（转自：华西研究）

华西固收

（一）从定价宽货币到挖掘利差，中长期城投债性价比增强

降准降息落地后，短端率先定价，后续利率债市场走出窄幅震荡行情，信用债的利差优势逐渐显现，机构循着性价比高的方向配置。横向来看，与产业债、银行资本债相比，中长期城投债收益率依然可观。纵向来看，在降准降息落地后，城投债曲线陡峭化，3年以上表现相对迟滞。目前3-5年城投债收益率为2.43%，是个凸点，高于5年以上的2.35%。从期限分布上看，收益率在2.2%以上的城投债中超五成剩余期限在3年以上。与此同时，一级市场为中长期城投债提供较稳定供给，2025年以来单月发行金额大多在2000亿元左右，占比也保持在四成左右。

（二）基于成交数据和熵值法，构建城投债久期情绪指数

本文基于2024年6月以来的60万+笔经纪商成交数据和熵值法，构建城投债久期情绪指数，以此提示买点和卖点。该指数主要从成交量、成交价格和补充完善指标三个维度构建，有三个作用：首先，可以定量刻画每日城投债拉久期的情绪强弱，实现不同时间点的可比性。其次，和城投债久期情绪具有较强相关性，并具有一定领先性，当该指数走强，市场倾向于进一步拉长久期，可以提示买点（动量策略）。最后，当市场拉久期的情绪比较极致或者指数降至低位时，能提示卖出信号（反转策略）。最终该指数通过了格兰杰检验，说明其对城投债久期行情的刻画和预测具有统计学意义。

（三）结合情绪指数，当下城投债久期行情怎么看？

从定性角度看，情绪指数具有同步甚至领先性。同步性体现在情绪指数和10年期隐含评级AAA城投债收益率走势高度吻合。领先性体现在2024年中以来两次大幅调整，情绪指数都提前给出了信号。当情绪指数出现拐点或者持续走弱并在低位徘徊时，久期行情或告一段落，投资者可以根据提示适当减少组合中的久期敞口。从定量角度看，2024年6月以来情绪指数中位数在2.9左右，若定义情绪指数在2.9以下为弱区间，以上为强区间，大幅调整基本都对应情绪指数在弱区间继续走弱的时间段。

目前，城投债久期情绪指数自5月12日以来重返强势区间并持续走强，还未处在极值水平。反观中长期城投债收益率下行相对缓慢，依然具有性价比，我们据此判断城投债久期行情未央，仍处在动量增强阶段，投资者不必急于下车。

风险提示：财政收入大幅下滑，城投政策收紧，负面事件超预期。

证券分析师：姜丹S1120524030002；

发布日期：2025-05-28；

《60万+笔成交数据，构建城投债久期情绪指数》

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