（转自：华西研究）

华西宏观

（一）如何理解红利行情的本质？

以史为鉴，红利资产绝对收益走强通常离不开权重行业自身的行情，如以煤炭、钢铁为代表的周期行情，以及以银行为代表的金融行情。相对收益机会则更多是出现在市场回调压力增加时期或者是风格切换的混沌期。而红利资产表现转弱，常是因为A股市场出现其他产业机会或者权重行业自身逻辑证伪。

总结红利资产的核心要素，其前提假设是能够长期稳健经营，在此基础之上，绝对收益来源于分红能力（其实本质是也是盈利能力）、估值水平以及分红意愿，相对收益则更多取决于其他资产表现。此外，机构行为也是助推红利资产绝对&相对收益的重要来源。

（二）24年财报季后，哪些行业分红意愿提升？

拆解股息率公式可以发现，股息率是由分红率、ROE、PB构成的，基本对应前文所述的分红意愿、分红能力、与估值水平。

从分红意愿出发，在2024年新国九条框架下，A股上市公司基本都在努力提升分红比例，尤其是有能力分红的上市公司，进一步增加了分红体量。从SW二级行业来看，结合股息率水平，金融类（农商行、股份行）、公用类（物流、航运港口）、消费类（白电、休闲食品、白酒）、制造类（商用车、照明设备）板块分红意愿提升。再结合典型的PB-ROE模型后，农商行、股份行、白电、电力板块可能具有较高的红利配置价值。

（三）高质量红利改良策略的试探

最后，我们尝试在个股层面对红利策略思路进行优化，以期跑赢中证红利指数代表的传统红利策略。我们试图在现金流较为健康的公司中，选取出低PB、ROE较高且稳定、高分红的个股。

从回测结果来看，改良后的高质量红利策略的确存在一定超额收益，无论是相比于万得全A还是中证红利指数。从风险评价指标来看，改良后的高质量红利策略波动程度优势不算明显，但收益弹性却更为可观，使得卡玛比率、夏普比率均显著占优（正文含组合个股名单）。

风险提示：美联储政策存在不确定性；权益市场风格加速轮动。

证券分析师：田乐蒙 S1120524010001；

发布日期：2025-05-21；

《如何高效捕捉红利收益？》

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