欧元区协议工资增长的急剧放缓表明，欧洲央行可能很快就能宣布抗击通胀取得胜利。这将让央行管理委员会得以将注意力集中在美国关税对欧元区经济的冲击上，让其能够在6月的会议上以及今年晚些时候继续进一步放松货币政策。

　　2025年第一季度欧元区协议工资同比增速从2024年第四季度的4.1%放缓至2.4%。从欧洲央行的实验性工资跟踪指标来看，增幅下降似乎主要是由于一次性支付未计入年度比较。

　　协议工资是衡量高通胀二次效应的一个重要指标，但并不能反映全貌。工资谈判结果不包括奖金、加班费、新员工或晋升员工的加薪以及与集体谈判无关的其他个人报酬。

　　总体工资增长与协议工资之间的差异被称为浮动工资。浮动工资往往会在劳动力市场紧张时上升，然后再下降。由于近来浮动工资处于非常低的水平，协议工资就成了总体工资增长的主要推动力。

　　对于近年来整体工资增长速度过快以及官方统计的协议工资数据大幅上涨，欧洲央行一直感到不安，但工资增幅居高不下的时期可能即将结束。今日发布的数字低于3%。鉴于通胀目标为2%且长期生产力增幅约为1%，决策者认为整体工资增长3%是与价格稳定相一致的水平。

　　无论如何，货币当局越来越关注前瞻性的工资追踪工具，从而可以淡化受到一次性支付所推动的其他工资增长指标。欧洲央行排除了一次性支付的工资追踪工具可以最清晰地反映出潜在工资增长情况——该工具显示2025年第四季度的工资同比增长率将从2024年第四季度的4.7%下降到3.0%。

　　因此，管理委员会最近对通胀的担忧有所缓解。5月22日公布的4月份会议纪要凸显出了这一点。

　　随着欧元区经济感受到美国关税带来的压力，预计欧洲央行会在6月和9月再次降低借贷成本，每次25个基点。这意味着终端利率降至1.75%，比普遍认为的中性水平低25个基点。暂时而言，鉴于大家对近些年的高通胀经历依然心有余悸，预计利率不会大大低于上述水平。

　　如果在对等关税暂停期结束后美国最终采取额外关税措施，风险将偏向于进一步放松政策。对我们而言，目前最大的不确定因素是美国总统特朗普是否会兑现对药品征收行业关税的威胁——据估计，这将使欧盟输美产品的有效关税税率提高6.5个百分点。