转自：上海证券基金评价

孙桂平 分析师

执业证书号：S0870519040001

主要观点

1）发行市场

本期 3 只产权 REITs 完成首发，合计发行规模 39.8 亿元；另有 4只本期新获批REITs正在发行中，预计发行规模超百亿元，其中包含首批 2 只数据中心 REITs，REITs 底层资产类型将再次迎来扩容。本期新增 2 单产权 REITs 储备项目。今年已发行 10 只 REITs，发行数量比去年同期增长 11%，发行规模合计 153 亿元，较去年同期下降 35%，相比特许经营权REITs，今年产权 REITs的发行具有明显数量和规模优势。

2）二级市场

本期2只REITs完成上市交易。 目前REITs市场产品数量为 69只，最新REITs规模仍维持两千亿元以上， 其中产权REITs 规模比特许经营权 REITs多百亿元，且差距继续拉大。本期REITs市场下跌-0.45%，落后于股票市场。 今年以来REITs市场整体涨幅为17.06%，大幅领先股票指数，其中产权REITs 今年涨幅为20.20%，而特许经营权上涨 13.80%。今年来各底层资产类型 REITs都不同程度上涨，但存在明显分化，其中表现最好的消费 REITs 上涨 34.38%，而表现最差的生态环保 REITs 涨幅仅有2.75%。

3）分红情况

本期REITs市场有 4只产品进行分红，分红金额为1.67亿元，较上期有所下降。2025年 REITs市场共分红45.48亿元，分红收益率为2.81%，超过主要股票指数，略低于中证红利。产权REITs今年分红收益率为2.33%，明显低于特许经营权REITs的 3.40%，也低于中证红利指数。由于REITs强制分红的特点，不同类型REITs 成立以来分红比例都较高。

4）投资价值分析

全部产权类REITs 最新估值（P/可供分配金额）为27.84，明显高于沪深300和中证红利，略低于中证500，其中保障房 REITs估值相对较高。而产业园REITs 估值（P/EBITDA）在所有资产类型中最低。特许经营权REITs在相同收益增速情况下，本期水利设施 REITs内部收益率最高，其次为生态环保 REITs 和清洁能源 REITs，最低的为收费公路REITs。

一、发行市场

1、本期发行情况

本期三只产权REITs完成首发，发行规模合计为39.8亿元，配售比例仍维持较低水平，平均值为 0.25%，其中两只已上市 REITs首日涨幅为 30%。今年发行的 REITs 配售比例都很低，平均配售比例仅有0.56%，今年发行REITs的平均首日涨幅为27.97%。本期有四只 REITs 处在发行中，且都是本期新获批的 REITs，其中包含首批 2 只数据中心 REITs，合计发行规模预计为 46 亿元到 79 亿元，另外两只为产业园 REIT 和清洁能源 REIT，合计发行规模预计为55.75亿元，而华夏华电清洁能源 REIT也是今年发行的第二只特许经营权REIT。

截止目前，今年已发行10只REITs，发行数量比去年同期增长11%，发行规模合计153亿元，较去年同期下降35%，共涉及五种底层资产类型，其中供热设施为新发行的资产类型，具体来看：3 只仓储物流 REITs（规模 58 亿）,2 只保障房 REITs（规模 27 亿） ，2只消费基础设施 REITs（规模 31 亿） 、2 只产业园 REITs（规模 22亿） ，1 只供热设施 REITs（规模 15 亿） 。相比特许经营权 REITs，今年产权REITs的发行具有明显数量和规模优势，其数量和规模占比都为90%左右。

2、项目储备情况

目前沪深交易所共受理 16单REITs储备项目，其中扩募项目 6单，数量占比为 37.5%。目前已获批 1 单产业园扩募项目，处于待发行。本期4单REITs新获批且处在发行中，另外本期新增2单产权项目。

当前储备项目中产权 REITs最多，共12单，其中产业园 4单，仓储物流2单，保障房3单，消费基础设施3单； 特许经营权 REITs共 4单，其中清洁能源 3单，生态环保扩募项目1单。

二、二级市场

本期中金亦庄产业园REIT和中金中国绿发商业资产REIT先后上市，上市首日均上涨 30%。

目前 REITs 市场产品数量为 69 只，其中产权 REITs 共 45 只，特许经营权REITs共24只。最新REITs 规模为2057亿元，继续维持在两千亿以上，其中产权 REITs 规模为 1114 亿元，特许经营权REITs规模为944亿元，两者规模差距逐渐拉大。

本期 REITs市场下跌-0.45%，落后于主要股票指数。本期产权REITs先涨后跌，表现较好，整体上涨0.75%，其中保障房 REITs表现最好，涨幅为 2.69%，产业园 REITs 本期表现较差，是本期唯二下跌的资产类型；特许经营权 REITs 本期持续下跌，跌幅-1.96%，主要受规模较大的收费公路 REITs大幅下跌所致，而供热设施本期涨幅高达 6.66%，是表现最好的资产类型。本期除收费公路持续下跌外，其余资产类型呈现出先涨后跌的行情。

今年以来 REITs市场整体涨幅为17.06%， 大幅领先主要股票指数。今年来各底层资产类型 REITs都不同程度上涨，产权REITs今年表现好于特许经营权 REITs，涨幅为20.20%，但各资产类型业绩出现一定分化，其中消费基础设施REITs今年表现最好，涨幅超34%，明显好于其他资产类型，而产业园 REITs涨幅最小，为10.93%；特许经营权REITs 今年上涨 13.80%，其中生态环保 REITs 涨幅最小，仅 2.75%，其他类型涨幅相近。过去一年来看，不同类型分化更明显，保障房和消费基础设施涨幅在50%左右，而生态环保涨幅仅5%，其他类型涨幅在10%到 20%之间。

本期 REITs交易活跃度较上期略高，其中供热设施成交额提升幅度最高，而水利设施、产业园和收费公路等成交额下滑。本期REITs 整体换手率较上期持平，高于沪深 300 和中证红利，但低于中证 500。

三、分红情况

本期有4只REITs分红，分红金额为1.67亿元，较上期有所下降。2025 年REITs 市场共分红45.48 亿元，分红收益率为2.81%，明显高于沪深300 和中证500，但略低于中证红利，中证红利分红收益率最近一段时间大幅提升。

今年特许经营权REITs 分红金额为28.90亿元，主要来源于收费公路REITs和清洁能源 REITs，2025年分红收益率为 3.40%；产权 REITs共分红16.58亿元，主要集中在消费基础设施 REITs和产业园REITs，2025 年产权REITs 分红收益率为2.33%，明显落后于特许经营权 REITs，也低于中证红利指数。

从过去一年分红情况来看，特许经营权REITs分红金额和分红收益率都明显高于产权REITs，其中收费公路REITs 分红收益率接近 11%，而生态环保相对较低，仅6.31%；产权REITs过去一年分红收益率为4.92%，也低于中证红利指数。

由于 REITs强制分红的特点，因此不同类型REITs成立以来分红比例都高，特许经营权 REITs略高于产权REITs，其中成立以来分红比例略低于90%的底层资产类型主要有保障房 REITs。此外，水利设施REITs本期进行了成立以来的首次分红，分红比例高达 99%，而供热设施REITs 成立时间较短，目前仍没有进行分红。

四、投资价值分析

1、产权类REITs

从分红角度来看，产权类REITs估值（P/可供分配金额）为27.84，比上期略高，明显高于沪深 300 和中证红利，略低于中证500。其中保障房REITs估值相对较高，其他三种类型的估值相对较低。从经营角度来看，产权类REITs估值（P/EBITDA）为25.87，略低于P/可供分配金额，其中保障房REITs估值仍然最高，而产业园REITs估值最低。

由过去一年实际分红计算的REITs股息率为3.72%，REITs由于分红的强制性，过去一年的分红比例明显高于股票指数，其中有些 REITs的过去一年的分红比例高于 100%，主要原因在于过去一年分红收益不一定全部来源于过去一年的可供分配金额。考虑到不同REITs过去一年的实际分红比例差异较大，如果以过去一年可供分配金额计算股息率，则产权类REITs的股息率为 3.82%，与前者差距较小，其中产业园 REITs股息率最高，为 4.23%，而保障房 REITs股息率为2.61%。

2、特许经营权REITs

特许经营权REITs持有的特许经营权到期后，往往资产清零，因此REITs存续期间的分红收益具有还本付息的特点，再加上 REITs持有的特许经营权剩余期限并不相同，因此更适合采用内部收益率进行估值比较。

在相同收益增速情况下，本期水利设施REITs内部收益率最高，其次为生态环保REITs 和清洁能源REITs，最低的为收费公路REITs。一般而言，收费公路的营收增长来源于车辆通行量的增加和通行费单价等增长，而生态环保由于污染物处理能力的设计限制，以及清洁能源由于装机容量的限制等，营收增长主要来自于污染处理费单价，以及电费单价的增长等上面，也就是说收费公路的增长潜力一般要大于生态环保以及清洁能源等。

五、主要政策