◎林玉莲 记者 徐锐

并购基金与S基金（私募股权二级市场基金）正逐渐成为一级市场的重要力量。

日前，第八届创投责任投资论坛在上海举行。与会嘉宾表示，并购基金从资产收购转向产业赋能，S基金从单一份额交易升级为重组解决方案，方能破解“价值发现难，价格博弈大，流动性不足”的行业痛点。

“价值发现的重要性占比超60%”

一村资本创始合伙人、总经理于彤判断，中国并购市场已从“规模扩张”转向“产业链重塑”。并购投资分为价值发现、价值创造等不同环节，其中价值发现的重要性占比超过60%。

在“并购六条”政策落地满一年、并购市场实现跨越式增长的背景下，并购投资的价值发现与增值逻辑成为热议焦点。尽管热度居高不下，但市场竞争激烈，如何寻找优质资产始终是摆在投资人面前的一道难题。

在并购标的选择上，于彤认为，应重点关注四大核心指标：第一，是否形成较高的技术壁垒；第二，是否拥有稳定的TOB客户资源，如汽车产业链等领域中标的企业拥有大量长期客户，构成重要竞争壁垒；第三，是否具备持续的造血能力，与小比例股权投资侧重成长性相比，并购投资更看重标的现金流稳定性与应用场景爆发潜力；第四，能否在持有期间带来额外的价值回报。

面对多元化的底层资产，不同机构也各有偏好。

“我们希望池子里鱼比较多。不能只买细分行业龙头，要避免出现买完之后很难整合其他资产的情况。”晨壹基金合伙人孔晓明介绍，目前公司将“BUY AND BUILD”作为并购策略，更青睐能够延伸产业链的平台型资产，收购此类资产后，可通过横向拓展产品线、纵向整合客户资源，实现外延式增长。

在定价方面，孔晓明称，为规避全市场竞标推高价格的风险，晨壹基金借助跨国公司资产剥离、上市公司业务分拆、成熟团队孵化等复杂交易模式，创造合理定价机会。

除交易本身外，投后赋能、提升标的价值已成为部分投资人共识。于彤透露，一村资本已联合普华永道搭建“投前诊断+投后赋能”体系，覆盖战略、供应链、销售、人力等七大维度，并购前梳理标的可改造弱点，并将其确立为估值议价空间，并购后制定“百日计划”与三年KPI。

孔晓明则表示，收购后的赋能方式体现为：通过股权与决策权激励，激发管理层主人翁意识，实现生产关系调整驱动生产力提升。

接续重组或成为S基金未来主流方向

“最近一年半时间，接续重组基金的热度维持高位。”盛世投资合伙人李岩说。

上海证券报记者从会上获悉，多位嘉宾研判，接续重组基金有望成为S基金未来主流交易模式。

在S基金的交易方式中，接续重组基金是指私募股权基金管理人在其管理的基金投资期临近结束时，募集设立一只新基金（即接续基金），用于收购老基金所持有的资产或基金份额。通过这种方式，老基金的投资者可以选择退出并收回本金和收益，或将其权益“滚入”接续基金中继续持有。

“接续重组基金将成为S基金核心增长点。”博瑔资本管理合伙人姚伟烽分析称，驱动因素来自三方面：一是交易主体变化，国有投资平台需求将进一步释放，其传统份额交易存在评估、决策障碍，须通过接续基金实现流动性；二是LP偏好转变，传统LP将更倾向接续重组基金“底层资产明确、投资效率高”的特点，与S基金形成合力；三是GP诉求升级，GP应通过接续重组基金为LP创造退出渠道，尤其是在一级市场退出渠道有限的背景下，接续模式可解决基金存续期与项目周期不匹配的问题。

厦门建发新兴产业投资公司总经理助理黄思婷表示，接续重组能实现“多方共赢”——GP保留管理权限，LP获得流动性，地方政府满足招商引资需求，符合国有出资方的诉求，未来交易占比将持续提升。

黄思婷表示，公司在S基金业务中坚持“跳出S看S”，通过大类资产配置视角优化决策，既关注错过赛道的补位投资，也通过结构化产品设计提升收益空间。她认为，S基金交易本质是利益平衡的过程，换位思考与合理估值预期是达成交易的关键。

随着政策支持持续加码、市场参与主体不断丰富、交易模式日趋成熟，中国S基金市场正从“小众探索”迈向“规模化发展”的新阶段。盛世投资董事长姜明明称，S基金的“盘活存量，注入活水”作用将愈发凸显。

论坛嘉宾一致认为，未来S基金将在三个方面实现突破：一是交易规模持续扩大，接续重组等创新模式占比提升；二是参与主体更加多元，国有资本、保险资金等长期资本将深度介入；三是与ESG、产业并购的融合更加紧密，成为推动实体经济高质量发展的重要力量。