出品：Hehson财经上市公司研究院

　　作者：渚

　　7月29日，佳云科技（维权）发布公告称，控股股东海南昕宇航与瑞能股份签署了《股份转让协议》，海南昕宇航拟以协议转让方式向瑞能股份转让其持有的公司1.16亿股股份（占公司总股本的18.31% ），转让价格为5.03元/股，转让价款总计5.84亿元。

　　截至目前，毛广甫和李莉夫妻合计可支配对瑞能股份65.85%的表决权，为瑞能股份的控股股东和实际控制人。本次协议转让完成后，瑞能股份将成为公司控股股东，公司实际控制人将变更为毛广甫、李莉。

　　对于出让方尹杰一方，2024年11月通过司法拍卖低价入局，此番溢价转让可实现超120%投资收益，仅保留3%底仓完成阶段性套利；对于受让方瑞能股份，本次入主已是其第四次冲击A股资本市场，此前创业板IPO、北交所辅导、收购佳创视讯控制权三次资本尝试全部折戟，手握新能源实体产业却缺少上市融资平台；对于佳云科技自身，自2018年大额计提商誉减值后已连续八年扣非亏损，互联网广告主业毛利率持续走低，美妆第二曲线体量微薄，亟需产业资本注入新发展动能。

　　当前监管层持续从严规范重组上市，明确“借壳审核标准等同IPO”，严防企业通过“先拿控制权、延后注入资产”规避审核套利。瑞能股份书面承诺36个月内不向上市公司置入自有资产，却难以打消市场对其远期锂电资产注入的预期。二级市场同样态度分化，公司复牌首日小幅上涨后连续两日回调，股价最终跌破停牌前水平，反映投资者对交易落地不确定性、后续转型节奏、监管问询压力的谨慎预判。

　　瑞能股份多次筹划上市均以失败告终

　　瑞能股份成立于2003年，主要从事锂电池检测设备的研发、生产与销售，同时以锂电池检测设备以及电池数据处理系统为核心，通过集成配套设备，向客户提供定制化的锂电池后段生产线。瑞能股份作为锂电池安全与性能检测的解决方案提供商，产品的应用领域涉及锂电池后段生产制造、梯次利用及电池回收等电池生命周期管理的主要环节。

　　自成立以来，瑞能股份频繁开展资本运作，多次尝试登陆A股资本市场，但均以失败告终。

　　瑞能股份于2015年12月至2017年9月期间在新三板挂牌。摘牌前，公司与中信建投签订了上市辅导协议，但2020年9月，中信建投终止了辅导工作，辅导期超过三年。同年10月，瑞能股份转而接受华创证券的上市辅导，2021年5月，华创证券发布了辅导工作总结报告。次月，公司创业板IPO申请获得深交所受理。然而，在经历三轮问询后，公司于2022年6月主动撤回了申报材料。

　　瑞能股份并未就此放弃上市计划，于2023年12月重新启动上市辅导，辅导机构更换为国信证券，目标板块也调整为北交所。

　　在辅导备案报告中，国信证券披露了前次申报撤回的原因：瑞能股份2021年扣非后净利润规模尚小，为5711.45万元，结合当时创业板过会案例的规模体量，在公司利润规模范围附近的过会案例占比很低，瑞能股份经认真研究和审慎考虑，决定暂缓上市进程。

　　从当时创业板审核问询的情况来看，深交所在首轮问询中提出了29个问题，二轮问询涉及15个问题，三轮问询仍保留了9个问题。其中营业收入、营业成本与采购、毛利率、应收账款、存货等指标，在每一轮问询中都受到重点关注。此外，三轮问询还就创业板定位、新租赁准则、在审期间分红以及期后业绩等方面进行了问询。

　　2025年4月，国信证券终止了对瑞能股份的辅导工作，原因是瑞能股份对股票发行上市事宜作出了其他安排。四个月后，这一安排正式对外揭晓：2025年8月，佳创视讯发布公告称，公司控股股东、实际控制人将由陈坤江变更为毛广甫、李莉夫妇，双方已签署《控制权变更框架协议》，公司股票于同日复牌。但此次控制权变更不到两个月，股份转让协议就宣告解除，佳创视讯披露的解除原因为“客观情况发生变化”。

　　继前次“借壳”失败后，时隔9个月，瑞能股份再次筹划收购上市公司控制权，开启第四次资本冲刺。2026年7月29日晚间，佳云科技披露控制权变更方案，毛广甫、李莉夫妇将成为公司实际控制人，二人再度回归资本市场视野。

　　佳云科技现任实控人也急于脱手。2024年11月，昕宇航通过司法拍卖竞得佳云科技21.31%股份，成交总金额为2.62亿元；次月过户登记手续完成，昕宇航成为佳云科技的控股股东，尹杰成为佳云科技的实际控制人。根据本次交易方案，昕宇航的转让价款总计5.84亿元，投资收益率达123.35%。本次股权转让完成后，昕宇航仍持有佳云科技3%的股份。

　　在董事任免安排方面，佳云科技董事会由7名董事组成，其中瑞能股份有权提名6名董事，昕宇航有权提名1名董事，董事长由瑞能股份提名的董事担任。若昕宇航通过任何方式减持其持有的佳云科技股份，导致持股比例低于1.00%，则瑞能股份有权更换昕宇航向公司董事会委派的董事。

　　佳云科技一季度营收腰斩、延续亏损

　　佳云科技上市初期主营通信塑胶结构件。2015年，公司启动重大战略转型，以17.49亿元的高溢价收购金源互动、微赢互动、云时空三家互联网广告公司，大举切入互联网营销赛道，由此形成巨额商誉。  

　　然而，并购标的业绩承诺大面积落空。2018年，公司一次性计提商誉减值11.9亿元，当年巨亏12.51亿元。创始人周建林无力扭转颓势，遂启动控股权转让。  

　　佳兆业旗下的佳速网络以17.58亿元取得佳云科技21.25%的股权，成为公司控股股东。当时市场普遍预期佳兆业会向上市公司注入地产、文旅资产，但佳云科技后续选择持续加码互联网营销，并开启了无序多元化扩张，先后布局游戏、艺人经纪、音乐演出、保险、体育投资等多个领域。但跨界扩张大多收效甚微，反而将佳云科技拖入了持续亏损的泥潭。

　　随着佳兆业爆发债务危机，佳速网络所持有的佳云科技全部股份被司法冻结并进入拍卖程序。经历三次流拍后，2024年11月，财务投资人尹杰通过昕宇航低价竞得21.31%的股权，成为公司实际控制人。但尹杰并不具备互联网相关产业的运营能力，入主公司的核心目标是等待产业资本接盘以实现套利。

　　当前，佳云科技的核心收入来自短视频信息流广告代理业务，但毛利率长期处于极低水平。

　　一方面，广告营销行业准入门槛较低，参与者持续扩容导致内卷加剧，行业价格战、资源战日趋激烈。另一方面，上游媒体资源高度集中，采购成本刚性强、议价空间有限。2022年至2025年，佳云科技互联网营销业务毛利率从4.38%暴跌至1.44%，本就不多的盈利空间持续收窄。

　　2022年和2023年，佳云科技主动收缩互联网营销业务规模收回应收账款，营收同比分别下滑65.17%、66.81%，应收账款期末余额同比分别减少68.45%、78.40%。

　　为寻求突破，佳云科技孵化了自有美妆品牌“启然”，意图打造第二增长曲线。尽管该业务毛利率较高，但营收体量有限，难以对冲广告主业的下滑趋势。

　　2022年至2024年，佳云科技美妆业务的营收分别为1967.08万元、7290.55万元和9892.98万元，增速持续放缓；2025年营收9617.46万元，同比下滑2.79%，仅占公司总营收的5.31%。

　　两条业务线同时承压，使得佳云科技整体业绩持续低迷。自2018年起，公司扣非后归母净利润已连续8年亏损，累计净亏损额达22.36亿元。今年一季度，公司仍亏损600.46万元，截至一季度末，未弥补亏损已经达到16.19亿元；营收同比腰斩，暴跌58.07%至2.18亿元。

　　对瑞能股份而言，在多次筹划IPO未果的情况下，收购现成创业板壳公司，直接拿到上市平台，不失为一条“曲线上市”的路径。市场也普遍预期，瑞能股份后续会逐步剥离佳云科技原有互联网广告低效资产，择机将瑞能锂电检测相关资产注入上市公司，完成主业转型。

　　值得注意的是，证监会近年多次强调，将从严监管重组上市，严格落实“借壳等同IPO”要求。A股借壳的典型结构，是通过收购一家壳上市公司控制权，再注入目标资产。一旦在四项指标（包括资产、净资产、收入等）达到或超过壳公司总资产的100%，即触发“重组上市”条款，需通过类似IPO的全流程审核，并被证监会归入IPO排队序列。此外，还需满足如下条件：注入资产三年财务数据完整，不能为“无实质业务”公司；控股股东三年不得减持；交易需进行穿透式披露，包括最终控制人资金来源及杠杆结构；借壳后需间隔18个月方可申请配套融资。

　　截至2025年底，佳云科技总资产为2.19亿元，净资产仅1.6亿元。根据《详式权益变动报告书（瑞能股份）》，截至2025年底，瑞能股份总资产达14.54亿元，资产规模远超佳云科技。若后续瑞能股份注入佳云科技，将构成借壳上市，审核压力等同IPO。

　　此外，即便顺利完成资产重组，以瑞能股份目前的盈利能力，也难以填补佳云科技的亏损黑洞。假设瑞能股份已注入佳云科技，则佳云科技2025年合并归母净利润约为-2382.15万元，仍处于亏损状态。

　　瑞能股份书面承诺，无在未来12个月内改变公司主营业务进而导致公司主营业务发生根本变化的计划，受让方将按照有利于公司长期发展及全体股东权益的原则，巩固和提升现有业务发展质量，探索公司新业务可行性。本次交易完成后36个月内，受让方无向上市公司注入资产的计划。

　　资本市场对本次控制权变更事项也持谨慎态度。复牌当日，佳云科技股价上涨5.29%，但随后两个交易日股价分别下跌1.31%、4.65%，最终收报4.31元/股，收盘价格甚至低于停牌前的水平。