化债之下，中国大开前门并严堵违规举债后门，上半年出现政府净融资大增的同时，城投债净融资负增长情形。

两组数据一增一减之间，折射出政府投融资体制正加速变革。

根据中诚信国际数据，2025年上半年全国城投债净融资额-763.60亿元，同比下降约149%。上半年净融资额由正转负，城投债供给持续收紧。

中国人民银行数据显示，今年上半年政府债券净融资7.66万亿元，同比多4.32万亿元，同比增长约129%。

城投债是地方政府为城市基础设施建设重要筹资方式之一，尽管前些年已经要求剥离地方政府城市投融资平台公司（下称“城投”）的政府融资职能，但城投转型进度慢，依然存在新增隐性债务情况。

为了遏制隐性债务增长，防范地方债务风险，近些年中国加大监管力度，包括收紧城投债发行，并陆续推出化解地方政府隐性债务风险一揽子政策。尤其是去年10月推出的总额10万亿元地方政府专项债券置换隐性债务的计划，缓释了地方债务风险，也加速了城投公司转型，仅去年就有7000多家城投公司宣布退出政府融资平台公司名单。截至目前已经发行约5.1万亿元。

中央财经大学教授温来成告诉第一财经，城投债发行规模下滑，尤其是净融资负增长，正是严控新增隐性债务，国家强化城投债监管的结果。然而要保持经济增长，面对当前复杂内外形势，当前政府仍需要加大债务资金投入，用于重大项目建设等。因此，在城投债净融资额下滑的同时，政府债券净融资额大增，这是当前宏观经济政策调控所需。

央行数据显示，今年上半年国债净融资3.37万亿元，同比多1.8万亿元；地方政府债券净融资4.29万亿元，同比多2.52万亿元。

今年政府债券净融资规模大增的背后，正是积极财政政策靠前发力的表现。这也使得尽管今年以来财政收入增长乏力的同时，财政支出仍保持一定强度，民生、重大项目等领域得到有效保障。

随着地方政府专项债券和超长期特别国债发行使用加快，“两重”建设加快推进，基础设施投资平稳增长。国家统计局数据显示，今年上半年基础设施投资同比增长4.6%，增速比全部投资高1.8个百分点。

中诚信国际研报分析称，2025年以来城投债市场延续2024年的政策主线，持续助力“化存”的同时，监管“控增”力度仍强，地方债务化解、“退平台”和城投转型仍在进一步提速；但财政压力仍存在，且地方仍面临较大的还本付息压力，宽货币政策及政策性工具的落地效果还需持续观察。

上述研报称，随着债务化解的进一步推进，预计城投企业“退平台”与产业化转型仍将进一步提速，但转型质量参差不齐，需关注其转型过程中的政企关系重塑、“重投入、轻产出”带来的债务负担加重，警惕部分主体“假转型”带来的资金回收风险和区域发展拖累。