（转自：中原证券研究所）

5月光伏板块继续震荡筑底，细分子行业多数取得正向收益。截至5月29日收盘，5月光伏行业指数上涨1%，略跑输沪深300指数（同期收益率2.34%）。光伏板块日均成交环比缩量，大部分细分子行业均取得正向收益，石英坩埚、单晶硅片以及背板涨幅居前。板块个股涨多跌少，京运通、海优新材、欧晶科技、安彩高科、高测股份涨幅前五。

美国光伏投资税收抵免政策提前到期以及关税政策摇摆增加市场不确定性。美国众议院提出美丽法案计划将住宅太阳能30%税收抵免政策到期日提前，后续实施将增加光伏投资成本，降低美国本土市场需求。同时，美国关税政策对进口光伏产品成本造成显著影响，推动中国光伏制造企业向其他地区寻求新的市场机遇。

四月国内新增光伏装机大幅增长，光伏逆变器出口呈改善趋势。4月国内新增光伏装机容量45.22GW，同比增长214.68%；1-4月，国内累计新增光伏装机104.93GW，同比增长74.56%。工商业项目和分布式光伏项目为了锁定政策红利，集中赶工，导致单月装机规模快速增长。海外出口方面，受库存堆积以及国内抢装影响，第一季度我国光伏组件出口61.9GW，同比减少8%。值得一提的是，国内光伏逆变器出口数量和金额双升，反映需求改善。

抢装过后光伏产业链将继续减产，光伏产品价格有望企稳。目前，多数多晶硅企业进入停工检修状态，头部企业用小产线替换大产线进一步压缩供给。单晶硅片、光伏玻璃在抢装导致短期开工率回升后将继续降低负荷，未来经营性亏损、行业自律、控量保价将制约供给。五月，单晶硅料、硅片、太阳能电池和光伏组件以及玻璃价格回落后低位运行，后续将逐步企稳。

纤纳光电解决大面积制定钙钛矿电池难题，有望推动钙钛矿及叠层电池商业化进程。纤纳光电的3D层流风场技术攻克大面积钙钛矿组件效率与稳定性无法兼得的行业难题，带来钙钛矿电池领域的技术突破。钙钛矿电池以及晶硅-钙钛矿叠层电池的商业化进程有望加快，从而带来相关领域投资机会。

投资建议：四月国内新增光伏装机受抢装影响继续呈现高速增长态势，然而需求前置将导致后续国内市场后劲不足。行业阶段性需求提升并未彻底扭转供给过剩格局，去库存和过剩产能出清仍将是行业下半年的主基调。目前光伏板块估值处于历史低位，但基本面拐点尚未出现。建议中期关注亏损力度较大、产能出清预期明确的主辅材领域和技术创新领域。关注光伏玻璃、一体化组件厂、多晶硅料、电子银浆、BC电池以及钙钛矿电池领域头部企业。

风险提示：全球光伏装机增速放缓风险；国际贸易摩擦风险；阶段性供需错配，产能过剩，盈利能力下滑风险；政策落地不及预期风险。

1. 行业表现回顾

1.1. 光伏指数走势-5月光伏板块震荡筑底

5月光伏产业指数震荡筑底，表现弱于市场。截至5月29日收盘，5月光伏行业指数上涨1%，略跑输沪深300指数（同期收益率2.34%）。光伏板块5月日均成交金额163.32亿元，环比大幅缩量。板块所属中信一级电力设备及新能源期间收益3.96%，中信30个一级行业中排名第13名。

1.2. 细分子行业涨多跌少

大部分细分子行业均取得正向收益，石英坩埚、单晶硅片以及背板涨幅居前。光伏各细分子行业涨跌幅排名:石英坩埚（12.98%）、硅片（11.65%）、光伏背板（6.86%）、光伏胶膜（5.07%）、硅料（4.85%）、导电银浆（4.56%）、太阳能电池片（4.29%）、光伏焊带（3.73%）、金刚线（3.55%）、光伏玻璃（3.50%）、光伏组件（2.11%）、光伏设备（1.61%）、光伏电站（1.44%）、逆变器（-0.59%）、光伏支架（-1.55%）。

1.3. 光伏板块个股涨多跌少，投资者风险偏好略有回升

5月光伏板块个股涨多跌少。涨跌幅榜排名前十名：京运通、海优新材、欧晶科技、安彩高科、高测股份、易成新能、大全能源、东方日升、乐凯胶片、岱勒新材；涨跌幅榜排名后十名：中信博、帝尔激光、晶科能源、德业股份、吉电股份、捷佳伟创、福莱特、钧达股份、晶澳科技和上能电气。

2. 行业及公司动态

2.1. 光伏行业新闻：全面加快电力现货市场建设，美国光伏税收抵免提前到期

【商务部：鼓励国家级经开区实施分布式发电市场化交易 积极参与绿证绿电交易】。5月21日，商务部关于印发《深化国家级经济技术开发区改革创新以高水平开放引领高质量发展工作方案》的通知，通知指出，鼓励国家级经开区实施分布式发电市场化交易，积极参与绿证绿电交易，提升绿色电力消费水平。支持完善企业碳排放统计核算和产品碳足迹管理体系，探索推动企业使用绿证参与碳排放核算和碳足迹管理。鼓励国家级经开区开展减污降碳协同创新试点，创建碳达峰试点园区。鼓励国家级经开区丰富绿色金融服务供给，大力发展绿色低碳循环产业，积极创建绿色工业园区和生态文明建设示范区（生态工业园区）。依法推进国家级经开区规划环境影响评价，支持有条件的国家级经开区开展深化环境影响评价改革试点。（资料来源：商务部）

【两部委：2025年底前基本实现电力现货市场全覆盖】。4月29日，国家发改委、国家能源局联合下发《关于全面加快电力现货市场建设工作的通知》，《通知》提出，湖北电力现货市场要在2025年6月底前、浙江电力现货市场要在2025年底前转入正式运行，安徽、陕西力争在2026年6月底前转入正式运行。2025年底前，福建、四川、辽宁、重庆、湖南、宁夏、江苏、河北南网、江西、河南、上海、吉林、黑龙江、新疆、蒙东、青海要启动现货市场连续结算试运行。2025年底前，南方区域电力现货市场要启动连续结算试运行，京津冀电力市场要创造条件启动模拟试运行，省间现货市场要实现发电企业参与省间现货购电，并加紧研究售电公司、电力用户直接参与省间现货交易的机制。（资料来源：国家发改委）

【内蒙古分布式光伏细则征求意见：工商业分布式光伏自发自用比例不低于90%】。5月6日，内蒙古自治区能源局发布关于公开征求《内蒙古自治区分布式光伏项目开发建设管理实施细则（征求意见稿）》意见的公告。文件指出，分布式光伏上网模式包括全额上网、全部自发自用、自发自用余电上网三种。自然人户用、非自然人户用分布式光伏可选择全额上网、全部自发自用或者自发自用余电上网模式。一般工商业分布式光伏可选择全部自发自用或者自发自用余电上网模式；采用自发自用余电上网的，年自发自用电量占发电量的比例不应低于90%，后续根据配电网承载能力增长情况适时调整。大型工商业分布式光伏原则上选择全部自发自用模式。（资料来源：内蒙古自治区能源局）

【山东：工商业光伏上网电量<50%且全部参与现货】。山东省能源局下发《山东省分布式光伏发电开发建设管理实施细则（征求意见稿）》。文件明确，一般工商业、大型工商业分布式光伏原则上选择全部自发自用模式，也可采用自发自用余电上网模式。采用自发自用余电上网的，年自发自用电量占发电量的比例不低于50%，上网电量全部参与电力现货市场。对于年自发自用电量低于50%的项目，年超比例上网电量结算部分，由电网企业按本项目同年上网电量平均结算价格在次年扣除。文件还明确，根据《山东省2025年新能源高水平消纳行动方案》文件精神，2025年4月21日前已经备案的工商业分布式光伏项目，年自发自用电量可不做比例要求，之后备案的项目按本细则执行。（资料来源：山东省能源局）

【美国光伏市场或提前十年终止户用光伏30%税收抵免】。美国众议院提出了名为“一项伟大而美丽的法案（The One, Big, Beautiful Bill）”，计划将住宅太阳能30%税收抵免政策到期日提前至2025年12月31日，这比原计划的终止日期提前了近十年。由共和党主导的众议院筹款委员会提议废除该法案第221页的第25D条款，这意味着住宅太阳能税收抵免政策将于年底戛然而止，彻底打破原定于2034年12月31日终止的规划。与此同时，公用事业级太阳能的税收抵免仍保留至2028年，但后续也将缩减，2029年降至80%，2030年降至60%，2031年降至40%，2032年归零，这比现行法律规定的期限要早。（资料来源：北极星太阳能光伏网）

【中国电建新签402个光伏发电项目 合同金额745亿元】。5月23日，中国电建发布2025年1月至4月主要经营情况公告。公告显示，中国电建1-4月新签风电项目443个，合同金额755.95亿元，同比增长68.41%。新签太阳能发电项目402个，合同金额745.43亿元，同比下降34.53%。（资料来源：中国电建公司公告）

【中美发布日内瓦经贸会谈联合声明】。2025年5月12日，根据中美日内瓦经贸会谈联合声明， 美方承诺取消根据2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对中国商品加征的共计91%的关税，修改2025年4月2日第14257号行政令对中国商品加征的34%的对等关税，其中24%的关税暂停加征90天，保留剩余10%的关税。相应地，中方取消对美国商品加征的共计91%的反制关税；针对美对等关税的34%反制关税，相应暂停其中24%的关税90天，剩余10%的关税予以保留。（资料来源：新华社）

2.2. 重点环节数据：四月新增光伏装机大幅增长，产能出清艰难进行中

（1）我国光伏产品核心环节供需数据

①市场需求层面

2025年4月国内新增光伏装机大幅增长。根据国家能源局披露的数据，2025年4月，国内新增光伏装机容量45.22GW，同比增长214.68%；1-4月，国内累计新增光伏装机104.93GW，同比增长74.56%。全国累计发电装机容量34.9亿千瓦，同比增长15.9%。其中，太阳能发电装机容量9.9亿千瓦，同比增长47.7%；风电装机容量5.4亿千瓦，同比增长18.2%。1-4月份，全国发电设备累计平均利用1008小时，比上年同期降低103小时；全国主要发电企业电源工程完成投资1933亿元，同比增长1.6%；电网工程完成投资1408亿元，同比增长14.6%。政策节点临近，工商业项目和分布式光伏项目为了锁定政策红利，集中赶工，导致单月装机规模快速增长。

2025年第一季度海外光伏产品出口量价齐减，传统欧美市场疲软。根据PV infolink的统计，2025年第一季度，我国光伏组件出口量61.9GW ，同比减少8%；累计出口金额460.80亿元，同比下滑28.5%。除非洲之外的其他区域市场需求均下跌，主要受中国印发《关于深化新能源上网电价市场化改革 促进新能源高质量发展的通知》政策影响。多数厂家优先供应国内抢装，多数组件厂家暂缓或延期海外低价订单交付，导致海外市场供货量体略为缩减。

四月单月光伏逆变器定标规模环比缩量。根据光伏头条统计，2025年1-4月，国内央国企光伏逆变器定标规模113.21GW，同比略增1.23%；光伏逆变器价格方面，定标价格继续呈现缓慢下跌趋势，其中，最低价格下谈到0.076元/W，最高价格0.293元/瓦；从参与结构来看，央企定标容量104.92GW，占比94.97%，成为市场的决定力量；从技术路线上看，组串式逆变器容量96.26GW，占比85%。中标企业方面，华为（6890MW），株洲变流（5942MW），上能电气（4468MW），阳光电源（3130MW）、特变电工（2192MW）、双杰电气（1094MW）、正泰电源（910MW）、锦浪科技（890MW）、速仁电子（500MW）、固德威（469MW）中标规模排名靠前。

四月光伏逆变器出口明显改善。根据同花顺ifind的数据，2025年4月，国内光伏逆变器当月出口数量452.92万台，同比增长1.13%，环比增长21.35%；当月出口金额8.09亿美金，同比增长16.71%，环比增长27.80%。

②供给端数据

多晶硅行业继续减产。根据中国有色金属协会硅业分会统计，2025年4月，我国多晶硅产量为9.91万吨，环比下降6.08%。多数企业进入停工检修状态，在产企业减少至11家。同时，根据协会披露的数据显示， 截至2025年4月底，我国多晶硅库存约为39万吨，如果按照目前下游消费情况，预计足够企业进行超3个月的正常生产。头部企业正在积极进行产能置换，用运行较为良好的小产线，替换已经生产的大产线。多晶硅行业产能出清周期漫长，供需扭转尚需时日。

光伏抢装拉动硅片产量增加，过剩背景下后续仍将减产。“430”和“531”光伏抢装拉动市场需求提升，单晶硅片供应量环比增长。进入五月下旬后，单晶硅片行业整体开工率在55%左右，其中两家一线企业开工率在50%和56%，一体化企业开工率在56%-80%之间，其余企业开工在55%-80%。预计后续抢装后市场需求将有所回落，在生产端盈利压力、行业自律以及控产保价的的背景下，行业供给量有望减缓，加速落后产能淘汰。

光伏玻璃日熔量呈回升态势。受光伏玻璃产能过剩等因素影响，光伏玻璃企业窑炉检修进而压低有效产能。根据同花顺IfinD的统计数据，2025年2月，光伏玻璃在产日熔量降至8.02万吨。受前期检修装置恢复生产以及“430”、“531”抢装等因素影响，光伏玻璃产能从底部攀升，五月下旬日熔量达9.87万吨，开工率70.34%，库存天数28天。展望后市，预计光伏组件需求回落后，行业再次进入去库周期，中长期来看，大窑炉、低成本产能挤占高成本产线实现优胜劣汰。

（2）价格数据-光伏产业链价格再次走弱

多晶硅价格低位运行，去库存、去产能将持续进行。根据PV Infolink的统计，截至2025年5月28日，国内多晶硅致密料均价为36元/公斤。根据中国有色金属协会硅业分会披露的数据，截至2025年4月底，我国多晶硅库存约为39万吨，如果按照目前下游消费情况，预计足够企业进行超3个月的正常生产。多晶硅生产企业数量由此前13家减少至11家，部分企业倾向于暂停生产进行检修，且后续部分企业也将有新增停产检修计划。同时，头部企业正在积极进行产能置换，用运行较为良好的小产线替换大产线。考虑到多晶硅价格持续跌破现金成本对企业造成持续失血，供给端压缩将持续进行，多晶硅价格进一步下行的空间有限，但在高库存和需求预期偏弱背景下亦难以走强。

N型单晶硅片月度价格走弱，后续有望企稳。根据PV Infolink的统计，截至2025年5月28日，N型硅片-182*210mm/130um、单品N型硅片-210mm/130μm分别报价0.95元/片、1.3元/片分别较上月底下滑0.1元和0.08元/片。展望后市，随着硅片厂商采取减少供应以及挺价措施，硅片市场价格将平稳运行。

N型太阳能电池片价格有所走弱。根据PV Infolink的统计，截至2025年5月28日， N型TOPCon电池片-182-183.75mm/25.0%+、TOPCon电池片-210mm/25.0%+报价0.25元/瓦、0.27元/瓦，分别较上月底下滑0.035、0.03元/瓦。价格不断贴近厂家成本线，考虑到后续需求回落，价格走势仍面临压力。

光伏组件价格疲软。根据PV Infolink的统计，截至2025年5月28日，双面双玻182*182-210mm/210mm单品TOPCon组件报价0.68元/瓦，较上月底下滑0.04元/瓦。5月底，集中式项目价格回落在0.623-0.69元/瓦，分布式价格回落至每瓦0.63-0.72元/瓦。

光伏玻璃价格有所走弱。根据中国有色金属协会硅业分会的统计，截至2025年5月28日，3.20mm光伏玻璃价格和2.0mm的光伏玻璃销售均价分别为21.75元/平米和12.75元/平米，分别较上月底下滑1元/平米和1元/平米。受原材料价格下降以及需求回落预期影响，光伏玻璃价格回落。考虑到窑炉停工检修和落后产能淘汰，光伏玻璃价格有望企稳。

2.3. 太阳能电池新技术迭代和商业化进展情况

【纤纳光电攻克大面积钙钛矿组件效率与稳定性问题】。5月22日，杭州纤纳光电科技股份有限公司以第一通讯单位身份，在国际顶级学术期刊《科学》（Science）杂志发表题为《适用于平米级钙钛矿组件结晶的3D层流风场技术》（3D Laminar Flow-Assisted Crystallization of Perovskites for Square Meter-Sized Solar Modules）的研究型论文，首次系统阐释了稳效协同的平米级钙钛矿组件“效率-稳定性-量产良率”的产业化路径。纤纳牵头的研究团队首创了拥有完整独立知识产权的3D层流风场技术（LAD技术），通过理论计算与3D打印结合，构建大面积均匀气流场。该方法巧妙地结合了行业常见的旋涂工艺与真空闪蒸工艺在空气动力学方面的优点并规避了各自在大面积生产和稳定性方面的劣势。这项新技术攻克大面积钙钛矿组件效率与稳定性无法兼得的行业难题，能有效提高产品的生产良率。（资料来源：纤纳光电）

【隆基绿能改投12GW BC电池】。5月27日，隆基绿能发布公告称，为提高募集资金使用效率，加快公司BC电池先进产能建设，根据战略规划和经营需要，公司拟终止芜湖（二期）年产15GW单晶组件项目投入，并将原计划投入芜湖（二期）年产15GW单晶组件项目建设的募集资金108,000万元，变更用于投资建设铜川隆基12GW高效单晶电池项目。（资料来源：隆基绿能公司公告）

【华南理工大学和香港科技大学：抑制界面光降解实现高效稳定的全钙钛矿叠层太阳能电池】。华南理工大学严克友教授团队和香港科技大学颜河教授团队通过引入聚(咔唑膦酸)的聚合物多齿锚定(PMDA)策略来设计底部界面并抑制相分离。多个重复膦酸基团在NiOx上形成的增强且均匀的锚定作用显著优化了底部界面，抑制了不利的界面反应，从而减轻了宽带隙钙钛矿的相分离。结果表明，PMDA修饰的宽带隙钙钛矿太阳能电池(WBG PSCs)的功率转换效率(PCE)高于对照器件(19.84% vs 18.18%)，同时具有更好的器件光稳定性(T80=1200小时 vs 500小时)。与窄带隙(NBG)钙钛矿太阳能电池结合后，PMDA修饰的叠层太阳能电池的功率转换效率高达28.51%，且器件工作光稳定性超过700小时(T80)。（资料来源：ABX3卤化物钙钛矿）

2.4. 重点上市公司公告

3. 河南光伏行业政策及公司

3.1. 河南光伏行业重要新闻：省内光伏装机占比持续提升，绿证绿电交易工作细则出台

【河南省通报2025年4月份电力供需情况】。2025年4月，全省全社会用电量323.5亿千瓦时，同比增加6.83%；年累计用电量1382.31亿千瓦时，同比增加2.03%。全省发电量284.38亿千瓦时，同比增加7.54%；年累计发电量1219.71亿千瓦时，同比增加2.78%。4月份当月，全省发电量284.38亿千瓦时，同比增加7.54%。其中水电14亿千瓦时，同比下降0.24%；火电156.39亿千瓦时，同比下降8.69%；风电58.65亿千瓦时，同比增加51.58%；太阳能54.88亿千瓦时，同比增加35.71%。风电机组平均利用小时数855小时，同比增加139小时；太阳能机组平均利用小时数355小时，同比增加67小时。截至4月底，全省装机容量15487万千瓦，同比装机增加1245万千瓦。其中水电装机588万千瓦，占比3.8%；火电装机7436万千瓦，占比48.02%；风电装机2433万千瓦，占比15.71%；太阳能装机4808万千瓦，占比31.04%；储能装机223万千瓦，占比1.44%。（资料来源：河南能源监管办）

【河南省发改委关于实施第九批源网荷储一体化项目的通知】。本次共53个项目纳入实施范围，其中，工业企业类42个、增量配电网类2个、农村地区类3个、其他类6个。本批次项目光伏发电部分应自通知印发之日起6个月内开工建设，风电部分应自通知印发之日起6个月内完成核准，自核准之日起12个月内开工建设。（资料来源：河南省发改委）

【河南省发改委关于印发《河南省绿证绿电交易工作细则（试行）》的通知】。通知适用于河南省内生产的风电、太阳能发电、常规水电、生物质发电、地热能发电等可再生能源发电项目电量对应绿证的核发及相关管理工作。可再生能源发电项目电量由国家能源局按月统一核发绿证，1个绿证单位对应1000千瓦时可再生能源电量。执行机制电价电量对应的绿证参与交易所获得的收益，按照国家有关规定执行。电网企业、电力交易机构应在归集和报送电量数据时标注绿证对应电量是否纳入可持续发展价格结算机制，并对电量信息准确性负责。加强绿证绿电与节能降碳政策衔接，拟将可再生能源电力消纳权重分解至重点用能单位，使用绿证用于权重核算。对于能耗强度完成滞后的省辖市，允许新上项目购买绿证绿电进行可再生能源消费替代，高能耗行业则以持有绿证核算绿电消费比例完成情况。（资料来源：河南省发改委）

3.2. 河南上市公司重点新闻

【恒星科技】。2025年5月，公司在投资者关系活动记录中披露，公司全资子公司赤峰市永金矿业有限公司已获得龙头山金矿的采矿权，目前相关方正在对永金矿业龙头山金矿进行详查工作，如有进展会依据相关法律、法规履行信息披露义务。（资料来源：公司公告）

【北玻股份】。根据中国证券监督管理委员会于 2024 年 2 月 7 日出具的《关于同意洛阳北方玻璃技术股份有限公司向特定对象发行股票注册的批复》（证监许可〔2024〕270 号），同意公司向特定对象发行 A 股股票的注册申请。公司本次向 14 名特定对象发行人民币普通股（A 股）股票 163,398,692 股，新增股份已于 2024 年 11月 26 日在深圳证券交易所上市。（资料来源：公司公告）

【安彩高科】。2025年5月，公司在投资者关系活动记录中披露，公司半导体项目石英管产品已顺利销售，半导体项目营收受市场环境、产能释放等因素影响。公司将持续开展石英制品的研发与应用。（资料来源：公司公告）

4. 投资建议

四月国内新增光伏装机受抢装影响继续呈现高速增长态势，然而需求前置将导致后续国内市场后劲不足。行业阶段性需求提升并未彻底扭转供给过剩格局，去库存和过剩产能出清仍将是行业下半年的主基调。值得关注的是，纤纳光电的3D层流风场技术攻克大面积钙钛矿组件效率与稳定性无法兼得的行业难题，带来钙钛矿电池领域的技术突破。钙钛矿电池以及晶硅-钙钛矿叠层电池的商业化进程有望加快，从而带来相关领域投资机会。

截止2024年5月29日，光伏产业指数（931151）PE(TTM)为负数，失去实际意义；PB(LF)估值1.70倍，处于历史5.14%估值分位。建议中期关注亏损力度较大、产能出清预期明确的主辅材领域和技术创新领域。关注光伏玻璃、一体化组件厂、多晶硅料、电子银浆、BC电池以及钙钛矿电池领域头部企业。

5. 风险提示

1） 全球光伏装机增速放缓风险；

2） 国际贸易摩擦风险；

3） 阶段性供需错配，产能过剩，盈利能力下滑风险；

4）政策落地不及预期风险。

证券分析师承诺：

本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。

重要声明：