来源：华泰期货

　　作者： 康远宁

　　市场分析

　　价格价差：绝对价格方面，中东地缘局势反复拉锯，油价高位震荡，截止周五收盘，布伦特原油首行价格（10月）收于90.12美元/桶，WTI原油首行合约（9月）收于至84.67美元/桶，Dubai原油首行价格（10月）收于81.8美元/桶。

　　月差方面，三大基准油月差高位回落但维持近月升水，Brent M1-M2价差回落至2.19美元/桶，WTI M1-M2价差回落至3.18美元/桶，Dubai M1-M2价差回落至2.31美元/桶，特朗普周日取消对伊朗行动，继续降低近月风险溢价，但美伊双方表态存在较大差异，短期局势处于拉锯状态，处于升级降温循环状态，围绕海峡的博弈加剧，但海峡仍处于断航状态。

　　远期曲线方面，近一周以来，远期曲线整体下移，市场交易逻辑是整体风险溢价下降，而非基本面走弱，本轮油价回升也缺乏基本面支撑。

　　地区价差方面，Brent Dubai EFS首行美元/桶回落至11.8美元/桶，WTI-Brent首行合约价差收窄至3.41元/桶，美油出口套利窗口关闭。

　　实货贴水方面，北海基准油BFOETW的贴水自7月下旬以来出现显著回升，Forties以及BNB原油贴水从负值转为升水4美元/桶附近，西非油与拉美油近期贴水也有所回暖，中东油贴水与海峡局势密切相关，近期冲高后明显回落，北美原油贴水相对处于合理区间，总体来看，实货市场自7月下旬以来持续修复，在霍尔木兹海峡与曼德海峡双重封锁的情况下，买家原油采购向西区倾斜，而CPC原油出口暂停也提振了西区轻油贴水，但近期CPC发货已经恢复。

　　成品油裂解价差方面，成品油裂解价差近期有所分化，柴油与航煤延续涨势，俄罗斯出口禁令延长推动西区柴油供应收紧，而汽油、石脑油裂差涨幅放缓，燃料油裂差基本持稳。

　　库存：根据Kpler高频库存数据，全球海陆原油库存（不含中国不含美国SPR库存）近期回升至31.2亿桶，较6月底增加近1.6亿桶，全球陆上原油库存（不含中美）水平也已经回升至18.4亿桶，得益于前期波斯湾内浮仓库存留出。浮仓方面，海上在途原油库存（含浮仓）本周环比下降至12.76亿桶，浮仓原油库存回升至1.1亿桶，波斯湾流出船货被市场逐步消化，制裁油海上库存维持在2.74亿桶，俄罗斯浮仓增加抵消了伊朗浮仓下降。从波斯湾内看，冲突爆发后滞留的船货已经基本消化完毕。中国陆上原油库存近期下降至12亿桶左右（卫星浮顶罐库存不含地下SPR），近期中国主营炼厂开工有企稳迹象，原油进口下降的空间也相对有限，但霍尔木兹海峡与红海危机同时影响到我们原油供应，复苏节奏面临不确定性，海峡复航的不确定性叠加运费高企，中国依然处于优先使用库存阶段。

　　原油船期：海峡再度回到双重封锁状态，且胡塞武装威胁封锁曼德海峡并袭击了沙特油轮，中东原油发货量近期回升后再度下降至1280万桶/日，较去年同期仍下降了500万桶/日，如果海峡封锁局面持续，预计未来还将进一步下降。俄罗斯原油发货量下降至420万桶/日但维持历史高位，部分炼厂恢复重启，但成品油出口依然处于下降趋势。由于乌克兰袭击了新罗西斯克港作业的油轮，CPC原油发货一度暂停现已恢复， 预计近期发货量降幅有限，中国原油进口仍处于低位，暂未有明显恢复，但已企稳，近期中国主营炼厂开工率大幅回升，预计将加快库存消耗并支撑原油进口。

　　炼厂检修：全球炼油厂停工量预计本周将降至920万桶/日，但仍比去年同期高出300-400万桶/日。随着近期重启，俄罗斯多家炼油厂的加工量持续回升。然而，中东地区能源基础设施再次遭袭后出现的新中断，部分抵消了停工量的下降，同时霍尔木兹海峡重启的不确定性继续对炼厂运营构成压力。展望未来，截至8月7日当周，全球停工量预计将进一步降至约800万桶/日，主要得益于中国和日本计划内检修的结束，但西欧的新增检修预计将限制部分降幅。尽管停工情况持续缓解，全球炼油厂停工量仍远高于季节性正常水平。截至7月31日当周，俄罗斯炼油厂停产产能预计将降至280万桶/日。近期遭遇袭击和检修后，萨拉托夫、塔伊夫、伏尔加格勒、莫斯科、鄂木斯克、塔涅科、诺尔西及共青城等多家炼油厂已恢复运营，但梁赞和诺尔西仅部分复产。西伯利亚的安蒂平斯基炼油厂遭无人机袭击后发生火灾，已于7月25日扑灭。尽管部分产能重启，基里希、阿斯特拉罕、萨拉瓦特、萨马拉枢纽、图阿普谢及斯拉维扬斯克等关键设施仍处于停产状态。预计截至8月7日当周，区域停产产能仍将维持在280万桶/日左右。中东地区炼油厂停产规模预计在截至7月31日的一周内平均为50万桶/日。7月25日，胡塞武装袭击了吉赞和延布炼油厂，卫星图像证实吉赞炼油厂发生火灾，该厂已停产维修，目标是在8月15日恢复运营；袭击损坏了吉赞的IGCC综合设施和油罐区。与此同时，德黑兰炼油厂于7月28日报告因场外事故出现运营问题。其他地区，阿曼的杜库姆和索哈尔炼油厂满负荷运行，SATORP炼油厂运行率为70%，鲁韦斯炼油厂正在提升产量，SAMREF、YASREF和拉斯塔努拉炼油厂全面运营，巴林Sitra炼油厂寻求提高加工量但仍低于产能。预计截至8月7日的一周内，停产规模仍将接近50万桶/日。然而，如果霍尔木兹海峡持续关闭导致产品出口受阻，随着成品油储罐满溢，最终将限制炼油厂开工率。

　　地缘政治：俄乌局势方面，美国警告乌克兰不得袭击CPC相关设施，因为雪佛龙是田吉兹油田股东之一，打击CPC出口设施损害美国利益，但预计乌克兰对俄罗斯炼厂的袭击不会停止，其目的是反复摧毁其关键能源基础设施并使其无法修复。中东方面，局势处于拉锯状态，特朗普最后一刻暂停对伊朗打击推动局势有所降温，但海峡依然处于断航状态，近期伊朗对过境船只的袭击有增无减，这将继续增加海峡的通行难度。

　　整体预判：油价依然受霍尔木兹海峡主导的地缘博弈行情中，依然处于二元困境，若美伊能重新达成协议推动海峡复航，油价将大幅回落，但若海峡依然持续关闭且曼德海峡航行遇阻，那么油价将面临大幅上涨，8月份的油市注定充满了曲折与动荡。

　　策略

　　地缘溢价主导油价波动，基本面并未出现显著缺口，短期市场由情绪主导，需要防范反转风险

　　风险

　　下行风险：中东战争缓和，海峡恢复通航、全球经济危机

　　上行风险：中国需求复苏超预期，红海局势进一步恶化

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