热点研究

今年以来，REITs一级市场整体保持“1014号文”以来的常态化发行节奏，总市值突破2000亿元，资产类型更加多元，投资者认购热情高涨；二级市场则呈现出“先热后冷”的趋势，且各类资产表现持续分化。本文回顾分析了2025年以来REITs市场的基本特征，并对后续REITs战略配售、打新、二级市场配置的投资策略进行展望。

（一）REITs保持常态化发行

自2024年7月发改委“1014号文”以来，我国REITs市场由先前试点进入常态化发行阶段，市场加速扩容，风电、水利、跨海大桥、科创园区、数据中心等新型产品相继上市，REITs底层资产日益多元。截至2025年10月31日，我国上市REITs总计76只产品，总市值2206亿元。截至10月末，年内REITs累计上市18只、募集资金372.34亿元，一级市场发行节奏相较2024年有所放缓，或由于监管层对项目质量要求进一步提高。

图1：历年来REITs发行规模和发行单数

（二）资产类型更加丰富

2025年REITs发行市场的另一特征是资产类型持续丰富，更多“首单”项目上市，包括首批两单数据中心REIT（南方万国数据中心REIT和南方润泽科技数据中心REIT）、首单供热管网REIT（国泰君安济南能源供热REIT）、首单以城市更新产业园为底层资产的REIT（华夏金隅制造工场REIT）、首单农贸市场REIT（易方达华威农贸市场REIT）等。其中，最具突破性的是数据中心类REITs的获批和发行，标志着公募REITs正式覆盖数字基础设施领域。从资产类别看，目前已上市REITs资产类型包括产业园、仓储物流、保租房、消费、高速、市政环保、能源和数据中心八大领域。未来随着政策支持力度加大，REITs底层资产范围有望拓展至文化旅游、养老设施等其他领域。

（三）投资者认购热情高涨

过去经验显示，REITs一级市场申购情绪与二级市场走势密切相关。2024年2月以来市场情绪逐渐修复，2025年二级市场整体表现出色，特别是上半年几乎走出单边上行趋势，全年一级参与拥挤度提升。据统计，截至9月发行的16只产品价格分位数基本在70%以上的高位，公众投资者认购倍数均值达613倍，网下投资者认购倍数也从2024年之前平均42倍的水平大幅增长到154倍高位，同时上市首日涨幅均值高达27%，打新收益确定性较高。

二级市场：全年先扬后抑，资产表现分化，机构参与度高

（一）资产价格表现“先扬后抑”

2024年“924新政”以来，利率大幅下行，低利率叠加资产荒背景下，固收资金欠配，2025年上半年中证REITs全收益指数保持上涨态势。但6月底以来，市场呈现震荡下行趋势，主要原因包括：前期累计涨幅偏高，止盈需求上升带动理性回调，估值压力集中释放；长端利率上行压缩REITs利差优势；权益市场持续火热提升风险偏好，吸引资金分流；基本面承压，三季度部分产业园区、仓储物流等业态现金流修复不及预期；等等。整体来看，截至2025年10月末，中证REITs全收益指数年内累计上涨8.04%，同期上证指数涨幅17.99%。

图2：2025年中证REITs全收益、上证指数、10年期国债收益率表现

（二）各类资产收益表现分化

由于底层资产分子端（即运营业绩和预期）以及估值性价比的分化加剧，各类板块REITs二级市场表现差异显著。截至2025年10月末，年化收益率涨幅最高的为今年新增的数据中心板块，消费基础设施、保租房、仓储物流、市政环保、高速公路、能源、产业园分列二至八位。保租房、消费板块整体经营稳健，出租率维持高位，全年涨幅较为突出；能源板块表现分化，面临自然资源波动、电网消纳压力以及上网电价波动等挑战，加之前期涨幅已较高，因此涨幅有限；产业园、仓储物流、高速公路等板块基本面承压且各区域资产分化明显，二级市场估值受到压制。

图3：各板块REITs市场表现分化态势明显

（三）投资者以机构为主

根据统计，截至2025年6月末，REITs市场机构投资者占比为97.21%，较2024年底提升0.8个百分点，同比提升2.3个百分点。REITs市场以机构投资者为主，且机构投资者市场份额近年来持续提升。具体来看，截至2025年年中，持有占比由高到低的机构依次是产业资本、券商、保险、信托、私募、银行理财和公募。从资产配置角度看，REITs能提供较为稳定的现金流，作为较高分红、风险适中、与其他各类资产相关性均较低的资产，可以起到优化组合韧性、增厚投资组合收益的作用，在利率持续下行、固收“资产荒”背景下，机构的配置需求仍相当旺盛。一方面，由于低利率、固收“资产荒”的形势短期恐难以扭转，机构市场占比有望维持高位；另一方面，由于机构投资者占比过高，在市场流动性有限情况下，机构行为一致性有时也会放大市场波动。对于散户投资人，由于信息与专业劣势、投资渠道有限等原因，往往缺乏对REITs的投资热情。

表1：REITs市场机构投资者占比情况

REITs投资策略展望

（一）战略配售或更关注底层资产质量

在发行节奏放缓、优质上市资产稀缺等背景下，REITs战略配售份额竞争激烈，部分机构通过延长限售期获取份额，如从1年延长至2-3年，也有机构投资人通过提供如市值管理、其他业务协同等合作方式提高获取份额的可能性。随着限售期的大幅延长，机构资金需要承担更长期限基本面波动，蕴含的风险也相对更高。因此，选择未来现金流确定性强、区位优势明显的优质资产就显得尤为重要。同时，各机构也可根据自身资金端和能力禀赋的特点，选择合理的配售期限和合作方案参与REITs战略配售份额的竞争。

（二）打新收益预计呈现收敛态势

当前REITs具备一定稀缺性，网下认购、公共认购的比例较低，由于一二级之间存在明显的价差，上市后涨幅可观，因此打新策略收益率较高。据统计，今年新上市REITs平均上市首日涨幅超过26%，平均前5日涨幅超30%。短期看，REITs供需偏紧、一二级价差存在的情况难以扭转，认购比例预计维持低位，网下打新套利策略拥挤度可能提升，那么网下中签率下降会影响打新收益。另外，从发行价格来看，今年以来交易所反馈回复稿中对多数REITs项目估值调整幅度有所收窄，6月在监管指导下，新发REITs询价区间的上限也由原来的10%左右提高至25%，这些都会提升发行价格，进而压制打新策略的收益率。

（三）二级市场关注估值相对性价比

在REITs二级市场方面，基本投资框架除了持续聚焦基本面、利率、资金面和市场事件等要素之外，当前还需关注估值相对性价比。2025年下半年以来，REITs市场估值高点回调，加上披露的三季报显示底层资产普遍承压，观望情绪愈发浓重。展望未来，内外部不确定性（如宏观经济、地缘政治等）仍将对各类资产造成较大扰动，REITs配置策略可重点围绕两类标的：一是基本面具有一定韧性且经营现金流预期较为稳定的防御性资产，如保障性租赁住房。此类资产分子端相对稳定，可重点关注分母端变化对资产价格的影响；二是基本面有反转或结构性机会的进攻性资产，如一线城市核心区域产业园、受益于路网积极变化的高速公路等。此类资产由基本面修复带来分子端的大幅改善，进而影响资产估值变化，但对机构的投研和时机把握等能力要求较高。

执笔人：韩鸣飞

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