（来源：西部证券研究发展中心）

本期内容

【宏观】4月政治局会议前瞻：积极扩大内需，平衡内外部经济

【保险Ⅱ】保险行业热点速递之一：推动营销体制改革，全面深化“报行合一”

【医药生物】正海生物（300653.SZ）2024年年报点评：业绩短期承压，研发管线持续推进

【建筑材料】伟星新材（002372.SZ）2024年报点评：零售端保持韧性，高分红强化回报

【机械设备】青鸟消防（002960.SZ）2024年报点评：行业下行期收入依然稳固，静待净利润触底回升

【有色金属】华峰铝业（601702.SH）2024年报&2025Q1点评：年报有增长更有质量，出口退税影响2025Q1利润表现

【有色金属】博威合金24年业绩点评：“新材料+新能源”双轮驱动，板带材净利润同比大幅增长

【汽车】银轮股份（002126.SZ）2024年年报点评：全年盈利能力持续改善，数字能源+具身智能成长可期

【汽车】嵘泰股份（605133.SH）2024年年报点评：Q4盈利能力环比改善，携手润孚布局机器人丝杠

【基础化工】新洋丰（000902.SZ）2024年年报点评：新型肥料占比提升，一体化持续推进

【北交所】康比特24年报及25一季报点评：聚焦核心爆品，营收盈利实现双增长

【北交所】北交所市场点评——20250417：防御性配置主导市场，关注自主可控和绩优品种

内容详情

【宏观】4月政治局会议前瞻：积极扩大内需，平衡内外部经济

核心观点

4月底召开的政治局会议将讨论经济工作。特朗普关税给外需带来巨大不确定性，预计宏观政策应对更加积极，进一步扩大内需，加大逆周期政策调节力度，定向支持外贸企业、稳定就业、守住民生底线，并且把扩大内需政策和结构性改革相结合，协同发力。

年初以来，经济运行总体平稳。1季度GDP同比增长5.4%（图表1），延续去年4季度以来回升向好态势，为今年实现5%左右的增长目标打下基础。去年4季度以来，扩内需政策发挥效果。“两新”政策支持下，家具、通讯器材等品类商品零售和设备工器具投资增速加快（图表2）。1季度社会消费品零售同比增长4.6%，固定资产投资同比增长4.2%，增速较去年4季度加快（图表3）。与此同时，1季度出口同比增长6.9%，仍保持较快增长（图表4）。

外部风险加大，2季度经济增长面临冲击。4月2日，特朗普宣布“对等关税”计划，对所有进口产品征收10%的全面关税，并对部分国家征收更高关税，其中包括对中国征收34%的关税。截至4月10日，美国对中国进口产品的关税总额提高至145%（图表5）。2024年中国对美国出口5247亿美元，占国内GDP比例2.8%（图表6）。高额关税将降低中国对美国出口，给我国经济带来下行压力。由于特朗普政策多变，对我国经济影响程度存在较大不确定性，我们判断宏观政策应对会是一个相机抉择的过程，在主基调积极应对的前提下，具体措施走一步看一步，灵活应对。

加大逆周期调节力度，进一步扩大内需。尽管1季度经济保持较快增长，但是价格仍在下跌，GDP平减指数连续8个季度负增长，超过1998-1999年7个季度下跌时间，反映总需求仍然偏弱（图表7）。2024年货物贸易顺差占GDP比例5.2%，为2009年以来次高水平，仅低于2015年的5.3%（图表8），内外部经济不平衡程度仍然较大。今年政府工作报告将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”放在十大工作任务首位。随着外部冲击加大，国内需要加大逆周期调节力度，进一步扩大内需。

财政政策需要发挥更大作用，加快支出进度和发债节奏，下半年可能需要追加财政预算。今年财政政策力度较去年加大，财政预算安排一般公共预算赤字率4%，比去年提高1个百分点（图表9）；广义政府融资占GDP比例8.4%，比去年提高1.5个百分点（图表10）。应对外部冲击，需要加快支出进度，加快政府债券发行节奏。与此同时，财政收入压力可能加大。今年1季度，一般公共预算收入同比下降1.1%（图表11），政府性基金收入同比下降11%（图表12），均低于预算增速。今年财政收入可能低于预算，下半年可能需要追加财政预算。

货币政策可能再次降准降息，结构性货币政策工具也有空间。和财政政策相比，货币政策更具灵活性。1季度货币政策相对谨慎，一方面是经济运行较为平稳，另一方面是为应对外部风险预留空间。未来几个月经济下行压力加大，央行可能再次降准降息。由于央行仍然考虑维持汇率和银行净息差稳定，降息空间可能受到一定制约。关税主要给出口部门造成较大冲击，结构性货币政策也可以发挥作用。

帮助外贸企业度过难关，稳定就业，守住民生底线。特朗普关税主要给出口企业造成较大冲击，给出口企业就业带来压力。未来几个季度，需要加大对受关税冲击企业和困难人群支持力度，守住民生底线。类似于疫情期间政策应对，可能针对困难企业阶段性减免税收和社保，为失业人员提供就业创业支持和培训服务等。

扩大内需政策和结构性改革相结合。一是推进基本公共服务均等化。改善教育、就业、社会保障、医疗卫生、住房、文化体育等民生服务，有利于增加民生福祉，促进消费。二是建设全国统一大市场。改善营商环境，完善产权保护制度，破除地方保护，有助于发展国内市场，促进国内需求。三是坚持扩大对外开放。扩大开放有助于增加国内进口，吸引外资，推进合作共赢。

外需快速下滑，国内政策对冲力度不足。

【保险Ⅱ】保险行业热点速递之一：推动营销体制改革，全面深化“报行合一”

核心观点

事件：2025年4月18日，国家金融监管总局发布《关于推动深化人身保险行业个人营销体制改革的通知》（以下简称《通知》）。近年来，传统营销体制因激励不足、代理人专业水平低、职业归属感弱及保险公司管理缺位等问题凸显，难以适应高质量发展需求。2024年9月国务院发布《关于加强监管防范风险推动保险业高质量发展的若干意见》，明确要求加快营销体制改革，因此金融监管总局制定了《通知》，以制度规范强化保险公司对销售人员的约束引导，推动营销渠道转型升级，为行业高质量发展奠定基础。

全面深化营销体制改革，增强长期服务能力。《通知》要求，强化保险公司的全流程管理，推动“产品分类”与“人员分级”匹配，促进保险销售人员专业化、职业化发展；佣金激励方面，保险公司应打造客户全生命周期服务体系，建立以业务品质、服务质量为导向的佣金激励设计和递延发放机制，并建立平衡合理的激励分配机制，引导保险销售人员长期留存；社会保障方面，推动支持保险销售人员按照灵活就业人员相关政策参加社会保险、办理居住证等；评价体系方面，以高质量发展为核心，建立有中国特色的保险销售人员荣誉评价体系，增强职业认同感。

深化执行“报行合一”，强化合规风控。《通知》要求，保险公司应当结合产品类型、销售复杂程度、业务发展方向等，审慎、合理、差异化地确定个人代理渠道产品的费用假设。强化预算执行考核刚性约束，加强费用假设回溯分析，实现精算假设费用、预算费用和考核费用相统一。建立客户为中心的服务体系，强化合规意识和数智化能力，保护保险消费者的合法权益。

压实保险公司主体责任，依法严格监管。《通知》要求，保险公司应当切实承担保险销售人员合规管理和风险管理的主体责任，明确公司在个人营销体制规划、实施以及销售人员队伍管理等方面相应责任；防范销售误导和套利风险，对违反监管要求的机构和个人，依法依规严肃查处追责；区分保险销售人员个人责任和公司管理责任，统筹做好尽职免责和失职双罚。

观点：《通知》推动保险营销渠道从“规模扩张”转向“价值深耕”。通过佣金递延发放（与保单服务周期绑定）促进长期服务能力提升，虽存在短期销售抑制的可能，但长期改善保费增长稳定性持续性，并将加速短期交向长期交产品转型，提升新业务价值率；“报行合一”的全面落地将压缩渠道套利空间，倒逼险企精简管理层级、优化激励机制。长期看，政策将促进行业回归保障本源，实现高质量发展。头部公司凭借规模效应、品牌溢价与客户粘性，将保持超越行业平均的增长水平，预期行业整体集中度将呈现上升趋势。

资本市场大幅波动、信用风险、政策推进不及预期。

【医药生物】正海生物（300653.SZ）2024年年报点评：业绩短期承压，研发管线持续推进

核心观点

业绩摘要：公司发布2024年年报，2024年实现营业收入3.63亿元/-12.19%，归母净利润1.35亿元/-29.49%，扣非归母净利润1.13亿元/-32.59%。其中24Q4收入0.72亿元/-21.76%，归母净利润0.10亿元/-77.52%。

脑膜产品陆续中标，口腔修复膜巩固市场占有优势。2024年公司口腔修复膜、脑膜系列产品分别实现收入1.62亿元/-18.64%、1.49亿元/-9.91%。对于口腔修复膜产品，公司在公立市场巩固与代理商关系，提升终端服务水平；在民营市场主动进行市场策略调整，结构化应对客户需求，巩固市场销售核心稳定态势，并有效拉动骨修复材料销量增长。对于脑膜产品，公司在陕西省际联盟带量采购项目、河北省接续采购项目等成功中选。年内陕西省际联盟项目落地实施，公司积极开拓增量终端，市场渗透率稳步提升。截至2024年末，公司保持该产品集采省份全部中标的记录，保证公司稳固市占率。

研发效能持续提升，管线扎实推进。2024年公司在优势领域布局方面，钙硅生物陶瓷骨修复材料提交注册并取得受理，产品转产筹划工作同步进行；第二款口腔修复膜也已于今年1月取证。临床管线中，宫腔修复膜已进入临床总结阶段，乳房补片顺利完成临床试验入组。重组蛋白项目与合作方联合的技术攻关工作有序开展。公司在研产品储备丰富，下游应用领域持续拓展。

毛利率有所承压，精准化营销带来销售费用率上升。公司2024年毛利率为87.64%/-2.26pct，市场竞争加剧和集采影响，导致公司毛利率有所承压。2024年公司销售/管理/研发费用率分别为32.93%/7.79%/10.88%，同比+7.22/+1.28/+0.23pct，销售费用率显著提升，主要系公司开展精准化营销。

投资建议

预计公司2025/2026/2027年EPS为0.85/0.98/1.15元。公司为再生医学领域头部企业，核心产品口腔修复膜持续巩固市场占有优势，脑膜产品陆续中标，在研管线丰富，具备较强成长动能，维持“增持”评级。

风险提示

研发进度不及预期风险，新品放量不及预期风险，行业政策风险。

【建筑材料】伟星新材（002372.SZ）2024年报点评：零售端保持韧性，高分红强化回报

核心观点

事件：公司2024年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润62.67/9.53/9.17亿元，同比-1.75%/-33.49%/-28.08%。其中Q4单季实现营收/归母净利润/扣非归母净利润24.94/3.29/3.05亿元，同比-5.26%/-41.09%/-28.72%。24全年公司每股派息0.6元，分红率同比+11.2pct至99.00%。

需求下行叠加行业价格战致业绩承压，零售端保持韧性、新业务加速培育。1）管道产品：24年公司管道产品销量30.04万吨，同比+2.30%，零售市场占有率逆势提升。分产品看，PPR/PE/PVC管材管件系列产品实现营收29.39/14.23/8.27亿元，同比-1.72%/-6.90%/-8.09%，PPR产品收入相对稳健；毛利率为56.47%/31.40%/21.75%，同比-1.61/-2.92/-5.95pct，主要因基建、地产需求下行导致行业竞争加剧、价格战激烈。2）其他产品：公司加快新业务培育和“同心圆”产业链拓展，24年其他业务（防水、净水等）实现营收10.33亿元，同比+12.94%，公司防水业务市场快速渗透、净水业务积极探索可持续动销模式。

国际化战略有序推进，海外业务实现高增。分区域看，24年公司华东/西部/华中/东北地区营收同比-3.24%/-3.16%/-5.56%/-11.21%，华北/华南/境外营收同比+0.67%/+4.38%/+26.65%，实现逆势提升。报告期内，公司聚焦稳步推进海外业务，新加坡捷流公司实现扭亏为盈、步入健康发展轨道。

销售费用增加、投资收益减少及减值计提拖累净利润。24年公司毛利率同比-2.6pct至41.7%，期间费用率同比+2.3pct至22.2%，主要因公司进一步加大市场投入与品牌推广力度导致销售费用率同比+2.1pct；投资净收益减少1.6亿元（主要因合营企业东鹏合立的投资收益减少），占收入比例同比-2.5pct；资产+信用减值损失增加0.9亿元（主要因商誉减值准备增加0.7亿元），占收入比例同比+1.4pct。综上，净利率同比-7.6pct至15.3%。

投资建议

我们预计公司25-27年营收65.98/70.90/76.18亿元，归母净利润10.52/11.64/12.89亿元，EPS0.66/0.73/0.81元/股，维持“买入”评级。

风险提示

原材料价格上涨、需求不及预期、市场竞争加剧风险。

【机械设备】青鸟消防（002960.SZ）2024年报点评：行业下行期收入依然稳固，静待净利润触底回升

核心观点

事件：公司公告2024年年报，实现营收49.23亿元、同比下降0.98%；归母净利润3.53亿元、同比下降46.42%；扣非后归母净利润为3.34亿元。

行业下行期收入基本盘稳固，毛利率水平相对较为稳定。在2024年地产行业景气度持续下行、房地产竣工面积同比下降28%的情况下，公司实现收入49.23亿元，同比微降0.98%，基本盘保持稳固；公司综合毛利率为36.56%，相比2023年（38.29%）下降1.73个百分点，其中火灾自动报警及联动控制系统毛利率为44.57%，相比2023年提升1.80个百分点，说明报警市场竞争格局已经趋于稳定；而应急照明与智能疏散系统毛利率为22.48%，相比2023年下降3.86个百分点，说明应急疏散市场竞争格局仍处于恶化的过程中。2025年，随着新国标对技术要求的不断提升、城市更新改造步伐加快、工业消防国产化替代进程推进以及人工智能等技术的涌现发展，为消防安全产品行业带来深刻的变革，公司市占率有望进一步提升，毛利率触底回升可期。

多个偶发性因素导致利润下降，提高分红比例+回购注销重视股东回报。根据公司年报内容，2024年归母净利润为3.53亿元、同比下降46.42%；扣非后为3.34亿元、同比下降46.28%，利润下滑的原因主要是：1）公司股权激励费用较同期增加3145万元；2）汇兑损益导致财务费用较同期增加4404万元；3）管理费用中人力资源成本较同期增加2181万元；4）商誉减值损失较同期增加8803万元，其中股权激励费用、汇兑损益、商誉减值损失大概率是一次性或者偶发性因素。2024年公司现金分红1.45亿元，占比归母净利润为41%，2022-2024年分红比例分别为30%、40%、41%，逐年提升；2024年6月和11月，公司分别回购注销0.15、0.10亿股股份，提高分红比例+回购注销，重视股东回报。

投资建议

考虑到地产景气度和公司订单，我们调整2025-2027年公司EPS分别为0.76、0.92、1.08元，PE为14、12、10倍，维持“买入”评级。

风险提示

下游客户景气度影响订单、竞争格局恶化、原材料成本冲击等。

【有色金属】华峰铝业（601702.SH）2024年报&2025Q1点评：年报有增长更有质量，出口退税影响2025Q1利润表现

核心观点

事件：1）2024年实现营收108.78亿元、同比增长17.08%；归母净利润为12.18亿元、同比增长35.44%；扣非后归母净利润为12.03亿元、同比增长37.16%。2）2025Q1实现营收29.05亿元、同比增长22.97%；归母净利润为2.66亿元、同比增长5.00%；扣非后为2.47亿元、同比增长-0.89%。

2024年报业绩亮眼，有增长更有质量。根据公司年报内容，2024年营收为108.78亿元、同比增长17.08%；归母净利润为12.18亿元、同比增长35.44%；扣非后归母净利润为12.03亿元、同比增长37.16%，业绩符合预期。销售毛利率为16.16%，相比2023年（15.91%）提升0.25个百分点；净利率为11.20%，相比2023年（9.68%）提升1.52个百分点；ROE（平均）为24.22%，相比2023年（21.78%）提升2.44个百分点；经营性净现金流为7.45亿元，同比增长99.42%，无论是业绩的成长性，还是盈利能力，还是净现金流，均有亮眼表现，有增长更有质量。

2025Q1收入增长符合预期，出口退税影响利润表现。根据公司2025年一季报内容，实现营收29.05亿元、同比增长22.97%，符合市场预期；归母净利润为2.66亿元、同比增长5.00%；扣非后归母净利润为2.47亿元、同比增长-0.89%。我们梳理一季报数据，发现收到的税费返还为0.72亿元，相比2024Q1（0.91亿元）少了0.19亿元，同时，结合2024年年报内容，“2024年12月1日起，取消部分铝材、铜材等产品的出口退税，针对该政策的变化，公司通过在手外贸订单优先排产发货、紧急启动外贸客户协商、上调出口产品价格、尝试进料加工模式、产品向下游延伸等多种方式，有效消除退税政策取消带来的不利影响。”因此，我们可以判断，2025Q1利润表现不佳，应该主要是由于出口退税减少以及外贸订单集中于2024Q4发货（意味着2025Q1毛利率相对偏低的内贸订单更多）导致。

投资建议

考虑到关税影响的不确定性，我们微调25-27年EPS分别为1.42、1.73、2.20元，对应PE分别为12、10、8倍，维持“买入”评级。

风险提示

汽车销量和电动化率不达预期、原材料和汇率扰动、竞争恶化等。

【有色金属】博威合金24年业绩点评：“新材料+新能源”双轮驱动，板带材净利润同比大幅增长 

核心观点

事件：公司发布24年年报。2024年公司实现营业收入186.55亿元，同比增长5.06%，归母净利润达13.54亿元，同比增长20.47%。其中，24Q4实现营收40.66亿元，同比下降22.27%，环比下降28.87%，归母净利润达2.56亿元，同比下降23.1%，环比下降44.34%，主要是受到资产减值计提影响。

新材料表现亮眼，单吨净利再创新高。新材料营收139.2亿元，同比增长27.65%，销量为24.06万吨，同比增长22.21%，实现净利润4.36亿元，同比增长54.64%。其中，最具看点板带材销量同比增长42.23%，净利润同比增长171.12%，主要增量来自新能源汽车、半导体、算力服务器及通信等高成长行业。经测算，公司新材料单吨净利从23年1431.2元/吨上涨至24年1810.96元/吨。新材料重点建设项目进入投、达产阶段，新建项目稳步推进。3万吨特殊合金电子材料带材扩产项目已完成产线建设方案的设计、设备选型等重点工作，其余建设项目计划正在有序推进；2万吨特殊合金电子材料线材扩产项目，通过对建设项目方案优化后，已完成整体产线安装调试工作，正在持续推进产线与公司数字化管理系统的衔接优化工作，预计该项目将在2025年6月正式投产。

2）新能源单瓦净利能力超预期。新能源营收45.45亿元，同比减少30.56%，销量为2.051GW，同比下降20.01%，实现净利润9.18亿元，同比增长9.03%。新能源存货跌价计提3.47亿元，固定资产减值1.64亿元。经测算，24年光伏组件单瓦净利计提减值后为0.45元/瓦。美国光伏组件项目进展顺利，预计25Q2产能落地。

盈利预测

随着公司高端产品占比提升，我们预计25-27年公司EPS分别为1.91、2.28、2.72元，PE分别为8.8、7.4、6.2倍，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济波动风险、新能源汽车、光伏组件需求不及预期、新建项目扩产进度不及预期、原材料价格波动风险、固定资产减值损失风险。

【汽车】银轮股份（002126.SZ）2024年年报点评：全年盈利能力持续改善，数字能源+具身智能成长可期

核心观点

事件：公司发布2024年报，全年实现营收127.0亿元，同比+15.3%；归母净利润7.8亿元，同比+28.0%；扣非归母净利润6.8亿元，同比+17.5%。Q4营收35.0亿元，同/环比+15.6%/+14.5%；归母净利润1.8亿元，同/环比+6.4%/-10.9%；扣非归母净利润1.3元，同/环比-20.1%/-27.8%。

减值计提拖累业绩兑现，盈利能力持续改善。2024年公司实现毛利率/净利率20.1%/6.2%，同比-1.45/+0.61pcts，期间费用率持续优化，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.4%/5.4%/4.5%/0.4%，同比-1.23/-0.14/+0.06/-0.3pcts。单Q4来看，公司毛利率/净利率20.2%/6.1%，环比+2.5/-1.8pcts，净利率下滑主要系年末减值计提增加所致，Q4资产+信用减值损失合计1.3亿元，较去年同期增长0.5亿元。

全球化布局加速推进，数字能源+具身智能成长可期。1）海外业务扩展成效显著：目前，公司已在墨西哥、美国、瑞典、波兰、印度、马来西亚等国家设有研发分中心和生产基地，全球化布局日渐成熟。2024年，公司北美经营体实现自营业务收入2.0亿美元，同比+50%，实现净利润604万美元，扭亏为盈；欧洲板块实现营收1.6亿元，同比+31%。2）数字能源项目持续突破：公司报告期内累计获得超300个项目，预计达产后将为公司新增年销售收入约90.73亿元，其中数字能源业务9.53亿元，占比10.5%，覆盖柴油发电机超大型冷却模块、算力中心冷却机组、储能液冷空调等关键项目。3）入局具身智能领域：截至报告期末公司已获得机器人领域10项专利授权，并在关键零部件开发和市场拓展方面取得重要进展。

投资建议

多轮驱动+全球拓展，看好公司加速成长全场景热管理龙头。预计2025-2027年公司营收156/186/218亿元，同比+23%/+19%/+17%，归母净利润10.4/13.3/16.1亿元，同比+32%/+28%/+21%，维持“买入”评级。

风险提示

新能源汽车销量不及预期；海外业务发展不及预期；中美贸易摩擦风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险。

【汽车】嵘泰股份（605133.SH）2024年年报点评：Q4盈利能力环比改善，携手润孚布局机器人丝杠

核心观点

事件：公司发布2024年年报，全年实现营收23.5亿元，同比+16.4%；归母净利润1.6亿元，同比+11.9%。扣非归母净利润1.4亿元，同比+10.9%。单Q4营收6.0亿元，同/环比+2.3%/-1.2%；归母净利润3704.5万元，同/环比+19.8%/-7.2%；扣非归母净利润2769.4万元，同/环比+11.7%/-22.4%。

汇兑损失影响全年业绩，4Q24盈利能力环比改善。公司2024年毛利率/净利率为24.0%/7.7%，同比+1.81/-0.18pcts，单Q4来看，公司毛利率/净利率25.2%/8.2%，环比+1.7/+1.0pcts。费用方面，公司2024年销售/管理/研发/财务费用率为1.3%/8.5%/4.4%/1.7%，同比-0.41pct/+0.49pct/-0.31pct/+2.01pct，其中财务费用为3917.10万元，同比+678.07%，主要系全年汇率波动导致汇兑损失增加所致。

墨西哥&泰国多点布局，海外业务加速进入业绩兑现期。1）墨西哥工厂：公司墨西哥一期&二期工厂均已投产，2024年实现营收4.1亿元，同比+11%，利润端实现大幅减亏，预计未来有望加速进入业绩兑现期。2）泰国工厂：公司成立泰国子公司，后续筹建泰国生产基地，计划投资不超过4亿元，主要生产铝合金压铸件及相关模具、夹具等产品，加速拓展东南亚及全球市场。

携手润孚动力入局机器人，第二成长曲线渐清晰。公司围绕人形机器人打造第二业务增长曲线，2025年4月，公司拟与润孚动力共同出资设立“江苏润泰机器人科技有限公司”，公司股权占比45%，未来合资公司业务将聚焦人形机器人和汽车底盘系统的行星滚珠丝杠、滚珠丝杠的研发、生产及销售。

看好公司全球化&机器人业务布局贡献增量。我们预计2025-2027年，公司营收分别为31.1/38.2/45.3亿元，同比+32%/+23%/+19%，归母净利润为2.3/2.8/3.4亿元，同比+40%/+24%/+20%，维持“买入”评级。

新能源汽车销量不及预期；墨西哥工厂产能爬坡不及预期；中美贸易摩擦风险；汇率波动风险。

【基础化工】新洋丰（000902.SZ）2024年年报点评：新型肥料占比提升，一体化持续推进

核心观点

事件：公司发布2024年年报，营业收入156亿元，同比+3%；实现归母净利13.1亿元，同比+9%；实现扣非归母净利12.4亿元，同比+7%。其中Q4实现营收32.0亿元，同/环比-1%/-19%；实现归母净利2.0亿元，同/环比-7%/-46%；实现扣非归母净利1.7亿元，同/环比-12%/-53%。

磷复肥主业稳固，新型肥料占比提升。24年公司磷复肥销量稳步增长，销量达到548.6万吨，同比+8.3%，平均单价2687元/吨，同比-4.3%，毛利率16.66%，同比+1.64pct。其中磷肥销量112.9万吨，同比+6.6%，平均单价3149元/吨，同比+9.3%，毛利率为19.60%，同比+0.08pct；常规复合肥销量297.7万吨，同比+3.2%，实现收入69.1亿，同比-8%，平均单价为2322元/吨，同比-10.8%，毛利率为12.33%，同比+1.31pct；新型复合肥销量138.0万吨，同比+22.9%，实现收入42.7亿，同比+16%，平均单价3094元/吨，同比-5.2%，毛利率为21.22%，同比+1.74pct。2024年，新型肥料占复合肥整体销量/销售收入的比分别为31.7%/38.2%，较2018年分别+15.1/+18.5pct，带动复合肥整体毛利率逐步提升，增强公司盈利能力。

磷化工和新材料产能扩充，强链补链，巩固龙头优势。2024年，公司年产15万吨水溶肥和30万吨渣酸肥项目投产，增强了公司在复合肥和新能源材料的产业链一体化优势。24年底，公司与宜昌市夷陵区人民政府、宜昌高新技术产业开发区管理委员会签署磷系新材料循环经济产业园项目合作协议，该项目选址宜昌高新区舒家嘴片区，总投资约96亿元，项目将整体新增300万吨/年选矿、160万吨/年硫酸和60万吨/年磷酸等产能。公司磷矿项目进展顺利，预计竹园沟矿建成和莲花山矿建成并注入上市公司后，完全达产将可大幅提高自供比例80%以上，提升公司盈利能力。

我们预期25-27年公司归母净利为15.98/18.03/21.52亿元，对应PE10.8/9.6/8.1x，维持“增持”评级。

需求不及预期，原料价格大幅波动，政策变化等。

【北交所】康比特24年报及25一季报点评：聚焦核心爆品，营收盈利实现双增长

核心观点

事件：公司公告2024年年报及2025年一季报，24年公司实现营收10.40亿元，同比+23.34%；实现归母净利润0.89亿元，同比+1.38%；实现扣非归母净利润0.87亿元，同比+15.07%。其中单Q4实现营收2.66亿元，同比+7.64%；实现归母净利润0.24亿元，同比-0.46%。25Q1公司实现营收1.94亿元，同比+26.08%；实现归母净利润0.12亿元，同比+9.66%；实现扣非归母净利0.12亿元，同比+11.89%。

毛利率受原材料成本上升有所下滑，期间费用率稳定在30%左右。24年公司运动营养食品营收7.89亿元，同比+71.36%；健康营养食品营收1.44亿元，同比-48.48%；受托加工业务营收0.40亿元，同比-3.28%；数字化体育科技服务营收0.29亿元，同比+1.02%；其他业务营收0.38亿元，同比+13.11%。占比最高的运动营养食品营业成本同比+105.95%，导致24年综合毛利率同比-0.68pct至39.41%。24年期间费用率达29.29%，同比+0.35pct。

聚集爆品创新开发，突出差异化优势，持续夯实产品核心竞争力。2024年，在蛋白增肌市场，公司持续夯实乳清蛋白爆品矩阵，通过创新研发推出更高品质的CPTpro专研营养配方乳清蛋白，突破蛋白吸收率瓶颈，提升肌肉合成效率。报告期内，公司蛋白增肌类产品收入52,912.4万元，同比增长72.64%。在能量补充市场，公司聚集能量胶战略单品，建立高支链环糊精组合物及应用方法核心专利，使能量供给更精准更稳定更持久。报告期内，公司实现能量胶收入3,879.08万元，同比增长48.64%。

公司作为运动健康食品赛道龙头企业，业绩稳定增长，但考虑到原料价格波动对公司业绩的影响，我们预计25-27年营收分别为13.33/16.09/18.74亿元，归母净利润分别为1.11/1.53/2.00亿元，当前股价对应PE分别为31.6/22.8/17.5倍，维持“增持”评级。

行业政策风险、市场竞争风险、原料价格波动风险。

【北交所】北交所市场点评——20250417：防御性配置主导市场，关注自主可控和绩优品种

核心观点

行情回顾：1）指数层面：4月17日北证50收涨0.9%，成交额达310.8亿元，较上一交易日上涨19.9亿元。2）个股层面：当日北交所265家公司中198家上涨，1家平盘，66家下跌。其中涨幅前五的个股分别为：林泰新材（+26.52%）、一诺威（+23.96%）、万通液压（+21.49%）、一致魔芋（+19.73%）、民士达（+15.72%）。跌幅前五的个股分别为：华光源海（-7.03%）、泰鹏智能（-5.39%）、九菱科技（-4.97%）、志晟信息（-4.25%）、大禹生物（-3.70%）。

新闻汇总：六部门发文促进和规范金融业数据跨境流动：央行等六部门联合印发《促进和规范金融业数据跨境流动合规指南》，要求金融机构采取必要的数据安全保护管理和技术措施切实保障数据安全。

重要公告：1）欧康医药：实现营业收入3.10亿元，同比增长27.78%，实现归母净利润0.22亿元，同比增长34.62%，实现每股收益0.30元，同比增长36.36%；2）阿为特：实现营业收入2.47亿元，同比增长19.04%，实现归母净利润0.17亿元，同比下降25.21%，实现每股收益0.24元，同比下降33.33%；3）迅安科技：实现营业收入2.23亿元，同比增长5.63%，实现归母净利润0.60亿元，同比增长6.23%，实现每股收益0.97元，同比增长6.01%；4）科拜尔：拟使用额度不超过9000万元的闲置募集资金进行现金管理；5）惠丰钻石：拟以不超过1500万元的自有资金认缴河南旋风新材料科技有限公司本轮新增注册资本750万元。

当日北证50指数探底回升收涨0.9%至1303.15点，成交额310.8亿元仍处缩量区间，资金观望情绪浓厚。消费与绩优股领涨，半导体材料等国产替代细分领域活跃，资金持续向低估值、高分红、现金流稳健的防御性标的倾斜。政策催化下，四大主线显现结构性机会：1）大消费与内需替代，关税扰动及健康消费政策推动食品饮料、种业安全估值修复；2）国产大飞机产业链，供应链国产化加速下核心材料及零部件企业受益；3）半导体国产替代深化，反倾销调查与库存周期触底驱动光刻胶等“卡脖子”环节突破；4）跨境电商与物流链重构，区域合作政策助力跨境贸易服务商订单增长。投资策略上，短期建议配置低估值防御性品种及政策确定性强的国产替代、内需消费主线；中长期关注跨境物流、创新药等弹性主题，以及AI、绿色能源等新质生产力赛道。需注意外部关税扰动、高换手个股流动性风险及IPO提速对资金的分流压力。整体建议机构投资者围绕政策与产业趋势优化配置，平衡防御与成长，把握结构性机会。

政策监管风险，北交所政策不及预期，行业竞争加剧风险。

证券研究报告：《晨会纪要》

对外发布日期：2025年4月21日报告发布机构：西部证券研究发展中心

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