6月新房销售同比继续下降，土拍溢价率也继续下降，房地产市场热度继续降温，我们认为政策总体跟随市场形势变化而定，我们认为若后续行业基本面持续低迷，政策有望继续发力提振市场信心。2025年至今深铁集团已累计向万科提供借款155.70亿元，保障了万科公开市场债券成功兑付，我们预计若深铁集团支持力度不减，短期看万科旗下债券兑付或将维持平稳，对市场扰动不大。境内债方面，2025年6月央国企地产债收益率总体呈现震荡下行，利差有所压缩，不过当前利差历史分位数仍处于较高水平，我们认为后续在资产荒延续的背景下央国企地产债利差有望继续收窄，维持中短久期央国企适度择券不变。境外债方面，央国企估值相对稳定，可以考虑适度配置中短久期品种，非国企中万科、龙湖、新城等价格已经上涨至近年来高位，可谨慎选择短久期品种，同时关注市场波动下的博弈机会。

房地产下行超预期，超预期主体信用风险事件。

销售跟踪：6月新房销售同比继续下降。根据中指研究院数据，2025年6月新建商品住宅销售面积和销售额环比分别增长19%和12%，同比分别下降16%和19%，新房销售同比增速继续为负。分城市能级看，一线城市销售面积环比增长15%、同比下降5%；二线城市销售面积环比增长22%、同比下降23%，三线及以下城市销售面积环比增长15%、同比增长5%。从周度数据来看，30大中城市商品房6月以来连续6周累计成交面积同比下降11%。

房企销售：我们重点跟踪的房企有45家披露了6月销售数据，销售额环比平均增长18%，同比平均下降28%。具体来看，保利发展、中海地产、招商蛇口和中国金茂同比分别下降31%、36%、6%和32%，越秀地产和建发房产同比均下降29%，绿城中国和滨江集团同比分别下降7%和37%，万科、龙湖集团和新城控股同比分别下降54%、13%和58%。

土地市场：土地成交额同比增长，成交溢价率继续下降。2025年6月300城推地建筑面积2463万平米，环比增长63%、同比下降15%，成交建筑面积2043万平米，环比增长44%、同比增长3%；6月土地流拍率4%，相比5月有所下降，6月成交溢价率6%，环比继续下降；6月土地成交金额1816亿元，环比增长108%、同比增长44%，1-6月累计增长37%，分能级来看，一线、二线、三四线城市土地成交额累计同比分别增长49%、49%和2%。土地收储方面，根据企业预警通数据，截至2025年7月6日，全国已有26个省市公示了专项债收储土地情况，资金规模约4897亿元，其中广东、重庆、安徽、江西和河南超过400亿元。

融资跟踪：6月境内地产债净增转负，美元债民企新发。6月地产境内债发行量和净增量分别为211亿元和-84亿元，其中国企净增-41亿元、非国企-43亿元。绿城房地产发行3年期中票，规模10亿元，票面利率3.94%。美元债发行规模5.65亿美元，净增量-47.65亿美元，民营房企发行成功“破冰”，新城发展发行3年期美元债，发行金额3亿美元，票面利率11.88%。到期方面，2025年房地产债务到期压力有所缓释，其中国内债券合计到期4152亿元、美元债到期回售合计286亿美元，同比都有所回落。个券层面，万科7月有30亿元境内债到期和29亿元境内债面临回售，8月有20亿元境内债到期；龙湖7月有5亿元境内债到期和17亿元境内债面临回售，8月有15亿元境内债到期和10亿元境内债面临回售。

二级市场走势：境内债利差走势不一，美元债指数小幅上涨。6月境内债行业利差走势不一，AAA、AA+、AA隐含评级超额利差均值分别收窄1bp、走扩1bp和收窄5bp，AA+中万科相关个券利差走扩幅度靠前，AA中滨江房产、绿城地产和华侨城利差收窄幅度靠前。6月美元债指数当月回报率0.83%，投资级表现好于高收益，回报率分别为1.31%和0.64%。具体来看，万科美元债下跌3-5美元左右至74-79美元左右；龙湖集团中长端美元债变动不大，维持在73-81美元区间。

行业投资建议：

6月新房销售同比继续下降，土拍溢价率也继续下降，房地产市场热度继续降温，2025年6月国常会[1]提及“要对全国房地产已供土地和在建项目进行摸底，进一步优化现有政策，提升政策实施的系统性有效性，多管齐下稳定预期、激活需求、优化供给、化解风险，更大力度推动房地产市场止跌回稳。”我们认为政策总体跟随市场形势变化而定，我们认为若后续行业基本面持续低迷，政策有望继续发力提振市场信心。根据万科公司公告，2025年至今深铁集团已累计向万科提供借款155.70亿元（不含7月3日公告的62.49亿元借款），保障了万科公开市场债券成功兑付，我们预计若深铁集团支持力度不减，短期看万科旗下债券兑付或将维持平稳，对市场扰动不大。境内债方面，2025年6月央国企地产债收益率总体呈现震荡下行，利差有所压缩，不过当前利差历史分位数仍处于较高水平，我们认为后续在资产荒延续的背景下央国企地产债利差有望继续收窄，维持中短久期央国企适度择券不变。境外债方面，央国企估值相对稳定，可以考虑适度配置中短久期品种，非国企中万科、龙湖、新城等价格已经上涨至近年来高位，可谨慎选择短久期品种，同时关注市场波动下的博弈机会。

图表1：70城商品住宅销售面积月度同比走势

资料来源：中指研究院，中金公司研究部

图表2：30大中城市商品房成交面积

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表3：重点覆盖企业经营数据统计

资料来源：中指研究院，中金公司研究部

图表4：土地流拍率和溢价率走势

资料来源：中指研究院，中金公司研究部

图表5：300城土地成交额表现

资料来源：中指研究院，中金公司研究部

图表6：专项债收储土地资金规模分省统计

资料来源：企业预警通，中金公司研究部；截至日期：2025年7月6日

图表7：房地产境内债发行和净增情况

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表8：房地产境内债净增量分企业性质统计

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表9：房地产美元债发行和净增情况

资料来源：彭博资讯，中金公司研究部

图表10：房地产行业信用利差

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表11：房地产美元债指数走势

资料来源：Wind，中金公司研究部

图表12：1年及以上期限央国企地产债信用利差

资料来源：Wind，中金公司研究部

[1] http://www.scio.gov.cn/yw/lq_/202506/t20250613_900155.html

本文摘自：2025年7月14日已经发布的《6月房地产债券月报：国常会再提“止跌回稳"》

袁文博 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523060023

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