光伏的股价，还能回到过去吗？套牢在山顶的投资者，还能解套吗？最近，一些企业从侧面给出了答案——大幅下修可转债的转股价格。光伏的股价是见底了，还是开启了新一轮下跌的空间呢？

可转股债券的本质就是一种债券，但它有一个特别选项：投资者可以选择把它换成股票。这就像是买了一份带“保险”的投资——如果股价不好，你可以一直拿着债券，等到期后拿回本金和利息即可；如果股价上涨，你也可以转成股票，从而享受股价上涨的收益。总之，买可转债进可攻，退可守，买股票要么全赢，要么全输。

随着光伏概念股的持续下跌，可转债已逐渐失去转股的意义。去年7月至9月，算是光伏概念股的至暗时刻，也是光伏可转债转股价集体触发向下修正条款、批量跌破票面价值的时刻。然而，多数公司在当时并没有选择“向下修正转股价”。他们当时或许认为，虽然本应下修，但是不想带这个头儿，”面子“还是要维护的。当然，也不排除有人对股价仍抱有一线幻想。

现在，这种状况则彻底改观。近日，隆基绿能的“隆22转债”转股价格由 58.28 元/股向下修正为17.50 元/股，这相当于转股价直接打了三折；天合光能的“天23转债”转股价格，由68.42元/股直接降至25元/股，现在的转股价相当于原来的36%。

此外，福斯特、双良节能等也公告了董事会提议向下修正可转债转股价格，待股东大会审议；而曾经被券商吹到天上的“二线胶膜龙头”海优新材，在半年内，竟然已经下修了2次。

就现在的光伏企业可转债的转股价值、光伏行业的前景来衡量，估计还有不少公司要下修转股价格。现在来看，面子已经不重要了，光伏行业（股份）的前景也更明朗了：可转债转股价值下修，势在必行。

可转债转股价下修，真的很严重吗？如果股价低于下修后的转股价，不转即可，又什么可担心的呢？但事实并非这么简单。

2024年初，赶碳号采访华晟董事长徐晓华。当时，晓华总说，光伏严重内卷，他预见到有一种可怕的趋势有可能在2025年成为现实——先是光伏产品价格崩盘，接着是股价崩盘，然后是债市崩盘，然后是光伏企业的评级和信用崩盘，最后是行业崩盘。

可转债，也并非万无一失。笔者以前曾就职于多家知名地产公司，知名企业像富力、龙光、阳光100等，就发生过可转债违约的情况，至于美元债违约以至暴雷的事件，在房地产行业更是比比皆是了。当然，光伏是制造业，是新质生产力，过去几年发生在地产公司身上的事，不太可能发生在头部光伏企业身上。

下修转股价格当然是情势所迫，但也会对当前股价构成压力。可转债转成股票后，这些股票可能就会进入市场流通，就会有减持压力。另外，大幅下调转股价格，也很容易被市场理解为公司认为股价将继续下跌的一种信号，或者被解释为公司希望转股以减轻财务压力的行为，这也会进一步影响到股价，形成负负循环。

总之，对于当下的光伏，投资者真的要调整心态，重新出发。

01

可转债的转股价值，已经跌麻

光伏企业股票下跌，可转债的转股价值也在大幅缩水。

赶碳号统计，现在18只光伏企业可转债中，转股价值低于50元的有7家。其中，硅片切割领域的卷王——高测股份的高测转债的转换价值只有29.28元。从可转债的转换价值，就能知道其股价表现。现在，高测的股价只有2022年巅峰时刻的2折。

需要说明的是，7家可转债转股价值低于50元的企业中，隆基绿能、福斯特即将向下修正转股价，这将极大提高可转债的转股价值。

而天合光能在今年2月25日完成了一次可转债转股价格下调，所以现在转换价值看起来并不出挑。

来自WIND；截至2025年3月8日

估计现在可转债转股价值低于50元的高测股份、晶澳科技、奥特维、福莱特、晶科能源这5家企业可转债的压力也较大。赶碳号预计其中一些企业现在也正在考虑向下修正转股价吧！

综合来看，这5家企业中，最不想还债（可转债）、希望转股、下修转股价的，应该是融资高手晶澳科技吧。

第一个原因就是上面提到的，其可转债券的转股价值只有32元。

2023年，晶澳发行了89.60亿元可转债券，目前尚未转股的 “晶澳转债”占 “晶澳转债” 发行总量的约99.99%。

第二，公司资产负债率自2024年初时的64.35%，暴升至三季度末的72.15%。偿债压力较大。

第三，2024年第四季度晶澳科技巨亏。业绩预告显示：晶澳2024 年全年预计亏损45亿元至52亿元；以此倒推，2024年第四季度亏损40.2亿元至47.2亿元。

由此，可以明确，晶澳是整个光伏行业在去年第四季度亏损最多的企业。这有点出乎赶碳号的意料。

从绝对亏损额看，晶澳科技的经营情况仍在持续恶化。公司公告称：

“业绩变化的原因是“受光伏行业供需错配 的持续影响，市场竞争加剧，各环节主要产品价格大幅下降，以及国际贸易环境日趋严峻，导致报告期内公司主营业务盈利能力持续下降。

同时基于谨慎性原则， 公司对出现减值迹象的长期资产进行减值测试，经过审慎评估将按照企业会计准则计提资产减值准备，对业绩影响较大。”

具体资产减值对晶澳科技去年第四季度的影响有多少，估计要等几家头部光伏企业发完年报、对比看看才会知道答案。

当然，这只是赶碳号的推测。现在，最大的不确定性是晶澳科技能否从外部对上市公司进行输血。

近日，晶澳科技宣布，计划发行H股并申请在香港联交所主板挂牌上市，但并未透露具体的拟融资额度。

02

海优新材，会第三次下修转股价吗

若论不惧投资人眼光的债券，当属海优转债（正股名称：海优新股；光伏胶膜二线企业）。

海优转债在2022年发行，当时初始转股价格为217.42 元/股（因为权益分派，2023年6月6日起，转股价格调整为217.30元/股）。

去年，公司股价低迷时，海优新材率先下修转股价，即“海优转债”转股价格自20247月15日起，由217.30元/股向下修正为109.82 元/股（因为权益分派，自2024年11月5日起，转股价格调整为109.70元/股）。

结果仅过了4个月，海优转债就第二次下修转股价格，由109.70元/股向下修正为69.98元/股。

粗略计算，海优新材的转股价格下调了67%，相当于初始转股价格的33%。

但是，即便如此，海优债的转股价值目前仍然只有50.65元，溢价率为112%。

现在看，如果再这么下去，不排除其第三次下修转股价的可能。

企业转债的市场表现，是公司业绩的直接映射。

海优新材2022年发行可转债，当年业绩就出现大幅下滑，扣非净利润下降88.34%！2023年、2024年更是连续两年亏损。公司的股价已从高峰时期的360元，跌去905，去年9月时甚至一度跌至23元。

来自WIND

在光伏的高光时刻，海优新材一度被机构誉为“二线胶膜龙头”，欲与福斯特试比高。现在看，然并卵。投资人终究是错付了。这一轮光伏周期中，在胶膜行业，业绩波动最大的，就是海优新材。

此处，赶碳号也简单提一下海优新材在A股中不俗的融资能力：

公司2021年1月22日在科创板上市，融资14.69亿元（超募7.47亿）。上市一年后，公司就再融资发行了一轮可转债，融资6.94亿元。在这笔可转债的资金到账仅仅3个月，公司又立即启动新一轮再融资，计划定向发行股票融资11.36亿，也顺利通过了审核。但是，后来的情况大家都知道，新村长上任，上市公司IPO、再融资全面收紧，那些无底线圈钱的行为得到了初步遏制。

03

鹤立鸡群的科数转债

凡事也有例外。若论能提振投资人信心、让投资者开怀的，当属科数转债（正股名称：科华数据）——现在的转股价值高达183.1103元/股。

这得益于最近一段时间作为液冷龙头的科华数据的股价暴涨，触发了可转债有条件赎回条款：“公司股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价不低于当期转股价格的130%（含本数）”。

其实，把科华数据归类到光伏行业，不够准确。公司不仅有光伏逆变器、储能业务，同时更有UPS、数据中心业务。

公开资料显示，科华数据在2023年8月23日发行可转债，募集资金14.9亿元，期限为6年。其在去年10月向下修正了一次转股价：“科数转债”的转股价格由34.55元/股向下修正为27.65 元/股。

没有想到的是，科华数据的股价萎靡仅是暂时的，最近公司股价大涨，可转债也在一路上涨，触发提前回购条款。

在这一轮拥抱AI的浪潮中，低调潜行的科华数据实力终于大爆发，成为液冷概念龙头。真心希望其它光伏可转债的境遇，也能像科华数据一样。拥抱AI吧，拥抱需求侧，这已经不是一个可选项。

后 记

在文末，说两件开心的事吧。

第一件事，听说隆基终于否极泰来了。一家头部企业负责人不久前和赶碳号透露，隆基2024年第4季度到现在，日子过得还是有点舒服的，因为再也不用生产电池了。目前在市场中，BC较TOPCon大约有8-9分钱的溢价，成本上大概比TOPCon贵出2-3分钱。对于隆基而言，这就意味着利润。

据说，隆基已经让BC阵营的同袍爱旭股份来代工BC电池和组件了，同时也会留存1-2分钱的加工费给到爱旭。隆基则利用自己强大的销售渠道，锁定6-7分钱的毛利。这样一番操作下来，既救了同行，更救了自己。

所以，据说相较于头部TOPCon企业，大哥近期的业绩的确有好转迹象。除了爱旭，接下来还有英发呢——后者是一家执行力强、非常生猛的企业，因为身在宜宾，电价成本很低，现在又可借势BC概念，未来在A股成功IPO也未可知。至于基哥，既可以向英发收取BC的授权费用，也可以让英发成为下一个爱旭。合作，方能共赢。

通过技术和专利授权，其实也未必就是坏事，就像耐克，只要关键技术掌握在自己手中。凭谁问，在这个品牌化生存的时代，靠外部代工就不能成为光伏龙头了？至少，赶碳号对于隆基绿能的股价，还是有所期待的。我们拭目以待。

至于这次同样下修转股价的天合光能，据赶碳号了解，春节后正在进行一场前所未有的战略和组织变革。无论是天合富家，还是跟踪支架等业务，天合光能来自需求侧、场景侧的营收占比都很高，关键是手上有大批的客户和经验的沉淀，这是天合相较于其他头部企业的一大优势。所以，赶碳号对于正在战略转型的天合光能，还是充满期待的。不要忘了，人家以前可是当过老大的。

在一周前的媒体沟通会上，高纪凡说，借助全面解决方案，包括在储能领域的极致深耕，天合光能希望能够成为这一轮需求侧的链主。真正的链主企业，一定是那些能够赋能整个行业生态的企业。那种靠卡别人的脖子的企业，不应该叫作链主企业。

编审及统稿：侦碳