（转自：F金融）

近日，教育信息化龙头企业鸿合科技发布公告：奇瑞集团旗下合肥瑞丞基金以15.75亿元收购其25%股权。交易完成后，原股东张树江放弃剩余7.55%股份表决权，使这家市值63亿的教育科技公司进入“无实际控制人”状态。

这不仅是2025年单宗金额最大的并购案，更是证监会“并购六条”新规后，首单由产业资本(CVC)主导的上市公司收购。奇瑞造车，鸿合造黑板，两个看似毫不相干的企业突然成了一家人。

此收购案背后，并购基金不再是简单的资本捕手，而成为连接技术孤岛、重组产业链的关键枢纽。

一、一场精妙设计的控制权游戏

这场并购的资本运作堪称教科书级案例。瑞丞基金仅收购25%股权，却通过原股东张树江放弃7.55%表决权的特殊安排，以最低成本实现了控制权转移。这种设计既规避了30%的要约收购红线，又保留了后续引入战略投资者的灵活性。

更值得玩味的是交易结构中的“无实际控制人”状态。表面看是控制权真空，实则是精心设计的资本缓冲区——既避免被贴上“野蛮人”标签，又为奇瑞后续资本运作留下操作空间。

交易时机选择更是精准踩点：2024年9月证监会发布“并购六条”，明确支持私募基金以产业整合为目的收购上市公司。新政后全国仅6起类似案例，而鸿合是其中交易额最大的。

鸿合科技虽身处行业寒冬（2025年一季度净利润暴跌76.67%），但其账面18.5亿现金、仅30%的负债率，以及在美国教育交互平板市场23%的市占率，使其成为理想的并购标的。这就像在行业低谷期，用折扣价买下了蒙尘的明珠。

表：鸿合科技核心价值与潜在风险矩阵

二、产业资本的野心：从造车到重构产业链

奇瑞的并购动作绝非孤立事件。短短三个月内，这家车企已连续拿下两家上市公司：3月以4.13亿控股环保企业万德斯，6月又以15.75亿入主鸿合科技。这种跨领域并购组合看似令人费解，实则暗含清晰的资本逻辑。

瑞丞基金作为奇瑞的资本触手，与传统PE有本质区别。其定位是服务母公司战略的“耐心资本”，核心目标不是短期套利，而是构建“汽车+科技”的生态体系。当传统PE还在观望时，产业背景的CVC已抢占并购新高地。

技术协同是此次并购的核心命题。鸿合深耕教育交互显示技术二十余年，其核心能力恰是奇瑞智能座舱的短板。车规级显示技术面临认证周期长、供应链整合难等痛点，鸿合的技术储备有望缩短奇瑞的研发进程。

更隐秘的协同在于全球化渠道。奇瑞连续22年蝉联中国乘用车出口冠军，覆盖80余国；鸿合海外收入占比超55%，其Newline品牌在美国教育市场稳居第一。双方渠道融合可能催生全新场景——比如为奇瑞海外经销商提供数字化培训设备，或在车载系统中嵌入教育内容平台。

三、运作模式革命：并购基金的三大创新

1. 控制模式创新：“弱控制”架构崛起

鸿合案例展示的“25%股权+表决权放弃”模式，代表着控制权设计的新思潮。相较于传统并购基金追求绝对控股，这种轻量化控制模式大幅降低收购成本，同时保留资本运作灵活性。在“并购六条”政策红利下，此类架构正成为产业资本的主流选择。

2. 资本架构创新：从单兵作战到矩阵协同

瑞丞基金背后是地方政府与产业资本共建的母基金矩阵。作为安徽省新能源汽车主题母基金管理人，其资金池深度绑定区域产业战略。这不同于传统PE的“盲池基金”，而是形成“产业方+地方政府+金融机构”的资本联盟，实现风险共担与资源共享。

3. 整合创新：从财务管控到技术共生

区别于“收购-拆分-出售”的传统模式，此次并购公告明确承诺对鸿合注入“汽车产业链优质资产”。奇瑞计划将鸿合技术团队纳入智能座舱研发体系，推动教育交互显示技术向车载场景迁移。这种深度技术融合，代表并购基金正从财务投资者转型为产业组织者。

表：并购基金运作模式演变对比

四、暗流涌动：光环下的三重挑战

这场看似完美的联姻，实则暗藏风险漩涡。

治理结构的脆弱性首当其冲。“无主”状态叠加管理层调整计划，在鸿合2024年净利润下滑31.2%的脆弱期，可能引发权力真空。更复杂的是奇瑞资本自身的股权结构——奇瑞控股与奇瑞股份各持50%，这种均势设计可能延伸决策链条，降低应变效率。

技术迁移可行性是更深层的考验。教育场景的交互显示技术要进入汽车领域，需突破三重壁垒：车规级认证（温度适应性、抗电磁干扰等指标严苛）、供应链重构（从教育设备到汽车电子）、交互逻辑重塑（从教室板书到驾驶场景）。一位行业分析师直言：“技术迁移成本可能吞噬协同红利”。

行业周期双重挤压更添变数。教育信息化行业面临财政预算紧缩，智慧教室建设高潮退去；而奇瑞主业深陷新能源汽车价格战，2024年166亿元净利润需支撑双线作战。若鸿合不能快速造血，可能从技术宝藏沦为资本负累。

资本市场的热情也暗藏泡沫。鸿合复牌首日涨停，股价较收购价溢价5.4%，但这建立在尚未落地的重组预期上。参考万德斯被收购后股价冲高回落的轨迹，一旦整合不及预期，估值回调将不可避免。

五、并购新大陆：从资本桥梁到产业操作系统

当合肥瑞丞的技术团队开始评估鸿合交互屏在汽车座舱的适配性，而教育工程师们研究汽车电子标准时，这场15.75亿并购的真正考验才刚揭幕——资本可一夜完成股权交割，但技术融合需要时间淬炼。

鸿合案例映射出并购基金发展的清晰轨迹：从早期“杠杆收购-分拆出售”的套利工具，进阶为“产业整合-价值再造”的经济基础设施。深圳建立的500家标的资源库（含460家专精特新），富阳区构建的“孵化+创投+并购”基金矩阵，盐城创新的双GP母基金模式，共同构建起支撑并购3.0时代的制度骨架。

未来真正的分水岭，在于能否跨越“财务控制”走向“技术共生”。当产业资本褪去“野蛮人”标签，当地方政府跳出“招商思维”，并购基金终将从资本桥梁蜕变为新质生产力的核心操作系统。

这场看似跨界的故事，本质是中国制造业升级的隐喻——通过资本纽带打破产业藩篱，在技术要素的重组中寻找新增量。黑板与方向盘的联姻能否结果，将检验中国产业资本的真实成色。