疲劳、成本增加等阶段出现，品牌业绩，特别是利润就会出现增长瓶颈。过往有太多的新锐品牌都遇到了这样的发展阶段，即便是成功上市的完美日记（逸仙电商），也经历了这样的过山车式的发展路径。”白云虎提到。

但近几年，线上渠道的竞争早已进入白热化阶段，各大品牌在线上投流上各出奇招。HBN的处境也就变得微妙起来：它的营销费用支出高，9成销量依靠线上渠道，当获客成本越来越高时，它却还没有能够向市场证明，自己已经拥有一种长期竞争力。

一个主打“功效护肤”的品牌，大家自然首先盯着其显示“科研含量”的指标看。招股书显示，2023年、2024年到2025年前九个月，HBN的研发支出分别为0.66亿元、0.58亿元与0.4亿元，占总收入的3.4%、2.8%与2.6%。

从比例来看，HBN已经达到行业内普遍的科研投入水准（2.5%到3%），但其科研投入在逐年下滑，绝对值也远远小于主打成分创新、强技术壁垒的同行们。

譬如同赛道头部企业华熙生物，2025年的研发投入达到4.72亿元，占营业收入的11.24%。同推“早C晚A”概念的珀莱雅，2025年研发投入达到2.17亿元，占营业收入的2%。

在HBN的招股书里，有这样一句话：HBN建有自建工厂，但截至2025年尚未正式投产。这与HBN主打的“科研”品牌形象，形成了一种反差。 

如果从产品成分来看，HBN更非“不可替代”。HBN主打的A醇，在护肤品行业里已经是“常客”，在珀莱雅、The Ordinary、理肤泉、欧莱雅等等国内外品牌里，消费者们都能找到不同浓度，功能类似的产品。

并且，“早C晚A”概念里，珀莱雅相应产品的市场声量，也要远远大于HBN。

在社交平台上检索“早C晚A”词条，珀莱雅产品的占比居多

成立仅7年、旗下只有36个SPU的HBN，似乎还没有办法向资本市场证明，它与其他众多依靠流量崛起的新锐品牌之间，存在本质上的差别，也拥有长期竞争力。

一旦没有流量投入，还会有多少人能记住尚未建立起功效壁垒的HBN，这还需要打个问号。

白云虎向盐财经解释道，“真正的企业和品牌的壁垒，其实本质上还是产品品质和用户价值，更具体的就是体现在’独特和有效的成分（原料、配方）’，这就需要长期的科研投入和开发。国内目前的化妆品企业而言，科研投入仍然是短板，但营销投入还在持续增加，这就是一种‘竞争弱势’。”

一条容易走又难走的路

尽管与消费者所期待的不同，但从某种程度上来说，“重营销、轻研发”已经成为美妆护肤企业的一种经营惯性。

对于美妆护肤企业来说，流量往往是市场的入场券。品牌建设与营销推广 ，以及从两者延伸出的消费者信任，本身就在企业发展经营层面占据重要地位。

毕竟，大多数护肤品的“功效”并非立竿见影，而横向的市场竞争又相当激烈。

“HBN科研投入占比持续下跌，并非是个案，而是多数国货美妆企业，包括头部企业面临的通病。其核心还是在于国内的市场环境，无法提供足够的时间和空间，让企业和品牌在科研上投入，因为营销，特别是流量营销更容易‘出量’；但是，这些流量和销量，都是‘无根之水’，很容易流失。”白云虎解释道。

而流量营销，其掌控者，恰恰不是这些国货美妆企业，而是平台。

网友会在社媒上分享自己的HBN产品使用感受

白云虎继续解释道，“一旦平台发现，品牌的自然流量开始上涨，品牌投流减少，那么平台就一定会将流量，更多给到愿意花更多投流费用的企业品牌，比如：白牌。靠一波又一波的‘投流’，平台赚得盆满钵满，而企业和品牌却陷入增长困境。而依靠‘平台流量’成长和生存的企业和品牌，如果没有形成自身的独特竞争力，比如：用户价值，那其可持续发展能力也就可想而知了。”

互联网经济时代的市场结构导致了这样一个状态：大多数美妆乃至日化行业企业，在发展中既离不开流量，又不能太依赖流量。

而HBN选了一条大多数美妆品牌会走，且已有前辈走通、更容易走通的路。在品牌发展早期，HBN可以依靠大量的营销投入换取短期的营收，但显然，HBN并不想“只赚这一波钱”。

HBN并不想只依靠营销投入换取短期的营收

如何从短期获利，转向长期主义的品牌与壁垒建设，才是真正的问题所在，毕竟只有后者，才能让资本市场真正看到企业的持续盈利能力和“与众不同”。

但解决这个问题，需要时间。

HBN暂停的IPO进程，代表了美妆行业新锐品牌的一种普遍困境：当新锐品牌依靠最容易实现转化的增长工具——流量，快速开拓出市场规模之后，面对逐渐消退的流量红利，企业应该如何自处。