（转自：研报虎）

　　事件:公司4月22日公告，2024年公司营收(9.22亿元,-37.16%),归母净利润(-5.01亿元,-617.17%)，扣非归母净利润(-5.20亿元，-838.73%),毛利率(40.04%,-5.42pcts),净利率(-55.77%，-62.87pcts)。

　　公司2025年Q1营收(2.33亿元,+16.75%)，归母净利润(-0.44亿元，-13.42%)，扣非归母净利润(-0.45亿元,+5.40%)，毛利率(43.66%,+4.48pcts)，净利率(-19.97%，+2.62pcts)。

营收与归母净利润下降明显，毛利率有所下降

　　2024年公司营收(9.22亿元，-37.16%)明显下降，主要系受特种行业下游需求不足、通信行业周期性波动及数据中心行业市场拓展不及预期的影响所致。毛利率(40.04%，-5.42pcts)有所下降,归母净利润(-5.01亿元,-617.17%)、扣非归母净利润(-5.20亿元，-838.73%)与净利率(-55.77%，-62.87pcts)大幅下降，主要系收入规模下降背景下，资产减值损失(2.82亿元,较2023年增加2.14亿元)计提大幅增长、研发费用(3.90亿元,+17.41%)与管理费用(1.23亿元,+10.88%)快速增长、同时所得税费用(0.31亿元，+332.21%)大幅增加等原因所致。

　　公司2025年Q1营收(2.33亿元,+16.75%)快速增长,归母净利润(-0.44亿元，-13.42%)有所下降，主要系财务费用(890.58万元,+519.69%)大幅增长、信用减值损失(382.17万元，较2024年Q1增加578.67万元)计提增加、其他收益(248.44万元，-68.71%)明显减少等原因所致,扣非归母净利润(-0.45亿元，+5.40%)有所增长，毛利率(43.66%，+4.48pcts)与净利率(-19.97%，+2.62pcts)有所增长。

　　整体来看，我们认为，报告期内，受到行业下游需求的阶段性波动性、资产减值损失等因素影响，公司2024全年收入与利润出现明显下滑，但伴随公司所处航空航天等赛道需求有望回暖,公司业绩也有望逐季度环比改善。此外，尽管在产品结构变化影响下，毛利率出现了一定下降，但伴随产能建设项目的落地,公司的盈利能力有望在中长期趋稳我们判断，公司全年收入与业绩有望实现恢复性快速增长。

◆研发投入快速增长,存货仍维持较高水平

　　费用方面,2024年公司三费费率(21.30%，+8.43pcts)明显上升，具体来看，主要为销售费用率(+6.26%，+2.01pcts)与管理费用率(+13.36%，+5.79pcts)增长明显。公司在集成电路、电机及数据中心等方向加大投入,研发费用(3.90亿元,+17.41%)与研发人员数量(1280人，+3.39%)均有所增长，预计将成为公司收入拓展，业绩持续快速增长的核心驱动力现金流方面，2024年公司经营活动现金流净额(-0.30亿元,同比减少0.68亿元)明显减少，主要系报告期回款与上年同期相比减少，人工及费用支出增加所致;投资活动现金流净额(-2.60亿元，同比减少2.84亿元)大幅减少，主要系到期的现金管理产品和投资的现金管理产品净额与上年相比大幅减少，以及厂房建设项目支出与上年比较增加所致;筹资活动现金流净额(+1.15亿元，同比增加0.08亿元)有所增加。

　　其他财务数据方面,截至2024年底,合同负债(0.32亿元,+113.12%)大幅增长，存货(8.60亿元，-14.95%)虽有所下降,但仍保持较高水平，结合公司以销定产模式，我们判断，公司在手订单依旧充足，正在积极备货备产专注高可靠电力电子产品，积极拓展新业务增长点

　　公司致力于高效率、高可靠性、高功率密度电力电子产品的研发、生产和销售，形成了以航空、航天、船舶、铁路等高可靠特种应用、通信及数据中心为主要业务领域的格局。

具体来看:

　　①电源及电机驱动:2024年实现营收(8.66亿元，-36.22%)明显下滑，营收占比93.96%，毛利率(38.80%，-5.42pcts)下降明显。我们认为主要系航空航天领域下游需求出现了阶段性波动影响，研制阶段与批产阶段的收入结构比例出现变化所致。

　　公司电源产品属于开关电源应用领域,包括模块电源、定制电源及电源组件、电源设备及电源系统。电驱及电机类产品包含电机驱动模块、电机控制器及电机设备。

　　市场方面,公司在机载电机、电机控制器及机载二次电源方面,获得了相关客户供方资格认证,其中部分产品进入小批量交付阶段。公司通信方向重点在小基站、绿色基站改造进行开拓。国内几家微小基站和直放站设备供应商均为公司客户,多款直放站和微小基站供电电源批量发货。在绿色基站改造领域，重点拓展了基站叠光设备供应商市场;服务器电源开始在多家客户进行测试和试用，数据中心板卡用模块电源已经完成系列化开发并送样;开展了低轨卫星市场工作,争取到多款产品的研制任务。在新能源方向，重点对高低压输入DC/DC双向变换进行了设计完善，解决了智能锂电内置双向变换器发热量较大的问题，建立了逆变软硬件平台和大功率的产品平台，针对客户需求设计了大功率的系统。

　　②集成电路产品:2024年实现营收(0.40亿元，-44.03%)明显下滑，营收占比4.32%公司的集成电路产品主要包括特种电源管理芯片、电机驱动芯片和集成电路微模组。报告期内，研制了全国产化高功率密度模块电源、高功率密度微电子混合集成电路电源等标准系列产品、全国产化高压大功率母线输入系列模块电源、混合集成电路电源等标准系列产品,也承接了部分高压输入航空航天用电源组件或电源设备项目。公司增加了十余家集成电路产品新用户，并建立良好合作关系。

　　③其他业务收入:2024年实现营收(0.10亿元，-41.11%)明显下滑，营收占比1.07%

　　④其他电子产品:2024年实现营收(0.06亿元，-71.38%))明显下滑,营收占比0.65%。

此外，公司主要子公司经营情况如下:

　　①深圳雷能:2024年实现营收(2.66亿元，+41.64%)快速增长，净利润(-0.43亿元,-201.05%)大幅下降。深圳雷能主要业务包括生产、研发、销售通信用模块电源、定制电源、大功率电源及系统。

　　②武汉永力:实现营收(1.88亿元，-7.82%)有所下降,净利润(-0.13亿元，-183.08%)大幅下滑。武汉永力主要业务包括生产、研发、销售船舶、激光器、通信等模块电源、定制电源、大功率电源及供配电电源系统。

　　我们认为,航空航天产业作为引领新质生产力发展,增强我国综合国力的核心要素之一，同时，2025年航空航天等高可靠领域的市场需求侧波动性有望逐步消退，未来市场规模有望迎来恢复性增加,公司部分研制阶段跟研配套产品有望转入批产供应阶段。此外，数据中心是数字经济的重要基础设施,随着数字经济的快速发展,作为基础设施的数据中心规模需求持续增长。数据中心电源作为公司的战略方向之一，未来有望得益于数据中心需求增长进入快速发展期◆产能建设稳步推进，优化产线降本增效

　　报告期内，公司北京特种电源扩产项目稳步推进，主体工程已经完成，进入竣工验收和内部装修阶段，预计年底投入使用;深圳雷能通信及数据中心电源研发制造基地项目正在建设中，预计2025年三季度投入使用;成都恩吉芯功率半导体研发及结算总部项目预计2025年三季度投入使用;西安雷能电机驱动及电源研发制造基地项目正在建设中，预计2025年Q3投入使用。同时，公司积极加强智能制造，不断推进产线自动化、智能化、数字化建设，不断提高自动化设备的稳定性和可靠性，持续优化工艺流程，实现降本增效。

　　我们认为，公司近年来积极推进产能建设以及自动化产线的应用,通过积极推进北京、深圳、成都、西安等地的产能建设项目，有效实现了生产基地的全国化布局与生产能力的战略布局，为满足特种电源、半导体、数据中心等领域的市场需求奠定产能基础;同时通过智能制造升级和自动化产线应用、工艺流程优化和设备可靠性强化等达成降本增效目标,推动企业向高端制造转型升级，形成产能规模与智能制造协同发展的可持续竞争力。

◆投资建议

　　公司自成立以来，一直致力于高效率、高可靠性、高功率密度电力电子产品的研发、生产和销售，形成了以航空、航天、船舶、铁路等高可靠特种应用、通信及数据中心为主要业务领域的格局。

具体投资建议如下:

　　1.公司兼具航空航天高可靠领域市场需求恢复性增长引领的基本面改善，以及商业航天、数字经济等新领域引用宏大叙事带来的市场需求天花板快速增长预期，有望进入基本面与估值双重修复下的上行走势通道;

　　2.公司研发投入持续快速增长,在集成电路、电机及数据中心等方向加大了投入,将有望构筑新的业绩持续增长点，进一步提升公司产能与核心竞争力;

　　3.公司积极推进产能建设以及自动化产线的应用，在2025年部分研制配套有望转入批产阶段背景下强化生产供应能力的基础,并有望叠加降本增效以巩固盈利能力。

　　基于以上观点，我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为11.92亿元、15.88亿元和20.58亿元，归母净利润分别为0.82亿元、1.51亿元及2.51亿元，EPS分别为0.15元、0.28元、0.46元，我们维持“买入”评级，目标价为20元，对应2025-2027年PE分别为132、72、43倍。

风险提示

　　产能项目建设进度不及预期;下游需求恢复不及预期;产能消化不及预期;上游原材料成本波动。