中国规模最大的清远鸡提供商，八轮融资下来估值翻百倍，业绩却上蹿下跳，天农食品再次递表赴港上市。

智通财经了解到，天农食品近日再次向港交所主板递交上市申请书，招商证券国际为其独家保荐人。该公司是一家高品质肉类及肉制品提供商，根据弗若斯特沙利文，按2025年清远鸡出栏量计算，该公司于清远市场份额达65.3%，于往绩记录期间各年均是中国规模最大的清远鸡提供商。

该公司围绕清远鸡、生猪及相关肉制品等核心产品构建了垂直一体化的全产业链运营体系，但业绩呈现一定的波动性，一方面收入处于增长趋势，2023-2025年，收入复合增速为8.85%，另一方面利润波动巨大，周期内经调整净利润分别为-3.83亿元、6.13亿元及1.28亿元，利润率分别为-10.6%、12.9%及3%。

天农食品上市前历经8轮融资，合计融资8.06亿元，估值从2004年的0.33亿元一路飙升至2025年的56亿元，21年升值了168倍，相当于复利29.2%。截至2026年3月，该公司拥有现金及等价物5.84亿元。

业绩波动大，价格敏感度高

智通财经了解到，天农食品成立于2003年，主要产品包括清远鸡及其他土鸡、生猪以及生鲜及其他产品。该公司采取一体化的产业链模式，即“从源头到餐桌”，覆盖了整个价值链，包括育种、良种繁育、生态养殖（通过自营农场模式和家庭农场模式）、饲料生产、屠宰、食品加工及品牌营销。

从收入端看，生猪作为第一大收入来源，在销量上较为稳定，但收入受价格影响较大，2025年平均售价下跌16.5%，收入份额下降至62.4%；清远鸡及其他土鸡为第二大收入来源，销量上持续提升，但价格略有下降，2025年收入份额22.9%；而生鲜及其他产品增长稳健，2023-2025年收入复合增速26.5%，收入份额提升至14.7%。

天农食品采取产业链模式，就生猪而言，从种猪、仔猪至商品肉猪公七个流程，采用单线容量高达8000头基础种母猪及约3000头后备母猪的种猪场创新生产模式。而养殖模式上包括自营农场及家庭农场，其中自营农场产能利用率达到90.2%，该模式下饲养的生猪的销售所产生的收入分别占该公司生猪销售总收入的约20%-30%。

清远鸡及其他土鸡涵盖曾祖代→祖代→父母代→商品代，也同样采用自营农场及家庭农场，绝大多数以家庭农场模式饲养，2023-2025年，其清远鸡家庭农场数目分别为853、927及980家，稳定增长。此外，该公司于2015年开始生产生鲜及其他产品，主要以以鸡肉产品为主，从验收、屠宰、去毛、宰后检验、预冷再到包装共6个流程，2025年其屠宰设施的产能1.2万只，利用率高达110.5%。

天农食品的客户包括经销商及直客，其中经销商为主流模式，2025年占比收入77.1%，截止2025年末共有1384名经销商，不过直客占比持续提升。此外，该公司客户集中度较为分散，2023-2025年，前五大客户贡献收入分别为17.1%、17.8%及18.4%，最大客戶贡献收入分别为4.7%、4.8%及5.3%。

值得一提的是，受价格影响，该公司盈利能力高度不稳定，2023-2025年，毛利率分别为1.6%、18.8%及10.7%，其中生猪毛利润贡献最大（2025年贡献67%），同时波动也最大，期间毛利率分别为0.4%、20.6%及11.5%。费用率变化不大，销售费率在2-3%区间，管理费用率在4-6%区间，盈利主要受毛利影响，此外生物资产价值变动也影响显著，2025年期内净亏损1.02亿元，而2024年盈利8.9亿元。

行业前景不高，2026年业绩或下行

从行业来看，根据弗若斯特沙利文，猪肉是目前中国消费量最大的肉类，2025年总消费量约为5910万吨，近六年复合增速7.3%，而鸡肉是第二大最常食用的肉类，总消费量约为15.5百万吨，复合增长率仅为1.3%。行业增长预期较为黯淡，预计到2030年，猪肉及鸡肉市场规模复合增速分别仅为2%及3.3%。

中国生猪养殖行业的市场规模高度依赖生猪价格的波动，2021年受价格影响，市场规模达到历史高峰，达2.8万亿元，随后随着价格下跌，市场规模也逐步下降，2025年跌至1.24万亿元，受猪肉需求影响，预计2026-2030年变化不大。而生猪行业集中度低，天农食品2025年以0.9%的市场份额位居西南地区第十名。

而肉鸡市场集中度高，以黄羽肉鸡来说，2025年前五大参与者市场份额65.7%，而天农食品以1.8%的市场份额位居第六名，在清远市场，则以65.3%的市场份额远超其他竞争对手，第二名为8.8%。该公司采取产业链的商业模式，在品种、品牌及全产业链整合方面在清远具备领先优势，不过依旧受制于行业成长空间。

截至2025年，该公司拥有四间饲料厂、五家种鸡场、八家商品鸡场、十家种猪场、42家育肥猪场及一家屠宰场。该公司多为采取家庭农场模式，自营占比较低，资产投入并不高，主要投入到生产及辅助设施的建设及升级成本，2025年资本开支为2.93亿元。行业成熟度高且增长缓慢，预计其扩张谨慎。

而且该公司资产负债率很高，根据披露，2023-2025年，其资产负债率分别为77.6%、66.9%及72.4%，且有息债也高，期间分别为16.2亿元、13.91亿元及14.85亿元，截止2026年3月为16.77亿元，其中短期有11.46亿元，而该公司现金等价物仅为5.84亿元。受价格影响，该公司经营现金流并不稳定，但保持正向净流入。

综合看来，天农食品基本面一般，受肉鸡及生猪价格下行，收入波动较大，尤其是生猪业务，作为核心产品价格敏感性高，今年以来生猪价格持续下跌，跌幅超15%，预计对其2026年业绩产生较大不利影响，导致业绩下行。此外，该公司盈利也受价格影响，不利的价格趋势或导致公司毛利率下行，从而对净利率及ROE带来削弱。

此次赴港上市，一方面该公司八轮融资下来，估值已然翻超百倍，部分投资者存在上市退出需求，另一方面公司债务高，且有息债数额较大，通过权益融资可缓解债务指标压力及获得发展资金。不过该公司业绩一般，且波动大，前景不高，投资者大概率不会买账。