（来源：于博宏观札记）

作者：于博 敬成宇

2025年4月4日，美国劳工统计局公布2025年3月的非农就业数据：2025年3月美国新增非农就业22.8万人，预期增加14万人，前值下修至11.7万人；季调失业率为 4.2%，预期4.1%，前值4.1%。

1. 2025年3月，美国非农就业数据大幅高于预期，主要冬季寒潮过后部分服务业就业改善。

2. 家庭调查数据来看，美国季调失业率升至4.2%，高于预期水平，但保留3位小数来算3月较2月失业率仅回升约0.013%，实际变动幅度较小。

3. 数据整体指向美国劳动力市场仍稳健，但特朗普“对等关税”超预期落地背景下，即便3月非农就业数据稳健，也难以化解市场对于美国经济前景的深切担忧。

4. 往前看，我们认为，美联储正处于决策窗口期：“对等关税”的实际落地情况，及其对经济的影响将是决定后续货币政策的关键。

1. 非农就业大超预期，主要源于服务就业改善

2. 失业率略有回升，现状仍是就业缓降温

3. 时薪环比增速回升，但核心服务通胀压力可控

4. 就业表现仍稳健，但经济增长担忧难解

非农就业大超预期，主要源于服务就业改善

企业调查数据显示，美国3月新增非农就业人数升至22.8万人，大幅高于彭博一致预期的14万人，但前值也下修至11.7万人。新增就业大幅高于预期，主要冬季寒潮过后部分服务业就业改善。

具体来看：

1）商品部门新增就业环比减少，其中制造业（-0.7万）环比回落，主要源于耐用品制造业（-1.0万）就业走弱，除此之外，建筑业（-0.1万）、采矿业（-0.6万）亦转升为降；

2）服务部门新增就业环比增加10.7万人，分项环比变化涨跌各半，其中休闲和酒店业（+6.0万人）、零售业（+2.6万人）就业改善最为明显，或主要受益于天气转暖。而批发业（-0.7万人）、金融活动（-0.7万人）则拖累较大。

此外，政府部门新增就业小幅回升1.8万人至1.9万人。但值得注意的是在特朗普精简政府、推动联邦大规模裁员背景下，政府部门新增就业大概率会持续偏弱。

失业率略有回升，现状仍是就业缓降温

家庭调查数据显示，3月美国季调失业率升至4.2%，高于预期水平，但保留3位小数来算3月较2月失业率仅回升约0.013%，实际变动幅度较小。其中，U1、U2、U4-5失业率持平，U3失业率上升，U6失业率回落，整体指向失业压力并未进一步泛化。

结构上看，失业人口中永久性失业人数（+6.2万人）的大幅上升，是失业率上升的主要原因。加之整体的劳动参与率回升、就业率持平于前值，当前数据表现反映缓降温仍是美国劳动力市场主线。

时薪环比增速回升，但核心服务通胀压力可控

3月非农私人部门时薪环比增速回升至0.3%，符合预期，同比回落至3.8%，低于预期的4.0%。

分类型来看，商品生产相关行业薪资环比升至0.5%，其中采矿业、建筑业、制造业时薪环比均回升，且耐用品制造业环比大幅上升0.6pct。服务业薪资环比持平于前值，分项来看除公用事业、专业和商业服务业、教育和保健服务业、其他服务业时薪环比回落外，其他分项环比均回升，整体而言核心服务通胀压力可控。

就业表现仍稳健，但经济增长担忧难解

3月新增就业大幅高于预期，失业率小幅回升，数据指向当前美国劳动力市场仍然处于缓降温进程。

非农数据公布后，10Y美债收益率、美元指数均上行，美股下跌。

但特朗普“对等关税”超预期落地背景下，即便3月非农就业数据稳健，也难以化解市场对于美国经济前景的深切担忧。

从CME数据来看，当前市场押注2025年内将累计降息125BP，较一周前的累积降息75BP大幅上升。

往前看，我们认为，美联储正处于决策窗口期：“对等关税”的实际落地情况，及其对经济的影响将是决定后续货币政策的关键。