（来源：BFC汇谈）

近期港币资金面骤然收紧，引发市场对USDHKD carry trade unwind的广泛讨论。市场普遍将其归因于两点：一是港股（恒生科技指数）受政策提振短暂地吸引了南向资金流入；二是季末时点带来的季节性资金紧张。通过对2022年至2025年这最近四年的HIBOR历史数据进行统计分析，我们得出结论：季末因素是导致港币资金利率脉冲式上行的主要原因，该效应通常表现为“短而急”，一般在月末最后2-3个交易日最为显著，跨月后迅速回落至正常区间。

一、 季末效应的历史数据验证

我们提取了2022-2025年间每个季度（3月、6月、9月、12月）最后三个交易日作为季度末利率水平来观察，结合季度末前的三个交易日及下月前两个交易日的HIBOR隔夜（O/N）利率变动情况，以衡量季末资金紧张的幅度与持续性。分析逻辑：

1、时点效应：统计显示，在绝大多数季度末，HIBOR O/N利率均会出现显著跳升。

2、持续性：利率飙升的高点通常出现在月末倒数第2个交易日或最后一个交易日。

3、回落速度：在跨入下月第一个交易日后，利率通常立即大幅回落，至第二个交易日基本恢复至月末前的平均水平。

二、 近期市场紧张原因的交叉验证

根据上述历史规律，当前（2026年3月末）市场对港币资金紧张的感受，与历史季末效应高度吻合。

经济日报发文“外卖大战该结束了”以及恒科短暂的上涨，在当日带来了南向资金的提升但随后资金再度流出，拉长时间线来看南向并未出现趋势性增长，因此这并不是构成近一周港币资金自发性紧张的主要原因。

数据表明，即便没有特殊事件，季末的银行体系内部考核、监管指标达标等内生性需求，也足以造成显著的利率脉冲。下表HIBOR O/N、1W、1M数据统计结果均呈现出清晰的“季末脉冲、跨月回落”规律，验证了季末资金紧张的短期性特征。

另外，考虑到香港即将迎来复活节假期，笔者选取2021-2025年间，香港市场连续休市4天及以上的长假（含周末），统计节前3个交易日、节后首个交易日的HIBOR O/N利率变动。从统计结果来看，HIBOR利率在春节前（尤其是假期天数达5天时）以及圣诞节前更易冲高，而复活节假期对港币流动性影响并不大。因此，季末扰动仍是本次资金收紧的主要原因。

三、 结论与市场启示

季末效应是主要矛盾：历史数据明确显示，港币资金利率在季度末（尤其是半年末和年末）存在明显的脉冲式上行规律。此轮资金紧张是典型的“季末效应”主导，而非结构性失衡。

持续时间短暂：该效应通常仅持续2-3个交易日，在跨过月底后，随着银行体系流动性恢复常态，资金利率将迅速回落。预计进入4月后，HIBOR各期限利率将大幅下行，USDHKD的carry trade环境将随之改善。

交易策略启示：在季度末时点，交易员应提前布局流动性管理，警惕因资金面骤紧引发的汇率市场剧烈波动。同时，美伊局势不明朗的背景下，外汇交易方向难以把握，只要港币资金不会进一步或长期收紧，USDHKD carry trade仍可作为中期策略来执行。

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