孙树强

货币似乎是一种难以捉摸又非常重要的东西。货币又是我们基本上每天都会接触的交易媒介。只不过现在不是以现金、而是以手机支付等形式进行交易，当前我们使用纸币、硬币等实物货币的机会非常之少。货币代表着财富，意味着购买力，更是我们应对不确定性的底气，这是从微观的角度来看待货币。从宏观的角度看，货币还蕴含着更为丰富的内容和意义，关乎着一个国家经济的健康发展和金融体系的平稳运行。

著名经济学家、哈佛大学肯尼迪学院高级研究员保罗·谢尔德（PaulSheard）的新著《金钱的力量》（ThePowerofMoney）以通俗易懂的语言对有关货币的一些问题进行了探讨，这些问题包括货币是如何创造的、是否应该担心过多的政府债务、货币如何产生破坏性作用、加密货币能否颠覆现有的货币体系，等等。谢尔德曾在标准普尔任执行副总裁，在野村证券和雷曼兄弟任首席经济学家，从其任职经历可以猜测这是一本偏向实际而非理论的书籍。关于货币的书可以说不胜枚举，理论的、通俗的、严肃的、幽默的，内容多样，不一而足。那么为什么还要写一本关于货币的书呢？作者认为，虽然货币看似稀松平常，但关于货币的误解、困惑和争议比比皆是，很多人对货币的理解是似是而非的，需要对这些误解和疑惑进行澄清，这也是这本书想要做的事情。当然，对于经济学来说，如果某个人对所谓的疑惑和误解提出一些新奇的观点，也很可能是一家之言。所以对于本书作者的观点，我们要理性分析和对待。出版社或许是出于销量的目的，将中文书名定为《金钱的力量》，但作为本书的译者，个人感觉还是《货币的力量》更合适一些。

经济的两个维度

在一个物物交换的经济中，所有东西都是真切而实际的，需求的耦合促成了交易，不需要其他中介的介入，但现代经济包括两个不同但又错综复杂的方面：实体经济和货币经济。实体经济是GDP试图衡量的内容，主要指企业使用资本和劳动力生产商品和服务；货币经济是实体经济的金融镜像，与实体经济紧密相连并为实体经济加油助力，也就是我们常说的，货币是实体经济的血液，顺畅的血液循环对经济健康至关重要。在2008年全球金融危机之前的经济学研究中，有一种被广为接受的观点认为，货币只是经济的“面纱”，只会影响经济的整体价格水平，也就是说货币是中性的，所以很多理论分析省略了货币的作用，但这种观点的市场越来越小。我们明明看到，债务、资产泡沫等与货币相关的现象对实体经济和金融体系产生了非常大的影响。在实际运行中，实体经济与货币经济是交织在一起的，很多时候我们没有必要将二者进行泾渭分明的区分。

人们很容易把货币看作是一种真实而有形的东西，但货币本质上是一种“社会建构”，是社会普遍接受的约定俗成。也可以说，货币是一种网络，使用货币的人越多，这个网络运行的越顺畅，给使用的人带来的便利程度越大。尤瓦尔·赫拉利曾说，货币设计创造一种新的主体间现实，这种现实只存在于人们的共同想象之中。现代货币都是法定货币（FiatMoney），即由法律认可的货币，货币背后没有黄金等实物支持，人们相信一种货币实际就是相信发行这种货币的政府，这一点在国际化货币上体现的非常明显。

货币来自于哪里

货币来自于哪里这个问题似乎非常简单，在现代社会，难道不是中央银行发行的货币吗？这么说没错，但除了中央银行，还有很多主体与货币运行相关，最明显的两个主体就是商业银行和政府。

中央银行发行货币。货币是由中央银行发行的，是中央银行的负债，这是任何一本关于货币的书都会讲述的内容。需要注意的是，一般情况下中央银行不直接向社会公众发行货币，而是利用商业银行作为中介，向实体经济注入货币。例如，中央银行通过各种货币政策工具向商业银行提供资金支持，增加了商业银行的准备金，使商业银行可以向个人和企业放贷。中央银行向商业银行提供的货币也被称为基础货币或高能货币。当然，中央银行也通过其他渠道释放货币，例如，当中央银行从金融机构或其他市场主体购买债券等资产时，也会增加银行体系的准备金，2008年全球金融危机之后美联储等央行实施的量化宽松政策就是如此操作的。中央银行控制着货币发行的“水龙头”，当经济中的货币低于合意的“水位线”，中央银行就会调大“水龙头”的出水量，反之则会调小出水量，甚至会回收过量的货币。

商业银行创造货币。银行是经营存款和贷款的中介机构，在我们传统的思维里，银行需要先吸收存款，然后才能发放贷款，存款的多少通过乘数作用决定了贷款的规模，这是经济学教科书给我们传授的内容，我们一直对此深信不疑，这也是“存款决定贷款”理论的基本内容。但故事还有另外一个版本，即“贷款创造存款”（loancreatedeposit），顾名思义，所谓的贷款创造存款说的是贷款不需要由存款来支撑，反而是贷款衍生出了存款。存款支持贷款具有直觉合理性和实践支撑，很多银行也是这么操作的，贷款创造存款则具有理论合理性，对于这两种说法，我们要根据具体情境去分析。

预算赤字创造货币。除了商业银行之外，政府部门在货币创造过程中也发挥着重要作用，这一点经常被我们所忽视。预算赤字创造货币是有前提条件的，要看中央银行如何对预算赤字做出反应，就如下面所讨论的，如果将中央银行和财政部门看作两个密切配合的部门，并且可以在中央银行负债（即货币）和财政部门负债之间进行结构调整，那么预算赤字确实可以衍生出新的货币。之所以各国对这种做法保持严格约束，是因为有些不负责任的政府很可能会造成严重通货膨胀。

关于政府债务的理解

政府债务的主要表现形式是国债。国债是以一个国家主权政府的名义发行的债务，与个人债务和企业债务在本质上是一样的，只不过借款主体是政府。政府债务的规模是巨大的，都是以万亿来测度，这也导致社会担心政府会无法偿还债务，并极力要求限制政府债务规模的持续扩大。实际上，正是借款主体的不同导致了结果的迥异，我们不能完全以对待个人或企业债务的视角去看待政府债务。作者认为，关于政府债务的误解源于一种错误的想法，即认为政府像一个家庭或一个公司一样运作，但事实并非如此，政府是整个社会集体行动的载体。对于个人来说，由于生命和信用的有限性，必须在其生命周期之内保持平衡预算；企业也是如此，要根据其经营和利润情况“看菜吃饭”，不能无限制地借债。国家政府则完全不同，政府的信用可以非常强大，而政府的预期存续期限要比个人和企业长得多，这就决定了政府的债务规模可以大得多。

保持预算平衡曾经被一些国家政府奉为圭臬。例如，即使是在20世纪30年代大萧条初期，美国的胡佛政府也极力保持预算平衡，从这里我们也可以看出，理念的力量是非常强大的。预算平衡背后的逻辑是政府要尽量减少对经济的干预，因为征税等措施会扭曲经济运行。政治经济学家大卫·李嘉图就曾指出，一国征收的税款，不管是出于支持战争的目的，还是为了满足国家的日常开支，又或者主要用于支持非生产性的劳动者，都是取自该国的生产性行业；从这些开支中节省下来的每一笔钱，一般都会增加纳税人的收入，或者增加纳税人的资本。根据李嘉图的思想所总结出的“李嘉图等价”（RicardianEquivalence）认为，政府的赤字增加势必要以未来更高的税收来弥补，所以理性的人会保留更多的收入来应对未来的税收，结果就是政府以债务形式增加支出的效果会被居民的消费减少所抵消。

作者认为，将一个国家的政府视为一个家庭或企业，从而要求其保持预算平衡犯了逻辑学上的归类错误（catego－ryerror），在作者看来，甚至不需要对政府债务过度担心，有这样几个原因：

一是从制度上看，中央银行和财政部门是广义政府的两个部门，政府债务可以不是一个问题。中央银行和财政部门的分离只是为了防止不负责任的财政行为而搭建的现代制度架构，并不是天然就应该这样的。本质上看，政府债务和中央银行货币都是国家债务，从大政府的角度观察，中央银行货币和政府债券只是政府债务的不同表现形式。我们都知道，纸币是中央银行的债务，但从来没有人将纸币看作是需要偿还的债务。因此，货币和政府债券形式的债务可以进行结构调整，最简单的就是利用货币替换政府债券，这显然是现代货币理论（MMT）的观点。

二是政府债务可以无限展期。政府存在的长期性决定了债务存续的长期性，目前各国通行的做法是利用新发债券来偿还到期的债券，从而对到期债务进行展期处理，缓解债务约束，而且每次展期短则数年，长则数十年，至少短期内债务不是个大问题。

三是政府债务对于持有主体来说是一种资产，政府债务规模同时也是社会资产规模。政府尤其是中央政府债券是一种优质资产，流动性高、风险非常低，是各类主体都主动配置的资产类别。对于国际化货币来说更是如此，国外积累的本国货币会主要投向政府债券等资产，作为保值增值的手段。需要注意的是，政府债务被视为优质资产并不是无条件的，当政府部门的信用和信誉扫地，这个政府发行的债券价值就会大幅下降，甚至没有投资者愿意购买。

虽然作者给出了几个不需要过度担心政府债务规模的理由，但理解政府债务应该结合本国的实际经济情况和政府债务形势，空中楼阁地讨论政府债务规模大小是没意义的。首先，我们要关注的是政府利用债务去干什么了，如果政府非常低效甚至无效地使用债务资金，无论政府债务规模多大，都不应该继续积累债务。反之，在经济下行时期或基础设施、社会保障等领域，政府通过一定规模的债务增加做出积极反应则是必要的。其次，社会对政府债务规模的看法是一个非常重要的约束。即使政府债务规模较大，但社会认为并不是问题，投资者也会积极投资政府发行的债券，此时就不需要过分担心政府债务规模。如果社会对政府债务的看法发生了转变，政府部门就要适当约束债务规模。当前美国就是这种情况，其政府债务规模已经超过36万亿美元，主权信用评级也被下调，新发政府债券利率不断上升。

货币的破坏性力量

对于个人来讲，货币是美好的东西；对于宏观经济来说，货币是有效的润滑剂。货币能够帮助经济运转，但有时候也会导致经济崩溃。在2008年美国次贷危机爆发之时，作者保罗·谢尔德是雷曼兄弟的首席经济学家，从其所在的位置看，他对美联储没有救助雷曼兄弟持批评态度，也完全在意料之中，雷曼兄弟的破产也对谢尔德的职业生涯产生了较大冲击。从这个角度看，谢尔德对货币的破坏性力量感受颇深。

金融体系在实体经济之外创造了一种流动性，但这种流动性具有不稳定性，可能会突然消失得无影无踪，结果就是引发金融危机，并对实体经济产生严重冲击。那么，流动性到底指什么呢？流动性是一个令人迷惑的词语，在经济学语境中，流动性大概有三种含义：一是指一种资产有多类似于货币，即它能在多大程度上可以作为交换媒介，用于购买商品或清偿债务；二是指作为准备金或央行货币的同义词，“央行向市场注入流动性”是金融市场常用的说法，实际上就是增加了银行体系的准备金，这里的流动性可以直接影响银行间的资金充裕程度，进而影响银行机构之间拆借的难易程度和利率水平；三是指在不影响资产价格的情况下买卖资产的可能性，这通常被称为“市场流动性”；在正常情况下，很多资产的市场流动性较好，但在危机期间，市场流动性可能突然冻结，无论何种资产都很难变现，这也是导致危机快速蔓延的重要因素。流动性是内生的，产生于经济体系内部，一项资产具有流动性是因为很多人愿意拿货币来交易，之所以很多人愿意这样做，是因为他们预期未来出售资产时也同样有很多人愿意购买。近几年我们身边就有一个鲜活的例子，在房地产市场繁荣时期，房子的流动性很好，但随着房价持续下行，房子的流动性突然大幅下降。

金融危机快速蔓延期间，与流动性相关的一个重要问题是判断问题机构到底是流动性出现暂时不足，还是已经资不抵债，机构本身已经无法正常经营。对于暂时出现流动性问题的机构，中央银行要提供救助措施，帮助其渡过难关，这也是“白芝浩原则”所倡导的政策举措，中央银行此时就充当了最后借款人的作用；但对于已经没有持续经营能力的机构，也就是偿付能力出现问题，就没有必要采取救助措施，应该让其有序破产退出市场。虽然上述二分法看似简单，但实际操作中界限可能并没有那么清楚，一开始出现流动性问题的机构，如果不对其进行救助，那么很可能会演变为资不抵债机构；而对于刚刚处于资不抵债边缘的机构，如果能够对其提供有力支持，那么它也可能恢复为一家正常经营的机构。

实际上，这也对政策部门提出了很高的要求。首先，要对机构的实际经营形势做出判断，这本身是很困难的，经济和金融体系出现的很多问题本质上就是政府部门对信息了解的不完全，很难判断经济金融的实际形势。其次，即使政策部门能够看清机构的实际情况，有些政策也面临着非常多的约束，出台非常困难。对于同一个客观问题，不同的人看法是不一样的。最后，与单个市场机构不同，政府部门在危机时期是“大环境的影响者”，政府部门不能把外部环境视为给定的条件，要思考如何影响经济金融环境。所以，在考虑是否对一家机构进行救助时，政府要动态而非静态地看待问题。

美元能否走下“神坛”

自从各国开始国际贸易以来，就面临着一个十分重要问题，该拿什么进行国际结算。过去，白银曾是国际贸易的重要交易媒介，明清时期我国就是白银的主要流入国，但随着主权货币的发展，以一些重要的主权货币作为国际结算媒介逐渐成为通行的做法。英镑曾在国际货币体系中独占鳌头，第一次世界大战之后美元则逐渐享受着“嚣张的特权”（“嚣张的特权”是法国前总统瓦莱里·吉斯卡尔·德斯坦所说，用来强调美国用本币进行贸易计价结算以及在国际上借款的能力），1990年代以来，欧元、日元和我国的人民币也在国际货币体系中占据了一席之地。国际化货币具有非常强的网络效应，使用的国家和地区越多，结算就会越便利。这有点类似于前些年我国的联通、电信、移动等网络运营商，同一个网络内部，互发短信费用较低，但网络之间则费用明显较高。

目前，美元依然是最主要的国际计价结算货币，以美元作为国际储备的规模最大，美国在享受“嚣张特权”的同时，也将美元“武器化”，利用美元作为杠杆对其他国家进行制裁，这使得其他国家怨声载道，并寻求替代的结算手段。今年年初特朗普政府上台以来，又抡起来了关税大棒，经济全球化进程受到了极大威胁，美国金融市场出现了较大动荡，相应地，国际社会也在重新思考美元的国际化地位。顺畅的、大规模的国际贸易是国际化货币发挥作用的重要基础，负责任、有信誉是国际化货币发行国应该具备的基本条件，稳定的预期是国际化货币发挥价值储存功能的内在要求，平稳运行的金融市场是国际化货币的投资支撑，从这几个要素来看，可以说美国正在自挖墙角，破坏美元的国际货币地位。美联储近期发布的一篇文章显示，考虑到被美国制裁的风险以及地缘政治因素，我国国内的银行机构利用美元向新兴市场经济国际贷款规模减少，导致全球以美元向新兴市场经济国家提供贷款的规模在2022年至2024年初下降了10个百分点。

当然，我们很难看到美元的国际地位突然大幅下降，即使是惯性的作用，也会使其在一段时期内维持较高的国际化水平。但美元所享受的“嚣张特权”不是无条件的，更不是历史注定的，时移势易，美元的国际作用也会发生变化。对于美元来说，其他货币做对了什么很重要，美国自身做错了什么同样重要，甚至更加重要。

加密货币能替代现有货币吗

从比特币开始，加密货币走上了历史舞台。鼓吹者有之，嗤之以鼻者亦不乏，但加密货币的竞争力到底如何呢？作者认为，至少有以下几个原因值得我们认真对待加密货币：一是加密货币的反叛精神。许多加密货币的开发者、用户和推动者都对政府控制的货币体系抱有不信任态度，并渴望有一个不需要中央权威或中介机构的货币体系。二是与历史轨迹有关。随着互联网的快速发展和一切事物的数字化，世界正在经历快速的技术创新，现在尚不能断定加密货币会否在未来的金融体系中占据一席之地。三是加密货币的出现迫使中央银行不得不认真思考加密货币到底会对现有的货币体系产生何种影响，甚至很多中央银行已经推出了具有政府背景的加密货币，即中央银行数字货币（CBDC）。四是即使加密货币无法替代现有的货币体系，也很有可能以某种形式继续存在下去。

评估加密货币作用的一个视角是其在多大程度上发挥了货币的职能。例如，加密货币是否发挥了计价单位、交易媒介、价值储存等功能。作者分析认为，从上述几方面功能看，加密货币还不足以成为当前主权货币的有力挑战者。先来看计价单位，目前我们很少发现有哪些商品是以某种加密货币计价的，即使有也非常罕见，反而是加密货币本身是以当前的主权货币进行计价。再看一下交易媒介功能，这个功能与计价单位密切相关，如果加密货币尚未被用作计价单位，那么使用其作为交易媒介就没有多大意义，除非它作为一种支付系统在某种程度上更优越，并足以抵消将加密货币转换为法定主权货币所产生的成本。最后看一下价值储存功能，顾名思义，价值储存就是在一段时期之后，价值储存载体要能够较好地保持价值水平，这是衡量价值储存功能的一个重要标准。以比特币为例，其价值波动幅度非常之大，当其价格上涨时（5月22日，1比特币的价格再度超过了11万美元），可以作为一种很好的价值储存手段，但当其价格暴跌时，其价值储存功能就无从谈起，此时就不是价值储存了，而是价值消耗。因此，从上述货币的三个职能来简单分析，加密货币还远远不能替代现有的货币体系，但也不能对加密货币视而不见，加密货币的出现对全球央行来说是一个冲击性事件，从以下三方面对央行履职产生了重要影响：

首先，加密货币的出现为传统的以银行体系为基础的支付机制提出了一个替代方案。支付体系是中央银行运行最基础也是非常重要的基础设施，加密货币的初始目的之一就是建立一套去中心化的体系机制，并对现有的支付体系形成一定的替代。其次，中央银行执行货币政策和维护金融稳定的职能可能受到扰动。目前加密货币更类似于一种可以投资（或投机）的资产，并且极易产生泡沫。即使加密货币只是与现有货币体系共存，也会对现有货币体系产生溢出效应。三是加密货币促使中央银行采取了“打不过他们就加入他们”的策略，并探索如何更好利用加密货币的优势。

货币是一种看似寻常又耐人寻味的存在，是一种真切而实际的东西，也是一种约定俗成的社会建构。上面只是从几个角度简单介绍了关于货币的一些问题和争议，探讨货币还有很多维度。《金钱的力量》这本书从作者的思考和视角对货币进行了分析，但作者的分析绝不是定论，只是研究货币文献汪洋中的一粟。