（转自：华西研究）

华西纺服

（一）主要观点

波司登本周发布FY25财报，公司FY24/25收入/羽绒服收入/归母净利/经营活动现金流为259.02/216.7/35.14/39.8亿元，同比增长11.6%/11%/14.3%/-45.7%，收入端稳健增长，主要来自加盟端增长及户外、轻薄羽、防晒服等拓品类贡献。FY24/25公司其他收入4.92亿元（去年同期为2.16亿元），商誉减值亏损为1.7亿元（去年同期为0.7亿元）剩余商誉余额为7亿元，应占联营公司及合营企业亏损为0.22亿元（去年同期为0.14亿元）。拆分上下半年来看，上半年收入/归母净利同比增长18%/23%，下半年同比下降22%/25%。公司拟每股派发末期股息22港仙，叠加中期股息6港仙，派息率84.1%，股息率为6.1%。

投资建议：目前品牌端消费偏弱，家纺略好于服装受益于线上及补贴；制造4-5月订单较差且我们预计Q3也不乐观、不排除二次下修，因此推荐Q2利润确定性较强、有自身成长修复逻辑的公司。1）品牌推荐赢家时尚（存在较大利润弹性）、稳健医疗。2）制造端：推荐利润端仍有改善预期的康隆达（较国内对手仍有关税相对优势、抢份额逻辑，叠加机器人腱绳主题）、开润股份（印尼产能占比70%，箱包和服装代工、小米端仍有净利率改善逻辑）、百隆东方（越南盈利改善，国内减亏逻辑），自身拐点逻辑的晶苑国际（进入各品类客户红利共振期）、盛泰集团（24年产能调整完毕，新客户拓展顺利，我们预计25H1收入增速有望转正）、浙江正特（大单品逻辑）。

（二）线上数据跟踪：淘宝天猫平台25年5月各品类增速多数转正，锦泓集团增速最高

根据萝卜投资数据，2025年3月，运动包/运动鞋/运动服/男装/女装/童装抖音平台销售额同比增长136.87%/61.69%/63.72%/36.39%/10.90%/22.41%，运动品类增速最高，3月男装增速好于女装，25年3月数据环比25年2月增速增加。根据萝卜投资数据，2025年3月，抖音平台同比增速前三分别是中国利郎、罗莱生活、耐克公司，同比增长分别为121.9%/99.7%/94.9%。同比增速后三分别是博洋家纺、斯凯奇、朗姿股份，同比增长分别为-52.3%/-12.6%/-1.6%。

根据萝卜投资数据，2025年5月，童装/运动服/女装/男装/箱包淘宝天猫平台销售额同比增加-51.31%/1.80%/30.60%/-21.47%/3.63%，五月各品类增速大多转正。户外品类来看，户外登山野营/运动瑜伽健身/运动包/运动鞋淘宝天猫平台销售额同比增长-1.49%/4.35%/1.92%/-16.24%。根据萝卜投资数据，2025年5月，淘宝天猫平台同比增速前三分别是锦泓集团、江南布衣、博洋家纺，同比增长分别为1287.5%/60.0%/18.2%。同比增速后三分别是安德玛、耐克、雅戈尔，同比增速分别为-53%/-52.5%/-45.3%。

（三）本周中等进口棉价格指数上涨2.14%

截截至6月26日，中国棉花3128B指数为15020元/吨，区间上涨0.85%，中等进口棉价格指数（1%关税）为13726元/吨，区间上涨2.14%，CotlookA指数（1%关税）收盘价为14019元/吨，区间上下跌2.03%。内棉价格高于外棉价格1294元/吨。截至6月26日，中国棉花3128B指数相较年初上涨2.11%，中等进口棉价格指数（1%关税）相较年初下跌0.12%，CotlookA指数（1%关税）收盘价相较年初下跌0.39%。

（四）行业新闻

日本户外Goldwin在中国连开两家城市首店；地素时尚将关闭旗下男装的所有门店；雅戈尔“大手笔”出售金融资产，已套现超40亿；三宅一生旗下男装大陆首店落地北京；Zara关闭福州店，彻底退出福建市场；李宁起薪1200万招来Clarks“老将”。

风险提示：汇率波动风险；原材料波动风险；系统性风险。

证券分析师：唐爽爽 S1120519090002；

发布日期：2025-06-29；

《教育行业周报 （6.22-6.27)：持续关注AI+教育，板块迎来主题催化》