林苗 　　

　　编辑刘小英 　　

　　长期以来，围绕东阿阿胶有两个争议：一是驴皮有没有作用，二是涨价策略能走多远。 　　

　　驴皮能不能美容养颜，还是学术界的热门话题，但涨价能不能保证性能，似乎已经有了定论。 　　

　　2019年一季度，东阿阿胶归母净利润同比下滑35%。纵观东阿阿胶的历史，净利润同比下滑的次数极其有限，这是前所未有的。 　　

　　可惜，没有尽头。 　　

　　7月14日，东阿阿胶公布半年报业绩预告。下坡路的刹车没踩。预计归母净利润1.81亿-2.16亿元，同比下降75%-79%。 　　

　　7月15日，公司股价下跌，一字跌停。 　　

　　驴皮吹了这么多年，终究还是破了。 　　

　　01 　　

　　有茅台的价，没茅台的命 　　

　　阿胶要么涨价，要么在路上。20年来，东阿阿胶的单价上涨了近60倍。随着涨价的策略，东阿阿胶的业绩一落千丈，不知道利润缩水了多少。 　　

　　物价上涨对收入的影响大致可以分为三个阶段： 　　

　　1、价格上涨，销量不下降，这是最理想的状态，比如茅台； 　　

　　2.价格上涨，销量下降，但销量下降幅度不大。影响小于涨价，营收保持增长； 　　

　　3.价格上涨，销量下降，但销量下降的影响大于价格上涨的影响，营业收入开始下降。 　　

　　在2019年上半年业绩预告中，东阿阿胶仅公布归母净利润预计下降近80%，收入下降程度尚未披露，但并不乐观(2019年1月一季报中，归母净利润同比下降35.48%，营收同比下降23.83%)。 　　

　　这个信号似乎预示着东阿阿胶的涨价政策正式进入收尾阶段。 　　

　　事实上，对于这一点，城市社区在 《东阿阿胶，释放了一个危险信号》 2019年3月14日发表的文章中说得很清楚。 　　

　　上一篇文章以阿胶加权出厂价(考虑涨价影响)和阿胶及阿胶系列产品历年营业收入为基础，市场推出了阿胶的销量。 　　

　　以计算出的销量为基础，对比历年的涨价幅度和销量下降幅度。发现两者基本呈现同步变化，涨价幅度越大，销量下降越大。 　　

　　收入=单价*数量。只要涨价的影响大于销量下降的影响，总收入就会增加。2018年，价格变化的幅度和销量变化的幅度差不多。营业收入增速也越来越慢，到2018年只有0.49%。 　　

　　因此，当时，城市社区认为现在的东阿阿胶，似乎已落入一个尴尬的境地，即销量难增，价格又难提，提价带来的收入增长已经无法覆盖销量降低导致的收入减少了。 　　

　　新的业绩预告印证了市场板块的判断，但跌幅也超出了市场板块的预期。 　　

　　罗马不是一天建成的。销量下降真的是反复涨价的结果。这次业绩的大幅下滑也释放了一些其他的信号。 　　

　　02 　　

　　不囤货了 　　

　　作为一家上市公司，业绩大幅下滑总要向股东交代。 　　

　　东阿阿胶将销量下滑归因于“整合渠道，合理控制库存”。 　　

　　市里给东阿阿胶在北京的6家直营店负责人打电话，询问加盟或代理东阿阿胶产品事宜。对方回答有两种合作方式，跨行业合作和加盟商。市场了解到，东阿阿胶对加盟商要求严格，而对于跨行业合作，只需要有店铺和经营资质，没有“整合渠道，刺激纯销，控制发货”的标志。 　　

　　董阿胶也坦言，市场对阿胶价值回归的预期逐渐降低，传统客户出清库存。也就是说，市场觉得东阿阿胶涨不上去，客户不囤货了. 　　

　　那么，为什么不囤货了?的下游客户换句话说，价格上涨已经持续了20年。为什么是这个时候 　　

　　阿胶的销售变化有一个特殊的趋势。2014-2017年，这期间涨价行为依然存在，而销量变化不大。这个销量在一定程度上代表了对价格最不敏感的需求，是在囤货者对未来终端价格的一致预期基础上形成的，自然不容易被打破。 　　

　　下游客户连接 　　

上述负责人表示最近一次销售提价是2018年4月，在那之后经典的阿胶产品没有再涨过价。

但东阿阿胶曾在去年12月发布公告称，自2018年12月21日起，公司重点产品东阿阿胶出厂价上调6%。

如果东阿阿胶根据公告上调了出厂价，但直营店终端价格没有相应上调，那么经销商自然也不敢提价，这中间的差额很可能就需要经销商自己消化，如此一来，2019年半年报业绩的大幅下滑可能就是由于这一矛盾打击了经销商的销售热情和囤货积极性。

如若不然，就是东阿阿胶并未与公司发布的公告同步调节出厂价格。

下游客户消减库存的意愿也可以从预收账款看出。

预收账款指经销商从东阿阿胶购买产品所支付的部分货款，如果说经销商是连接产品和消费者之间的媒介，那么预收账款既能显示公司对下游企业的话语权，也能看做市场供需关系的导向信号。

比如，2014年东阿阿胶全年涨价79%，成为涨幅最大的一个年度，其后两年间预收账款都有所下降，到2016年其占营收的比率已经从11.53%降至2.75%。

2016年-2018年，东阿阿胶提价幅度都比较小，预收账款的绝对值和占比均有所回升，但2019年一季度末，预收账款突然降至13.29万元，仅占当期销售收入的0.01%。

种种迹象似乎预示着，东阿阿胶的经销商们也已经对其涨价策略失去了信心。

03

仓库里的驴皮如何是好

业绩剧烈震荡下，东阿阿胶的大额存货或将成为下一个问题。

2014年东阿阿胶存货增长165.75%，从5.5亿元的存货总额增长至14.64亿元，至此存货始终维持在高位，2019年一季报显示，存货金额已达到33.57亿元。

随着存货总额的增长，存货内部结构也在发生着改变，从以库存商品为主逐渐转变为以原材料为主，2018年末18.22亿元的原材料，是五年前的17倍，盘点东阿阿胶仓库里的大批驴皮，一定异常壮观。

大量囤货原因在于毛驴的紧缺导致驴皮供不应求，对于东阿阿胶来说，握紧驴皮才能握紧自己的命运。

但俗话说成也萧何败也萧何， 在当前销路不畅、经销商消减库存的局面之下，大量的存货反而给东阿阿胶带来了积压风险。

在正常情况下，由于驴皮和阿胶都有较长的保存期限，因此东阿阿胶的大额存货并不容易因腐坏变质发生存货减值。同时，较高的毛利率也在很大程度上防止存货因产品售价降低而发生减值。

但目前的销售状况已经明显超出了

“正常”的范畴，长时间储存大批量的驴皮，即便工艺不出问题，也难保证不发生任何受潮、雨水浸泡等天灾人祸，毕竟驴皮这种需要干燥或冷冻保存的原材料，经不起客观环境的剧烈变动。

即便安然度过保存期，但在销路不畅的情况下， 大量的存货需要更长的销售周期来消化，这期间不仅业绩将受到影响，大额流动资金也将被长期占用。

2018年、2019年一季度东阿阿胶的存货周转天数分别高达503天和709天，在半年报收入成本进一步下滑的基础上，这一指标还将有所提高。

按照这样的速度，一张驴皮得在库里放上至少两年，才能加工成产品。

不知道驴皮是不是真的越“陈”越好，反正这事东阿阿胶是急也没用。

04

十字路口

2006年，秦玉峰担任东阿阿胶总裁后，针对产品，提出涨价策略，美其名曰“价值回归”。秦玉峰曾公开表示，价值回归即回归到20世纪30年代阿胶的等值价值，换算到今天大约6000元／斤。

距离秦玉峰提出的6000元/斤的“价值回归”还有很长一段距离，现阶段东阿阿胶画的是一个逗号还是句号尚未可知。

当前局势下，继续涨价可能会使销量继续下滑，甚至丧失那部分对价格不太敏感的客户。

不涨价，随着竞争者逐渐增加， 东阿阿胶销量也可能面临进一步的下滑。

降价，同时和经销商处理好利润分配问题，可能是业绩回升最快速有效的方法。

但连续20多年的涨价策略，已培养出东阿阿胶独特的“调性”，一旦开始降价，再想要“回归”就更难了。

不论是价格上涨到了临界点，还是针对经销商的价格政策出现问题， 长久以来依靠提价吹起的驴皮已经薄如蝉翼，一扎即破。

7月15日午间，秦玉峰在投资者电话会中表示：“这是个主动的调整期，（我们）有充分信心，很快就会过去，会有一个良性的东阿阿胶呈现给大家，阿胶还会迎来第二轮的十年高成长。”

硬着头皮咬紧牙关维持“调性”，还是放下身段挽回业绩？目前看来东阿阿胶选择了前者。

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