（来源：F金融）

2023 年 2 月全面注册制以来，证监会、交易所、各地证监局等通过修改完善规则、优化监管机制、加强市场沟通等方式，多措并举激发并购重组市场活力。

本篇内容着重将2023年至今有关监管政策予以全面梳理，以便看清并购重组监管大势、明晰并购重组业务开展方向。

（一）修订《重组办法》及配套规则

落实《证券法》要求，在上市公司重大资产重组（以下简称重组）领域实行全面注册制，着眼于提高上市公司质量的根本目标，遵循“把选择权交给市场”的改革宗旨，践行以信息披露为核心的理念，吸收科创板和创业板重组试点注册制的经验，2023 年 2 月，证监会从完善监管制度、优化交易机制等方面，对《重组办法》作了全面修订。

1.完善重组认定标准。在“购买、出售的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占上市公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到百分之五十以上”指标中，增加“且超过五千万元人民币”的要求，未达到上述标准的交易将无需按照重组有关规定披露信息、履行内部决策程序，有利于降低上市公司交易成本、提升重组效率。

2.调低发股重组底价。上市公司为购买资产所发行股份的底价从市场参考价的九折调整为八折，交易各方通过在三个市场参考价中择优选择，并搭配恰当股价折扣的方式，确定股份支付对价，增强交易定价灵活性、扩大市场博弈空间。

3.适应性修改重组条件。修订后的《重组办法》及《上市公司监管指引第 9 号——上市公司筹划和实施重大资产重组的监管要求》，落实《证券法》要求，将重组有利于增强上市公司“持续盈利能力”修改为“持续经营能力”，弱化对重组标的盈利性要求，突出重组应当提升上市公司持续经营能力和整体资产质量，充分披露前提下尊重市场各方的合理商业判断，这也为上市公司收购未盈利标的提供了制度空间。

4.分类明确停复牌要求。本次《重组办法》修订按照“不停牌为原则、停牌为例外”的导向，明确上市公司筹划不涉及发行证券的重组，应当分阶段披露相关情况，不得申请停牌。筹划涉及发行证券的重组，可以依规申请停牌，亦可以不申请停牌，但要做好相关保密工作。

（二）证监会有关负责人就活跃资本市场、提振投资者信心答记者问

2023 年 7 月 24 日中央政治局会议对资本市场工作作出重要部署，明确提出“要活跃资本市场，提振投资者信心”。

证监会有关负责人就贯彻落实情况接受了媒体采访，涉及并购重组答复内容如下：

1.建立突破关键核心技术的科技型企业上市融资、债券发行、并购重组“绿色通道”；

2.适当提高对轻资产科技型企业重组的估值包容性，支持优质科技创新企业通过并购重组做大做强；

3.优化完善“小额快速”等审核机制，延长发股类重组财务资料有效期，进一步提高重组市场效率；

4.出台上市公司定向发行可转债购买资产的相关规则，丰富并购重组支付方式；

5.推动央企加大上市公司并购重组整合力度，将优质资产通过并购重组渠道注入上市公司，进一步提高上市公司质量。

（三）延长发股类重组财务数据有效期

为进一步提高重组市场效率，支持上市公司通过重组提质增效、做优做强，2023 年 10 月 27 日，证监会发布《关于修改〈公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第 26号——上市公司重大资产重组〉的决定》，延长发股类重组项目财务资料有效期，促进上市公司降低重组成本，加快重组进程。

一是明确发股类重组项目财务资料有效期特别情况下可在 6 个月基础上适当延长，并将延长时间由至多不超过 1个月调整为至多不超过 3 个月。

二是明确相关配套措施。经审计的交易标的财务报告的截止日至提交证监会注册的重组报告书披露日之间超过 7 个月的，一方面，压实上市公司主体责任，要求上市公司补充披露交易标的截止日后至少 6个月的财务报告和审阅报告，并在重组报告书中披露交易标的财务信息和主要经营状况变动情况；另一方面，强化中介上市公司并购重组规则、政策与案例一本通机构“看门人”职责，要求独立财务顾问就交易标的报告期期后财务状况和经营成果是否发生重大不利变动及对本次交易的影响出具核查意见。

需要提示的是，一是不涉及发行证券的重组，不适用前述财务资料有效期“6+3”的规定，根据股票上市规则相关要求，需要提交股东大会审议的资产交易，上市公司应当提供交易标的最近一年又一期财务报告的审计报告，经审计的财务报告截止日距离审计报告使用日不得超过 6 个月；二是重组不论是否涉及发行证券，评估或估值报告的有效期最长为基准日后 12 个月。

（四）再融资新政对重组配套融资的影响

2023 年 8 月 27 日，证监会发布《证监会统筹一二级市场平衡优化 IPO、再融资监管安排》（以下简称优化再融资监管安排），明确了当前再融资监管的总体要求。11月 8 日，上交所有关负责人就优化再融资监管安排的具体执行情况答记者问。

关于重组配套融资如何适用再融资监管安排的相关要求，答记者问明确，并购重组是上市公司提升质量的有效手段，也是资本市场发挥优化资源配置功能的重要途径。配套融资是重组方案的重要组成部分，主要服务于重组。为支持上市公司通过重组提质增效、做优做强，配套融资的监管安排在坚持从严从紧的同时，根据募集资金用途不同而有所差异：配套融资用于补充流动资金、偿还债务的，适用本次再融资监管安排关于破发、破净的要求；用于《监管规则适用指引——上市类第 1 号》规定的其他用途的，不适用本次再融资监管安排的相关要求。

根据《监管规则适用指引——上市类第 1 号》相关要求，重组配套募集资金可以用于支付本次并购交易中的现金对价，支付本次并购交易税费、人员安置费用等并购整合费用和投入标的资产在建项目建设，也可以用于补充上市公司和标的资产流动资金、偿还债务。募集配套资金用于补充公司流动资金、偿还债务的比例不应超过交易作价的 25%；或者不超过募集配套资金总额的 50%。

（五）丰富支付工具，发布定向可转债重组规则

为进一步支持上市公司用好定向可转债这一工具实施重组，提高重组市场活力与效率，2023 年 11 月 14 日，证监会发布《上市公司向特定对象发行可转换公司债券购买资产规则》（以下简称定向可转债重组规则）。

整体上看，定向可转债重组规则定位于《重组办法》《可转换公司债券管理办法》等规则的“特别规定”，共 17 条，明确了为购买资产和配套募集资金所发行的定向可转债，在审议程序、发行条件、发行对象、限售期限等方面的规则理解适用问题。

具体来看：

一是上市公司可以单独发行定向可转债购买资产并配套募集资金，也可以搭配现金、普通股等方式实施前述行为；

二是为购买资产所发行的定向可转债，初始转股价格、转股价格调整方案、限售期限等遵守《重组办法》有关规定，限售期限内可以依规转股，但转股后股份继续锁定至限售期限届满；

三是充分考虑重组业绩承诺影响、保障上市公司利益，为购买资产发行定向可转债存续期限不得短于业绩承诺期结束后 6 个月，相应年度业绩补偿义务履行完毕前，对价定向可转债不能回售和赎回；

四是为配套融资所发行的定向可转债，发行条件、限售期限、募集资金使用等应当符合《上市公司证券发行注册管理办法》相关规定；

五是定向可转债转股价格仅可向上修正，不得下修，和《可转换公司债券管理办法》要求一致。

（六）证监会召开支持上市公司并购重组座谈会

2024 年 2 月 5 日，证监会召开支持上市公司并购重组座谈会，会议指出，上市公司要切实用好并购重组工具，抓住机遇注入优质资产、出清低效产能，实施兼并整合，通过自身的高质量发展提升投资价值，增强投资者获得感。

证监会上市司表示，下一步将科学统筹促发展与强监管、防风险的关系，多措并举活跃并购重组市场，支持优秀典型案例落地见效。

一是提高对重组估值的包容性，支持交易双方在市场化协商的基础上合理确定交易作价；

二是坚持分类监管，对采用基于未来收益预期等评估方法的大股东注资型重组要求设置业绩承诺，其他类型重组的交易双方可自主协商是否约定业绩承诺；

三是研究对头部大市值公司重组实施“快速审核”，支持行业龙头企业高效并购优质资产。进一步优化重组“小额快速”审核机制；

四是支持“两创”公司并购处于同行业或上下游、与主营业务具有协同效应的优质标的，增强上市公司“硬科技”“三创四新”属性；

五是支持上市公司（包括非同一控制下的上市公司）之间的吸收合并，进一步拓宽多元化退出渠道。

同时，继续坚持以投资者为本的理念，加强监管、防范风险，坚决查处重组交易中的财务造假等违法行为，打击“壳公司”炒作等乱象。

（七）《关于加强上市公司监管的意见（试行）》

为进一步提升上市公司质量和投资价值，2024 年 3 月15 日，证监会发布《关于加强上市公司监管的意见（试行）》，支持上市公司通过并购重组提升投资价值。多措并举活跃并购重组市场，鼓励上市公司综合运用股份、现金、定向可转债等工具实施并购重组、注入优质资产。引导交易各方在市场化协商基础上合理确定交易作价。支持上市公司之间吸收合并。优化重组“小额快速”审核机制，研究对优质大市值公司重组快速审核。加强对重组上市监管力度，进一步削减“壳”价值。

（八）新“国九条”发布后并购重组新政策

2024 年 4 月 12 日发布的《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下称新“国九条”）指出，鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量。加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场。进一步削减“壳”资源价值。加强并购重组监管，强化主业相关性，严把注入资产质量关，加大对“借壳上市”的监管力度，精准打击各类违规“保壳”行为。新“国九条”是资本市场“1+N”文件中的“1”，为落实新“国九条”，证监会牵头制定了一系列配套文件，其中有关并购重组主要内容如下。

1.证监会发布《关于严格执行退市制度的意见》

证监会发布《关于严格执行退市制度的意见》指出，一方面，逐步拓宽多元化退出渠道。一是以优质头部公司为“主力军”，推动上市公司之间吸收合并。二是以产业并购为主线，支持非同一控制下上市公司之间实施同行业、上下游市场化吸收合并。三是完善吸收合并相关政策，打通投资者适当性要求等跨板块吸收合并的“堵点”。四是上市公司通过要约收购、股东大会决议等方式主动退市的，应当提供异议股东现金选择权等专项保护。

另一方面，大力削减“壳”资源价值。一是加强重组监管，强化主业相关性，严把注入资产质量关，防止低效资产注入上市公司；从严监管重组上市，严格落实“借壳等同 IPO”要求；严格监管风险警示板（ST 股、＊ST 股）上市公司并购重组。二是加强收购监管，压实中介机构责任，严把收购人资格、收购资金来源，规范控制权交易。三是从严打击“炒壳”背后的市场操纵、内幕交易行为，维护交易秩序。四是对于不具有重整价值的公司，坚决出清。

2.证监会发布《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》

为贯彻落实《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，更好服务科技创新，促进新质生产力发展，证监会制定了《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》，从上市融资、并购重组、债券发行、私募投资等全方位提出支持性举措。集中力量支持重大科技攻关，优先支持突破关键核心技术的科技型企业上市融资、并购重组、债券发行，健全全链条“绿色通道”机制；推动科技型企业高效实施并购重组，持续深化并购重组市场化改革，制定定向可转债重组规则，优化小额快速审核机制，适当提高轻资产科技型企业重组估值包容性，支持科技型企业综合运用股份、定向可转债、现金等各类支付工具实施重组，助力科技型企业提质增效、做优做强。

3.上交所修订《上海证券交易所上市公司重大资产重组审核规则》

为深入贯彻落实中央金融工作会议精神和《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，进一步活跃并购重组市场，支持上市公司通过并购重组提升投资价值，同时加强对重组上市的监管力度，上交所修订《上海证券交易所上市公司重大资产重组审核规则》（以下简称《重组审核规则》），主要内容如下：

一是修订重组上市条件。为进一步加强对重组上市的监管力度，削减“壳资源”价值，根据《上海证券交易所股票上市规则》对主板上市条件的修订，提高主板重组上市条件。

二是完善重组小额快速审核机制。扩大科创板小额快速适用范围，取消科创板配套融资“不得用于支付交易对价”的限制；按照融资需求与公司规模相匹配的思路，将科创板配套融资由“不超过 5,000 万元”改为“不超过上市公司最近一年经审计净资产的 10%”。明确“交易方案存在重大无先例、重大舆情等重大复杂情形”的，不适用小额快速审核程序。此外，小额快速交易所审核时限缩减至 20 个工作日，明确市场预期。

三是明确重组交易中获得股份相关主体的投资者适当性管理要求。根据近年来的监管实践，明确发行股份购买资产或上市公司换股吸收合并交易中，交易对方或被吸收合并公司股东不符合相关板块股票投资者适当性要求的，仅能持有或者卖出所获得的股份。

四是根据中国证监会或本所相关规则修订作出适应性调整。具体包括规则依据、可转换公司债券转股价格修正、暂停计时、终止审核、自律监管等条款。

（九）证监会主席在 2024 陆家嘴论坛开幕式上的主旨演讲

吴清主席在 2024 陆家嘴论坛开幕式上的主旨演讲中强调，要发挥好资本市场并购重组主渠道作用，助力上市公司加强产业横向、纵向整合协同。将加快完善制度规则，创造更好的政策环境，推动形成更多示范案例。进一步加大对创新企业的支持力度，鼓励加强产业链上下游的并购重组，支持相关上市公司吸收合并。在支付工具上，鼓励综合运用股份、现金、定向可转债等多种方式，研究引入股份对价分期支付，为市场各方达成并购交易创造更好条件。这也要求投资银行等中介机构勤勉尽责，加快提升专业能力，在当好“看门人”的同时，更好发挥交易“撮合者”作用，通过更优质、更专业的服务，支持上市公司在推动产业创新的过程中做强主业、补链强链。

（十）“科创板八条”明确要更大力度支持并购重组

6 月 19 日，证监会《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（以下称“科创板八条”）进一步明确，要更大力度支持并购重组。支持科创板上市公司开展产业链上下游的并购整合，提升产业协同效应。适当提高科创板上市公司并购重组估值包容性，支持科创板上市公司着眼于增强持续经营能力，收购优质未盈利“硬科技”企业。丰富支付工具，鼓励综合运用股份、现金、定向可转债等方式实施并购重组，开展股份对价分期支付研究。支持科创板上市公司聚焦做优做强主业开展吸收合并。鼓励证券公司积极开展并购重组业务，提升专业服务能力。

（十一）证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》

09月24日，证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》支持上市公司向新质生产力方向转型升级，鼓励上市公司加强产业整合。

大幅简化并购审核流程、缩短审核时限、提高重组效率：

对突破关键核心技术的科技型企业并购重组实施“绿色通道”，加快审核进度；

支持上市证券公司通过并购重组提升核心竞争力，加快建设一流投资银行；

积极支持上市公司围绕战略性新兴产业、未来产业等进行并购重组；

鼓励引导头部上市公司立足主业，加大对产业链上市公司的整合；

顺应产业发展规律，适当提高对并购重组形成的同业竞争和关联交易的包容度；

严格监管“忽悠式”重组，打击各类违规“保壳”行为。

（十二）沪深交易所均就修订《上市公司重大资产重组审核规则》公开征求意见

09月24日，沪深交易所均就修订《上市公司重大资产重组审核规则》公开征求意见，明确上市公司重大资产重组的两类交易可以适用简易审核程序，同时设定简易审核程序的负面清单以及规定简易审核程序相关机制等。

《并购改革意见》提出：“建立重组简易审核程序，对上市公司之间吸收合并，以及运作规范、市值超过100亿元且信息披露质量评价连续2年为A的优质公司发行股份购买资产（不构成重大资产重组），精简审核流程，缩短审核注册时间。”

为落实上述要求，沪深交易所拟对《重组审核规则》相关规定进行相应调整。《重组审核规则》征求意见稿新增专节对简易审核程序作出特别规定，同时对其他个别条款进行了适应性调整。

具体来看：

（一）明确简易审核程序的适用情形。适用范围包括两类交易，一类是上市公司之间换股吸收合并，一类是优质上市公司发行股份购买资产且不构成重大资产重组。优质上市公司是指总市值超过100亿元且最近两年交易所对上市公司信息披露质量评价为A。

（二）设定简易审核程序的负面清单。一是上市公司或者其控股股东、实际控制人，中介机构或者其相关人员，在一定期限内受到证监会行政处罚或者交易场所纪律处分，或者存在其他重大失信行为的；二是交易方案存在重大无先例、重大舆情等重大复杂情形的。

（三）规定简易审核程序相关机制。对于符合简易审核程序条件的重组交易，交易所基于中介机构的核查意见，在2个工作日内受理，受理后5个工作日内出具审核意见。交易所重组审核机构不进行审核问询，无需就本次交易提交并购重组委员会审议。

（四）强化简易审核程序的各方责任。上市公司及其相关方应当就本次交易符合适用简易审核程序要求作出承诺。压严压实中介机构核查把关责任，独立财务顾问应当就本次交易符合适用简易审核程序要求发表明确肯定的核查意见。同时，为避免简易审核程序被滥用，交易所对相关重组交易加强事后监管，发现存在违反简易审核程序相关规定行为的，按照相关规定从重处理。

（十三）北交所和深交所分别举办座谈会，宣讲“并购六条”政策精神

2024年10月25日，北交所和深交所分别举办座谈会，宣讲“并购六条”政策精神，鼓励券商和上市公司利用并购重组实现资源优化。这些措施包括支持科创板、创业板上市公司并购产业链上下游资产，支持运作规范的上市公司围绕产业转型升级开展跨行业并购，支持上市公司收购有助于补链强链、提升关键技术水平的优质未盈利资产等。

证监会还建立了重组简易审核机制，缩短审核时限，提高审核效率，以支持符合条件的上市公司重组。

（十四）上交所编发《并购重组典型案例汇编》

11月1日，上交所发布公告称，为进一步回应市场诉求，助力上市公司更好理解政策导向、把握监管理念，上交所整理了近年来沪市比较有代表性的30个并购重组案例，即日起以《并购重组典型案例汇编》的形式向上市公司发布。在案例的选取上，本次汇编涵盖的类型丰富多元，对产业并购、跨行业并购、收购亏损资产、海外并购、重组上市、吸收合并、要约收购等多种类型均有收录。

在编写的手法上，系统总结案例背景、交易架构、方案特点，并对照当前政策要点对案例成功做法和可鉴之处做出点评和说明，力求专业、实用，便利市场主体参照实施。

上交所表示，为进一步引导上市公司和中介机构合规筹划推进并购重组，此次并购重组案例汇编还专门选取了“内幕交易防控不当”“标的公司财务造假”“蹭热点式重组炒作股价”“盲目跨界标的失控”等4种负面类型对应的12个案例。上述案例的选取旨在提醒上市公司在并购重组过程中树立正确的发展观念、警惕相关风险，体现了一线监管在鼓励上市公司规范、有效实施高质量并购重组的同时，始终对各类“借重组之名、行套利之实”的不当并购交易高度关注、从严监管的鲜明导向。

（注：深交所已于9月并购重组专刊2024第1期总第7期编发九大专题12个案例）

（十五）北京、上海、深圳等地政府及金融办推出并购重组规划

北京

2024 年 11 月 27 日，北京证监局与北京市委金融办联合举办北京辖区并购重组座谈会，鼓励市场主体规范运用并购重组等方式实现资源优化配置，提出四项监管要求，包括做好谋划、做好调查、促进协同、务必合规等，并推进搭建对接平台、互学互鉴经验、引导规范交易等工作。

北京经济技术开发区（北京亦庄）康桥医疗健康并购投资基金近期正式设立，这是亦庄设立的首只并购基金，总规模 30 亿元，为企业并购重组提供了强有力的资金支持。

上海

2024年12月06日，上海市人民政府办公厅印发《上海市支持上市公司并购重组行动方案（2025-2027年）》，提出以下政策措施：

注重价值引领：并购重组要向有助于新质生产力发展、有助于重点产业补链强链的项目倾斜，塑造典型案例，树立鲜明导向。

提供全程服务：为企业提供专业辅导，强化政策供给，有效整合标的，真正实现“1＋1＞2”的效果。

明确发展目标：力争到 2027 年，落地一批重点行业代表性并购案例，在集成电路、生物医药、新材料等重点产业领域培育 10 家左右具有国际竞争力的上市公司，形成 3000 亿元并购交易规模，激活总资产超 2 万亿元，集聚 3-5 家有较强行业影响力的专业并购基金管理人，大幅提高中介机构并购服务能力，发挥并购服务平台积极作用。

深圳

2024年11月27日，深圳市金融办发布了《深圳市推动并购重组高质量发展的行动方案（2025-2027）（公开征求意见稿）》，提出以下具体举措：

建立项目库：建立上市公司并购重组标的项目库，扩大上市公司并购重组储备范围，联通香港打通境内外并购资源。

支持转型升级：支持上市公司向新质生产力方向转型发展，鼓励其通过并购重组等方式，加大对科技创新、产业升级等领域的布局，增强核心竞争力。

助力企业“走出去”：支持上市公司开展并购业务“走出去”，拓展国际市场，提升深圳企业在全球产业链中的地位。

丰富融资渠道：丰富上市公司并购重组融资渠道，鼓励金融机构创新金融产品和服务，为并购重组提供资金支持。

打造服务中心：打造上市公司并购重组服务一流中心，提升中介机构服务质量和水平，加强专业人才培养和引进。

明确发展目标：到 2027 年底，推动深圳境内外上市公司质量全面提升、总市值突破 15 万亿元；推动并购重组市场持续活跃，完成并购重组项目总数量突破 100 单、交易总价值突破 300 亿元，形成一批优秀并购重组案例。

（十六）2024年12月16日-12月22日并购重组政策跟进

代表事件：国务院国资委引发新规，鼓励央企上市公司积极开展有利于提高投资价值的并购重组。

动态综合：

（十七）2024年12月23日-12月30日并购重组政策跟进

代表事件：中证协修订《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引》，拟在现行《指引》上增加“发行人对风险企业进行并购重组”的除外条款。

动态综合：

数据来源：东吴证券

（十八）2024年12月30日-2025年1月5日并购重组政策跟进

代表事件：上海、江苏证监局走访调研上市公司，鼓励用好并购重组等资本市场工具。

动态综合：

数据来源：东吴证券

（十九）2025年1月6日-1月12日并购重组政策跟进

代表事件：国家发改委发布《关于促进数据标注产业高质量发展的实施意见》，鼓励培育一批数据标注龙头企业，鼓励通过资源整合、并购重组等方式做大做强。

动态综合：

数据来源：东吴证券

（二十）2025年1月13日-1月19日并购重组政策跟进

代表事件：国务院国资委强调国央企需加大力度推进战略性重组与专业化整合。

动态综合：

数据来源：东吴证券

（二十一）2025年1月20日-2月9日并购重组政策跟进

代表事件：证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》，强调多措并举活跃并购重组市场，鼓励科技型企业开展同行业上下游产业并购，支持上市公司围绕产业转型升级、寻找第二增长曲线开展并购重组。

动态综合：

数据来源：东吴证券

（二十二）2025年2月10日-2月17日并购重组政策跟进

代表事件：国务院国资委署名发表《加快推进国资央企高质量发展 为完成经济社会发展目标任务提供有力支撑》，强调深入推进战略性重组和专业化整合，进一步提高国有资本配置和运行效率。

动态综合：

数据来源：东吴证券

（二十三）2025年2月17日-2月23日并购重组政策跟进

代表事件：商务部、国家发展改革委发布《2025年稳外资方案》，强调优化外资并购规则和并购交易程序，完善并购管理范围，降低跨境换股门槛等。

动态综合：

数据来源：东吴证券

（二十四）2025年2月24日-3月2日并购重组政策跟进

代表事件：证监会在关于政协十四届全国委员会提案答复函中强调，完善重组“小额快速”审核机制，支持上市公司吸收合并，进一步优化重组政策环境。

动态综合：

数据来源：东吴证券

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